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　　内容提要：

　　1、2013 年 PTA 弱势下行。2013 年度的 PTA 价格，整体表现为弱势下行，多数时间以单边下跌为主，不断刷新本年度的低点。

　　2、PX 进入扩产高峰。进入 2013 年下半年和 2014 年一季度，PX 产能迎来发展高峰，国内 PX 产能已经进入千万吨时代。PX 原先良好的供需环节面临挑战，由原来的供应偏紧到 2013 年的供需平衡，2014 年或将转化为局部过剩格局。

　　3、PX利润缩减，议价能力减弱。受新产能投放和PX走弱影响，PX与石脑油之间的价差整体呈现单边下行的走势。伴随着产能的增加，利润的下降，PX的合同议价能力也在减弱。

　　3、 扩产临近，PTA 弱势震荡(2013.10.25)4、 下游改善，PTA 或迎反弹

　　4、PTA新产能密集投放。国内PTA新增产能，继2012年出现1292万吨的爆炸级增长之后，2014年产能将迎来更加疯狂的扩张，2014年国内按预报将有1425 万吨新产能投产。除去部分装臵因市场原因推迟投产，保守估计也将有1000多万吨产能会投放市场，2014年底时国内 PTA 产能将接近4400万吨左右水平，绝对产能增长超过了30%。

　　5、PTA利润与开工维持双低时代。为了应对PTA的持续并呈扩大化的亏损，PTA生产商动用了市场调节工具——减产保价。由于国内产能的增大，我国PTA的进口依存度进一步降低，进口货源对国内的冲击已经越来越小。

　　6、聚酯库存高位回落，开工处于低位。随着 2014 年又迎来 PTA 新一轮扩能，PTA的生产现金流将继续保持低位，亏损的同时，PTA 的开工积极性下滑，预计 2014 年国内 PTA 装臵整体开工负荷将进一步下滑至 73%左右，较 2013 年继续下降 5 个百分点。

　　7、下游需求增长缓慢。2014 年下游聚酯投产产能只有 450-500 万吨左右，聚酯产量增速预计较今年持稳在 7%。终端需求方面，预计 2014 年基本上与 2013 年持平，纺织品服装出口的预计在 11-12%之间，内需市场或平稳在 7%左右的增速。

　　8、供需失衡，PTA 弱势运行。PTA 产能增长预计接近 30%，与聚酯产量预计增长7%落差太大，PTA 供需关系失衡，将压制 PTA 期货全年的表现。就当前来看，由于新产能尚未大量开出，PTA 期货短线受成本支撑，7300 一线有支撑。春节之后可能再度阴跌，新产能发挥作用，全年波动不大，主要运行区间可能在 7000-8000 之间，投资者主要把握季节性和库存变化带来的阶段性机会。

　　第一部分 2013 年 PTA 弱势下行

　　2013 年度的 PTA 价格，整体表现为弱势下行，多数时间以单边下跌为主，不断刷新本年度的低点。年初至春节，PTA 延续了 2012 年年底以来的反弹，PTA 期货金融属性发挥作用，快速冲高，再次到达 9000 点关口之上。

　　春节之后，受宏观利空影响，PTA 期货急转直下，市场心态转弱，而 PX 的 3 月 ACP谈判失败，更是给市场雪上加霜。2012 年一度十分坚挺的 PX 价格迅速下跌，整个 PTA产业链受到牵连。

　　这个情况延续到 4 月份才稍有缓解，4 月中旬主力合约跌破 7500 关口之后，PTA开始震荡反弹，重新回升至 8000 点之上。6 月黄金暴跌带动整个商品下行，国内钱荒蔓延，股市重挫，PTA 期货再度跌破 7500 关口下探至 7350 一线，结束了上半年的行情。

　　之后市场悲观情绪有所缓解，“七翻身”行情出现，PTA 期货震荡上行，在金九银十旺季预期和备货推动下，PTA 期货再度站上 8000 点关口。然而，真正到了九十月的传统旺季，需求不及预期，加上 PX 新装臵投产的预期，市场心态转弱，PTA 期货一直阴跌至年底，并创下年内新低，市场期待的年尾行情并没有出现。

