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　　摘要

　　5 月份PMI 值继续回升，在“微刺激”政策的带动下，宏观经济继续平稳运行。后市出台大规模刺激政策的可能性不大，市场的全面降准预期或将梦碎。近期，央行[微博]的公开市场操作，持续实现货币净投放，且银行也开始揽储，共同维稳市场利率；6 月份再次出现“钱荒”的可能性较小。

　　现货方面，水电发力挤压火电用煤需求，终端销售不畅导致煤企去库艰难，回款压力加大逼迫其不断降价甩货。近期的高温天气，仍未有效增加用电负荷，且电厂库存普遍偏高，面对低位徘徊的煤价，补库意愿不强。

　　在需求未现明显好转，而产地库存高企的双重压力下，6 月份煤价或将继续下行。建议TC409 继续维持空头思路，前期介入空单继续持有；激进投资者仍可在515 以上进行加仓。

　　行情回顾

　　【期货市场】

　　5 月份，下游用煤需求不及预期，动力煤期货继续走弱。截止5 月30 日，主力合约TC409 报收511，月环比跌22.2，跌幅4.16%；共成交48.9 万手，较上月减少18 万手，持仓量5.2 万手，增仓1.2 万手。

　　【现货市场】

　　5 月份，水电继续发力，挤占火电用煤需求。主产地煤炭库存高企，煤企去库艰难，不断降价甩货，坑口煤价持续走低。截止5 月28 日，环渤海动力煤平均价格指数报收537 元/吨，月环比上涨5 元/吨或0.94%。截至5 月29 日，CCI1 指数报收523 元/吨，月环比下跌7 元/吨或1.3%；CCI8 指数报收72.2 美元/吨，跌2 美元/吨或2.7%。

　　截止5 月30 日，大同南郊动力煤(A12-18%，V28-32%， 1%S,Q5500)车板价报收370 元/吨，月环比下跌35 元/吨或8.6%。截止5 月29 日，NEWC 港现货价报收73.97 美元/吨，月环比上涨0.97 美元/吨或1.32%。

　　图1 主力合约收盘价走势图 2 TC501 与TC409 价差走势

　　资料来源：Wind 资讯中原期货研发部资料来源：Wind 资讯中原期货研发部

　　图 3 CCI 指数价格走势图4 秦皇岛港动力煤现货平仓价及基差走势

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　　图5 动力煤主产地车板价走势图6 国际市场动力煤现货价走势

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　　宏观分析

　　4 月份，我国进出口贸易数据，受去年同期基数影响的因素逐渐弱化。在经历了打击虚假贸易、收缩融资信贷等调控政策之后，出口对我国宏观经济回暖复苏，所发挥的实质性带动作用或将进一步增强。

　　5 月份，汇丰制造业PMI 初值49.7，官方PMI 值50.8，均出现回升。反映出宏观经济整体依然运行平稳，“稳增长”的政策调控仍在稳步推进。对农商行定向降准、减少中小企业税赋、提高企业直接融资比例等“调结构、促改革”的货币政策与财政政策，有望继续释放改革红利，推动经济平稳增长。所以，央行在面对“微刺激”政策所

　　带来的良好效果时，可能不会采取大规模的刺激措施，市场的降准预期或将梦碎。

　　近期内，央行公开市场操作持续实现货币净投放，释放流动性。同时，商业银行的新增贷款发放持续走低，且近期普遍开始揽储，同业拆借利率维持低位。6 月份，银行的半年期结息日来临，利率市场或仍以稳为主，再次出现“钱荒”的可能性不大。

　　图7 制造业PMI 值与工业增加值图8 固定资产投资完成额累计值

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　　图9 人民币汇率中间价走势图10 上海银行间同业拆放利率走势

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　　图11 美元指数走势图12 国际原油价格走势

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　　需求分析

　　图13 我国全社会用电量图14 全国火电发电量

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　　随着南方逐渐步入梅雨季节，水电出力明显，导致火电用煤需求持续萎缩。近期的高温天气，仍未有效增加用电负荷，电厂部分机组仍在检修。4 月份我国全社会用电量同比增长4.6%，水电发电量同比增长21%，火电发电量同比增长4.4%。

　　在 7-8 月份的用电高峰来临前，电厂或仍以去库存为主；面对低位徘徊的煤价，主动补库的意愿不强。截止5 月30 日，沿海6 大电厂平均日耗总量为64.5 万吨，月环比减增加2.6 万吨。截止5 月10 日，全国重点电厂日均耗煤总量312 万吨，环比4月上旬减少32 万吨。

　　图15 全国电力行业耗煤量图16 沿海6 大发电集团日均耗煤量

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　　供给分析

　　受制于廉价进口煤，以及下游需求的持续低迷；4 月份，我国原煤产量3.01 亿吨，当月同比下降1.3%，我国进口煤炭2710.6 万吨，同比增长2.3%。

　　进口煤的持续增长，不断挤压内贸煤的市场份额，导致内贸煤销售不畅，产地库存高企。同时，由于煤价持续徘徊低位，煤企盈利空间被压缩，国有煤炭生产企业在银行还贷与职工就业等问题的压力下，不断增加低成本矿的产量，进而形成恶性循环。数据显示，1-4 月份，山西省原煤产量2.98 亿吨，依然保持0.14%的增长幅度。

