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　　影响豆粕价格波动的因素很多，从自身将大豆价格高低是制约豆粕价格波动的原始因素，但相关替代品和产出结构产品的价格与数量在一定程度上也影响这豆粕价格波动，本文将从大豆基本面、豆粕需求、豆粕组合消费品玉米、产出结构性产品生猪和鸡蛋的角度，对后市豆粕价格走势进行解读，目前我们给出的研发结果是，豆粕8月份有反弹上涨需求，存在做多机会，具体分析如下：

　　一、基本面分析

　　(1)国内豆粕需求情况概述

　　根据历史经验，一般来说，在第三季度，水产上市，禽类处于消费旺季，加之处于生猪补栏旺季，豆粕迎来消费高峰。第四季度水产养殖饲料需求回落，生猪处于繁育阶段，豆粕表现刚性需求。

　　2014年以来，我国生猪以及能繁母猪存栏双双逐步下滑至历史偏低水平，截至2014年5月，农业部4000个监测点的能繁母猪存栏在4639万头左右，比1月份减少5.48%，是2009年以来同期最低水平，生猪存栏量为42809万头，较1月份减少1001万头，为2009年以来的最低存栏量，这无疑对豆粕饲料需求形成打击。4月下旬生猪价格见底反弹，至6月下旬回升到13元/千克，与1月中旬的价格水平相当，处于中等水平，6月份生猪存栏较5月增长0.2%，尽管增幅不大，不过是今年以来的首次增长，显示养殖户补栏积极性有回温迹象。另外，为了春节期间的出栏做准备，养殖户通常在7-8月份补栏，加之7月中旬以来猪肉价格出现明显回升，养殖利润扭转亏损格局，转向小幅盈利，因而预计养殖户的补栏积极性会进一步受到提振，生猪存栏量有望扭转回落趋势，转向缓步增长，从而促进豆粕饲料需求回暖。回顾2010年数据，与今年情况有些类似，生猪及能繁母猪存栏在1-5月也保持下滑趋势，3-5月月度存栏量仅高于2014年，不过5月生猪价格企稳走高后，养殖利润扭亏为盈，生猪存栏量及能繁母猪存栏量均见底回升，因此后市需关注生猪价格是否能保持走高态势，从而使得生猪存栏大幅度回升。可能对豆粕需求产生提振。

　　附图一，生猪存栏量近年新低，当前制约豆粕消费，长远利多豆粕消费

　　其他养殖方面，夏季是水产养殖的高峰期，因2014年油菜籽临时收储政策有所调整，菜粕市场供应偏紧，两广地区部分饲料厂对饲料配方进行了调整，豆粕替代菜粕的使用量高达30%。另外豆粕与菜粕价差缩小至偏低水平，豆粕替代性增加，对豆粕后市需求消费起到一定支撑作用。2014年第一季度禽流感疫情使得家禽养殖业受到重创，后来随着气温回升，疫情得到控制，禽类存栏水平处于低位，鸡苗价格在3-4月上扬，显示补栏积极性良好，禽类养殖处于恢复阶段。替代性问题，为豆粕提供了消费优势。

　　(2)国内大豆情况概述

　　连豆方面，陈豆购销不旺，国储拍卖底价存在支撑，国产豆现价以平稳走势为主，而新作生长情况良好，产量或较上年略有下滑。

　　(3)进口大豆情况概述

　　附图2，近年来大豆当月进口吨数与均价比较图

　　进口大豆方面，我国1-6月份大豆进口总量为3421万吨，去年同期累计为2749万吨，同比增加24.4%。上半年在大豆到港量大幅增加的同时，国内油厂压榨利润自3月份开始却始终处于亏损状态，制约压榨需求，造成大豆港口库存自1月中旬始终保持增长态势，在7月份一度被推升至730万吨的历史高位，为2007年以来的最高水平。考虑到国内原料供应压力、美国大豆旧作偏紧以及南美大豆供应量降低，预期未来几个月我国大豆进口量趋于下滑。根据船期统计，7、8月份我国大豆进口量依然维持较高水平，预计分别为630万吨和610万吨，9月份明显下降，预计为450万吨左右。需求方面，生猪价格回升态势有利于促进补栏积极性以及水产养殖旺季均对豆粕饲料需求提供一定程度的支撑，而且油厂豆粕未执行合同量较大，油厂的开工率预计将保持在正常水平之上，有利于削减国内大豆库存。总体而言，在进口量趋于下滑且压榨需求小幅增长的预期下，进口大豆港口库存或将从高位缓步回落，对下游豆粕及豆油的利空作用也会得到削弱。

　　(4)今年豆粕出现出口格局，市场拓展到国外

　　附图3：中国历年豆粕出口分量对比图，数据显示5月、6月中国豆粕出口量十分强劲。

　　国内沿海地区油脂企业开始拓展销售渠道，充分利用物流优势和价格优势，发掘豆粕销售新渠道。2014年上半年沿海地区日照、连云港、南通、张家港等出现豆粕对韩国、日本出口增长明显趋势。