　　图1-1:PTA主力合约与国产PTA走势图

　　资料来源：中期研究院

　　第二部分　　PX 产能急增，PTA 成本走弱

　　统计数据显示，截止 12 月 24 日，2013 年度 PX 现货价格与 WTI 原油价格的相关性为-8.34%，PTA 期货主力合约与 WTI 原油价格的相关性为-18.34%，而国产 PTA 现货价格与 PX 现货价格的相关性则达到了 92.87%。原油作为 PTA 产业链的源头，从根本上影响到了 PTA 的生产成本，但由于原油至 PTA 生产环节较多，每个环节又有各自的影响因素，因此短期内，原油对 PTA 的成本传导不强。特别是在 PTA 自身供求关系不均衡的情况下，PTA 更容易受到供需以及直接生产成本的影响。因此，我们着重从 PTA的直接上游 PX 开始来探讨影响 PTA 价格的因素。

　　一、PX 进入扩产高峰

　　表2-1: 2006-2015年国内PX生产消费情况(万吨/年)

　　资料来源：CCF 中期研究院

　　表2-2: 2014-2016年全球PX新产能投产计划表

　　资料来源：CCF 中期研究院

　　国内 PX 的产能，在 2009 年经历大增长之后，2010 新产能出现真空期，2011 年和2012 年分别仅新增了一套产能(另有镇海炼化扩容 10 万吨)，供应偏紧预期曾导致 PX价格走势较强。而进入 2013 年下半年和 2014 年一季度，PX 产能迎来发展高峰，国内PX 产能已经进入千万吨时代。

　　从供需的情况来分析，2013 年国内 PX 表观消费量在 1713 万吨左右，相当于可生产 PTA 的量近 2576 万吨。而据统计数据显示，2013 年国内 PTA 产量预计在 2590万吨附近。因此整体来看，2013 年全年国内 PX 供需状况基本平衡。

　　不过，从全球的 PX 新产能投产计划来看，新产能主要集中在亚洲，而时间上又以2014 年最为集中，特别是 2014 年二、三季度期间，韩国密集投产三套百万吨级装臵，将给短期的 PX 供应造成极大的压力。PX 原先良好的供需环节面临挑战，由原来的供应偏紧到 2013 年的供需平衡，2014 年或将转化为局部过剩格局。

　　二、PX 利润缩减，议价能力减弱

　　在整个 PTA 产业链里，PX 的生产利润一直是亮点。在 2009 年扩产高峰时，PX 也曾一度亏损，但经过 2010 年的修复和产能释放的减缓，2011-2012 年是近几年 PX 生产利润最好的时段，PX 与石脑油之间的现货价差一度超过 800 美元/吨，离 300-350美元/吨的盈亏平衡价差高出一大截。2013 年初开始，受新产能投放和 PX 走弱影响，PX 与石脑油之间的价差自 700 美元/吨的高位下跌，整体呈现单边下行的走势，截止目前，离盈亏平衡区的距离越来越近了。而以 MX 为生产原料的 PX 供应商情况更糟，除一季度 PX 价格在高位时，MX-PX 价差较好外，其他时间段二者价差基本在 200 美元/吨或以下徘徊，四季度两者价差基本在 180 美元/吨附近波动，一度陷入亏损。

　　图2-1: PX、石脑油价格及价差对比图

　　资料来源：中期研究院

　　伴随着产能的增加，利润的下降，PX 的合同议价能力也在减弱。ACP 谈判 PX 厂商历来强势，但 2013 年 PX 亚洲合同价商谈共流产了 5 次，买卖双方分歧加剧。3、5、9、11 和 12 月份别流产，个别月份只达成了部分合同结算。随着 2014 年 PX 产能的大幅释放，PX 的合同定价将经受更加严峻的考验。

　　第三部分 PTA 再迎扩产周期

　　一、PTA 新产能密集投放

　　表3-1: 2006-2014年国内PTA生产消费情况(万吨/年)

　　资料来源：CCF 中期研究院

　　表3-2: 2014-2016年亚洲PTA新产能投产计划表

　　资料来源：CCF 中期研究院

　　国内 PTA 新增产能，继 2012 年出现 1292 万吨的爆炸级增长之后，2014 年产能将迎来更加疯狂的扩张。2014 年国内按预报将有 1425 万吨新产能投产，具体到投产周期来看，上半年预计有 790 万吨新产能投产，下半年有 635 万吨计划投产。除去部分装臵因市场原因推迟投产，保守估计也将有 1000 多万吨产能会投放市场，2014 年底时国内 PTA 产能将接近 4400 万吨左右水平，绝对产能增长超过了 30%。