　　图17 我国原煤产量图18 我国煤炭进口量

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　　库存分析

　　由于煤企不断增加低成本矿的产量，导致产地库存高企。大秦线检修结束后，到港发运量持续走高，港口库存快速回升。同时，下游用煤需求低迷，煤企去库艰难，不断降价甩货。目前，电厂库存普遍偏高，6 月份大规模补库的可能性不大。

　　截止 5 月29 日，山西煤炭库存4185 万吨，月环比减少49 万吨。截止5 月30日，秦皇岛港内贸煤库存629.5 万吨，月环比大增187 万吨。截止5 月30 日，广州港煤炭库存312.2 万吨，较上月月底增加1.1 万吨。截止5 月25 日，澳大利亚纽卡斯尔港煤炭库存163.3 万吨，较上月月底怎家0.9 万吨。截止5 月10 日，全国重点电厂煤炭库存总量7330 万吨，较4 月上旬增加370 万吨；可用天数22 天，月环比增加3 天。截止5 月30 日，沿海6 大电厂库存总量为1431.7 万吨，月环比增加72.6万吨。

　　图19 山西煤炭库存图20 秦皇岛港煤炭库存

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　　图21 沿海6 大发电集团煤炭库存图22 重点电厂煤炭库存及可用天数

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　　运输分析

　　丰水期的来临，持续压缩火电用煤需求，港口下锚船数徘徊低位，吞吐量持续走低。海运市场疲弱，凸显运力过剩，导致沿海煤炭运价持续回调，已下破去年的历史低点。截止 5 月30 日，秦皇岛港锚地船舶数54 艘，较上月同期减少2 艘。秦皇岛港当月(5 月1 日-5 月30 日)日均铁路煤炭调入量67.9 万吨，月环比增加3.9 万吨；当月日均港口吞吐量63 万吨，月环比减少5.5 万吨。截止5 月30 日，秦皇岛至广州港煤炭运价31.7 元/吨，月环比下跌7.8 元/吨或19.8%；秦皇岛至上海煤炭运价报收21.9 元/吨，月环比下跌7 元/吨或24.2%。

　　图23 沿海煤炭运价图24 秦皇岛港锚地船舶数

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　　图25 全国铁路煤炭运量图26 重点港口煤炭运量

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　　行业要闻回顾

　　1、国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见

　　5 月9 日，国务院公布“新国九条”《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》。要点如下：将积极稳妥推进股票发行注册制度；将扩大合格境外机构投资者、合格境内机构投资者的范围，提高投资额度与上限；将研究证券公司、基金管理公司、期货公司和证券投资咨询公司等交叉持牌；出台支持资本市场扩大对外开放的外汇、海关监管政策；加大查处证券市场虚假陈述、内幕交易和价格操纵等各类违法违规行为的力度；还将清理取消对企业运用风险管理工具的不必要限制；将允许符合条件的机构投资者使用期货衍生品工具；将建立健全地方政府债券制度。

　　2、国家发改委印发《能源行业加强大气污染防治工作方案》

　　5 月 16 日，国家发改委发布《关于印发能源行业加强大气污染防治工作方案的通知》，要求完善煤炭产品质量和利用技术装备标准，制定煤炭质量管理办法，限制高硫分高灰分煤炭的开采和异地利用，禁止进口高灰分、高硫分的劣质煤炭，限制高硫石油焦的进口，提高炼焦精煤、高炉喷吹用煤产品质量和利用效率。

　　3、李克强：经济下行压力仍然较大，政策工具要适时适度预调微调

　　李克强总理表示，当前我国经济运行总体平稳，结构出现积极变化，但经济下行压力仍然较大，不能掉以轻心。要把已确定的经济发展各项政策措施落到实处，确保实现全年经济社会发展的目标任务。针对企业融资难问题，要运用适当的政策工具，适时适度预调微调，盘活资金存量，优化金融结构，保持货币信贷合理增长，推进金融改革。

　　4、俄罗斯与中国签署天然气供应协议

　　5 月21 日，中俄巨额天然气商业合同敲定。尽管尚未公布价格细节，但俄罗斯天然气工业股份公司透露，中俄为期30 年的天然气供应协议总额约4000 亿美元。

　　5、中煤能源：开展动力煤期货套期保值业务

　　中煤近日公布，董事会批准了《关於公司开展动力煤期货业务的议案》，同意公司开展动力煤期货业务，无需提交股东大会审议。交易数量是自今次董事会审议通过之日起至 2014 年底止动力煤期货套期保值的最大持仓量不超过400 万吨。

　　行情预测及操作建议

　　5 月份PMI 值继续回升，在“微刺激”政策的带动下，宏观经济继续平稳运行。后市出台大规模刺激政策的可能性不大，市场的全面降准预期或将梦碎。近期，央行的公开市场操作，持续实现货币净投放，且银行也开始揽储，共同维稳市场利率；6 月份再次出现“钱荒”的可能性较小。

　　现货方面，水电发力挤压火电用煤需求，终端销售不畅导致煤企去库艰难，回款压力加大逼迫其不断降价甩货。近期的高温天气，仍未有效增加用电负荷，且电厂库存普遍偏高，面对低位徘徊的煤价，补库意愿不强。

　　在需求未现明显好转，而产地库存高企的双重压力下，6 月份煤价或将继续下行。建议TC409 继续维持空头思路，前期介入空单继续持有；激进投资者仍可在515 以上进行加仓。

　　中原期货 张水