　　豆粕出口爆发增长的主要原因包括：1、南通区位优越，地处长江中下游黄金水道，对周边的日本和韩国等豆粕进口国，具有运输路程短、装运灵活等优势；2、上半年大豆进口增长过快导致国内豆粕供大于求，并受禽流感阴影和餐饮消费下滑等因素影响，国内豆粕价格持续走低，饲料出口企业将目光投向国际市场；3、豆粕出口价格同比上涨，加上人民币对美元汇率持续下跌，也刺激国内贸易商加大了对国外市场的出货量。

　　二、资本市场与豆粕相关情况分析

　　(1)资本市场资金运作情况

　　数据显示：CFTC：投机基金略增持大豆净多单，略减持玉米净多单，当前中国河南等中部省份干旱情况不容忽视，东三省天气也不利于豆类生长；美国部分州天气有干旱继续，未来天气因素成为影响豆类价格走势的关键因素。

　　三、产业链角度对豆粕消费的影响

　　(1) 玉米价格坚挺，8月玉米高位运行，制约豆粕下跌空间

　　附图4，玉米期货1409合约近期价格走势图，价格攀升

　　2014年8月初，我国河南、陕西、内蒙古、山西、新疆等12个省份遭遇严重干旱，蔓延中的旱情使水库枯竭、河道干涸，人畜饮水发生严重困难，局地秋粮作物或面临绝收局面。需要高度关注旱情变化，对玉米等农作物产生的影响，目前看，部分地区减持成为必然。

　　另外，在深加工补贴政策下，符合政策的深加工企业有望多消耗约480万吨玉米，意味着深加工企业将加大临储玉米采购力度，在东北和华北加工企业竞争下，临储玉米成交价将保持坚挺。辽宁剩余的61万吨2012年产临储玉米本周计划拍卖，如果全部成交，则下周有望开拍2013年产临储玉米，届时起拍价如提高也将支撑玉米价格。

　　目前来看，尽管华北部分地区目前发生气象干旱，但通常农业干旱的范围比气象干旱要小得多，出现时间也较晚。由于华北地区农业注重灌溉，当前谈华北地区玉米减产为时尚早，而东北地区仍有玉米丰产预期。预计2014年我国玉米产量2.23亿吨，比上年增长451万吨，增幅2.1%。目前看，在天气影响不大情况下，玉米增幅低于需求增幅，给市场带来一定上行空间。

　　(2) 玉米价格与豆粕价格处在价差偏低水平，数据逻辑制约豆粕下跌空间

　　附图5，豆粕价格与玉米价格价差变化表，价差缩小，缩小空间受限。

　　在当前相对价格关系下，豆粕自身价值优势明显低于玉米，那么根据在饲料调频比例中豆粕也玉米的作用，养殖产业户可以适当调整豆粕与玉米的调频比例，适当调高豆粕比例成为首选，成本变化不大，但是饲料品味结构明显提升，而适当使用一定比例的小麦替代玉米，成为综合调配饲料，节省成本的理想选择。

　　(3) 豆粕玉米成本低于鸡蛋产出收益，行业利润刺激养殖行业稳中向好

　　附图6，玉米，豆粕，鸡蛋价格关系相对坐标图。

　　图表数据显示：当前豆粕价格落后与玉米和鸡蛋价格，因为存在豆粕补涨可能。

　　根据多年在家禽养殖过程中，以产业链角度对玉米、豆粕、鸡蛋、肉鸡价格进行比较，当前价格关系显示养殖业是出来利润丰厚时期，那么养殖业补栏和维持当前蓄栏量成为高概率事件，同样对豆粕的刚需也就成为逻辑上的必然。

　　三、对豆粕价格也存在一定的利空因素

　　(1)大豆产能高，南美北美大豆种植面积有增无减

　　对豆粕价格而言，也存在着一定的利空因素，例如，南美大豆的丰收，产能连创新高，供应压力增加是事实；美国大豆种植面积2014/2015年度再创新高也成为显示，美国农业部数据现实，高库存压制大豆价格成为必然。

　　截止2014年6月1日美国陈豆库存总量为4.05亿蒲式耳，年比下降7%。其中农场库存量为1.09亿蒲式耳，年比下降36%；非农场库存量为2.96亿蒲式耳，年比增加12%。2014年3月至2014年5月大豆消费量为5.89亿蒲式耳，年比增加4%。

　　相对而言，国内豆粕经历了6月下旬到当前的深度回调，我们分析认为，市场对利空因素已经有了充分的消化。所以对豆粕的利空因素，我们已经进行了融入，但不做详尽解读。

　　(2)养殖业存在一定的不确定性，制约行业发展空间

　　有分析认为，当前国内经济处在相对低迷状态，市场都生猪和鸡蛋、蛋鸡消费存在一定的压制，因此在一定程度上也制约着相关产业的扩张与产能的增加，从此给豆粕消费增长形成制约，对豆粕价格形成一定的潜在影响。分析认为，养殖行业的利润情况可以抵消此种利空和压榨情形，豆粕价格可处在相对平衡状态。

　　综上所述：大越期货研发中心韩邦江分析认为，8月在多空因素交织情况下，综合多角度比较而言，豆粕价格依旧存在一定的上涨空间，逢低做多存在一定机会。

　　操作上：豆粕1501合约，可在3150到3260区间内逢低做多，目标在3250到3400区间内，止损可以以开仓价格下移50个点进行，具体仓位，可根据资金变化灵活处理。

　　大越期货 韩邦江