　　2013 年，我国聚酯产量有望达到 3190 万吨，较 2012 年 2980 万吨增长 7%，另外，聚酯切片从原先的净进口在今年变为净出口。按聚酯产量测算，对 PTA 的需求量在 2743万吨左右，加上其他领域的应用，预计国内 PTA 消耗量在 2800 万吨左右，再加上出口可达 11 万吨左右，预计全年国内对 PTA 的总需求量在 2811 万吨。

　　从供应层面来看，2013 年全年国内 PTA 产量预计达到 2590 万吨余左右，进口量预计在 277 万吨左右，较 2012 年的 537 万吨大幅减少 260 万吨，降幅高达 48.41%。2013 年国内 PTA 绝对总供应量在 2867 万吨附近。

　　综合来看，2013 年 PTA 总供给量高于总需求量，因此，总体 PTA 社会库存较 2012年底出现上升，年底 PTA 的动态社会库存大约升至 160 万吨附近，较 2012 年底上升50 余万吨左右。

　　二、PTA 利润与开工维持双低时代

　　高速扩能带来的后果必然是生产利润的急剧下滑，从近几年的走势来看，PTA 的生产利润在 2009-2011 年期间表现较好，最高时现金流超过 2000 元/吨。不过，随着2012 年 PTA 的大幅扩能，PTA 生产现金流开始由正转负，即使在 2013 年新增产能相对真空的一年里，产能过剩余威仍在发挥作用，以 PX 现货价格测算出来的 PTA 生产仍亏损 600 元/吨左右。随着 2014 年又迎来 PTA 新一轮扩能，PTA 的生产现金流将继续保持低位，不过，由于 PX 也进入产能扩张期，强势 PX 不再，PTA 现金流亏损大幅扩大的情况也不存在。

　　亏损的同时，PTA 的开工积极性下滑，2013 年我国 PTA 装臵整体平均开工率在77.8%，较 2012 年的平均 87.7%大幅下滑近十个百分点左右，预计 2014 年国内 PTA 装臵整体开工负荷将进一步下滑至 73%左右，较 2013 年继续下降 5 个百分点。

　　图3-1: 国产PTA成本分析图

　　资料来源：中期研究院

　　第四部分下游需求增长缓慢

　　表4-1: 2004-2013年国内聚酯生产消费情况(万吨/年)

　　资料来源：CCF 中期研究院

　　截至 2013 年年底，国内聚酯产能将达到 4105 万吨，较 2012 年年底增长 10.9%，产能增速有所放缓；聚酯负荷下降至 81.7%，较 2012 年下降 4.7%。2014 年下游聚酯投产产能只有 450-500 万吨左右，聚酯产量增速预计较今年持稳在 7%。

　　2013 年聚酯产品的盈利状况仍然较差，亏损面略大于 2012 年。其中，聚酯切片、FDY、薄膜等品种，亏损较为严重。因为 2014 年产能增长不大，预计聚酯产品的利润将有所改善。

　　终端需求方面，预计 2014 年基本上与 2013 年持平，纺织品服装出口的预计在11-12%之间，内需市场或平稳在 7%左右的增速。

　　第五部分 供需失衡，PTA 弱势运行

　　从整个产业链来看，PX 与 PTA 双双进入扩产高峰，定价能力减弱，现货价格波动将比 2013 年更弱。尤其是 PTA 产能增长预计接近 30%，与聚酯产量预计增长 7%落差太大，PTA 供需关系失衡，将压制 PTA 期货全年的表现。

　　因产能的大幅扩张，PX 与 PTA 的利润受到挤压，而聚酯产品的利润情况或有改善，产业链利润分配开始向下游倾斜。就当前来看，由于新产能尚未大量开出，PTA 期货短线受成本支撑，7300 一线有支撑。春节之后可能再度阴跌，新产能发挥作用，全年波动不大，主要运行区间可能在 7000-8000 之间，投资者主要把握季节性和库存变化带来的阶段性机会。

　　中国国际期货 胡建兵