内容提要：

　　1、2013——钢铁产业链“蘑菇云”元年。2013 年，钢铁产业链上市了多个新期货品种，有焦煤、动力煤、铁矿石，2014 年还会继续上市热轧、铁合金，再加上之前上市的螺纹钢和焦炭，整个钢铁产业链的期货品种是非常完备的，迎来了“蘑菇云”般的绚烂。整个产业链一切的根源在螺纹钢，螺纹钢的价格走势是重中之重，因此我们分析的核心还是在螺纹钢，然后再推及到其他品种。

　　2、岁末年初钢价仍有上涨空间。套利策略先压制价格，策略退出提振价格，补库存的季节性因素是影响市场的主要因素。

　　3、明年上半年大部分时间钢材价格将下跌。钢材价格与普氏指数比价处于顶部区间，同时宏观经济指标也处于震荡区间的下跌阶段。

　　4、下半年整体乐观。首先，下半年国内宏观经济能够真正恢复到景气周期，钢材价格也将出现回升。其次，产能增速稳定、产能扩张不明显、产量因环保因素受到限制也是较大利好。

　　5、上游品种表现弱于钢材。如真如我们预期钢铁生产压力减弱、需求启动的话，钢材上游原材料的表现就会弱于钢材。同时，从矿、煤炭的固定资产投资看，也说明上游铁矿、煤炭的供应压力要更大，其中铁矿的供应压力最大、煤炭次之。

　　6、产业链对冲。在把握整个产业链大的方向和趋势的同时，稳健的投资者还可以把握产业链各品种之间的对冲策略。

　　7、总结：

　　对于钢材价格来说，我们期待明年上半年的破和下半年的立。其他原材料虽然与钢材价格走势有一定时间上的滞后，但基本也在追随钢材价格的走势。对于稳健投资者来说可以密切关注产业链各品种之间的对冲策略。

　　第一部分 2013——钢铁产业链“蘑菇云”元年

　　2013 年，钢铁产业链上市了多个新期货品种，有焦煤、动力煤、铁矿石，2014 年还会继续上市热轧、铁合金，加上之前上市的螺纹钢和焦炭，整个钢铁产业链的期货品种是非常完备的，迎来了“蘑菇云”般的绚烂。各品种之间的价格运行有以下规律：

　　螺纹钢价格领先焦煤价格领先焦炭价格(期货与现货)；

　　螺纹钢价格领先焦煤价格领先动力煤价格(期货与现货)；

　　螺纹钢价格稍微领先铁矿石价格(期货与现货)；

　　螺纹钢价格领先铁合金价格(现货)；

　　螺纹钢价格领先热轧卷板价格(现货)。

　　可见整个产业链一切的根源在螺纹钢，螺纹钢的价格走势是重中之重，因此我们分析的核心还是在螺纹钢，然后再推及到其他品种。

　　图1-1：2013年螺纹钢期货与焦炭期货价格走势一致，螺纹钢期货价格领先焦炭期货价格运行；现货市场也有如此规律

　　资料来源：文华财经， 钢之家，WIND，中期研究院

　　图1-2：2013年3月焦煤期货上市后与焦炭期货价格走势基本一致，焦煤期货价格领先焦炭期货价格运行；现货市场规律也基本如此

　　资料来源：文华财经， WIND，中期研究院

　　图1-3：2013年3月焦煤期货上市后与螺纹钢期货价格走势基本一致，螺纹钢期货价格领先焦煤期货价格运行；现货市场规律也基本如此

　　资料来源：文华财经， 钢之家，WIND，中期研究院

　　图1-4：从现货市场看，焦煤与动力煤现货价格走势一致，焦煤现货价格领先动力煤现货价格约1个月的时间；由于动力煤期货上市时间较短，因此焦煤期货与动力煤期货的运行规律还未完全形成，似乎焦煤期货领先动力煤期货更长时间(3个月)

　　资料来源： 文华财经， WIND，中期研究院

　　图1-5：从现货市场看，螺纹钢与铁矿石现货价格走势非常吻合；期货市场大部分时间吻合度也很高

　　资料来源： 文华财经， 钢之家，WIND，中期研究院

　　图1-6：螺纹钢现货价格领先铁合金价格　　图1-7：螺纹钢现货价格领先热轧价格

 　　资料来源： 文华财经， 钢之家，WIND，中期研究院

　　第二部分 岁末年初钢价仍有上涨空间

　　现在处于 2013 年与 2014 年的交界时间，年末年初对钢材价格影响最大的是季节性因素：从 2009 年以来的数据看，年末钢材社会库存完成下降开始增加，能够利好钢材价格上涨；而且从库存和价格的关系看，一般是价格先回升，库存才增加，库存持续增加反过来再带动价格继续回升。今年价格已经小幅回升一段时间，库存在 12 月底刚刚开始增加，期待后期库存持续增加对价格的进一步利好。在补库存季节性因素的推动下，年末年初，钢材价格还有一定上涨空间。

　　图2-1: 年末年初库存季节性增加是影响钢材价格的主要因素

　　资料来源：Bloomberg，WIND，MYSTEEL，文华财经，中期研究院

　　从价格相对关系看，螺纹钢期货与现货价差处于正常范围，螺纹钢期货与焦炭期货比价较高有套利机会，螺纹钢期货与焦煤期货比价较高也可把握套利机会，也就是空螺纹多焦炭、空螺纹多焦煤的套利均有机会。因此目前在套利机会的压制下，钢材价格受到打压较大，随着比价修复套利操作退出，钢材价格仍有上涨空间，与补库存的结论相呼应。

　　图2-2：空螺纹，多焦炭套利操作　　图2-3：空螺纹，多焦煤套利操作

　　资料来源： 文华财经， 钢之家，WIND，中期研究院

　　第三部分 明年上半年大部分时间钢材价格将下跌

　　年末年初，在季节性推动下，钢材价格有上涨空间。上涨过后，我们有必要分析一下钢材价格所处的位臵到底是相对高位还是中间位臵还是相对低位，这样就能进一步判断钢材价格是继续上涨还是转为其他走势。

　　从螺纹钢期货价格与铁矿石普氏指数的关系看，二者目前比价较大，具有价格顶部区间特征，因此在完成年末年初的共同上涨后二者面临较大下跌风险，从以往规律看，下跌时间 2-4 个月左右。

　　钢材价格与铁矿石价格顶部区间特征：螺纹钢期货价格与普氏指数比值在26.5-29。底部区间特征：螺纹钢期货价格与普氏指数比值在 33-36。

　　图3-1: 螺纹钢期货价格与铁矿石普氏指数比价说明二者处于顶部区间，处于相对高位

　　资料来源：WIND，PLATTS，中期研究院

　　从工业增加值的走势看，2009 年 11 月开始的下降周期基本在 2012 年 8 月结束，结束后迎来区间震荡走势。从时间上看我们预计这个震荡走势在明年上半年应该还会维持，而且在明年上半年将处于震荡过程中的下跌阶段，这对于钢材价格有压制作用。

　　CPI 也是如此影响。2012 年 10 月 CPI 结束最近一次的下降周期，开始新一轮的变化，同样这个变化也以震荡为主。而明年上半年 CPI 也将处于震荡过程中的下跌阶段，与工业增加值走势一致，对钢材价格有压制作用。

　　图3-2：工业增加值结束下跌周期后震荡运行　　图3-3：CPI也是一样

　　资料来源： WIND，国家统计局，中期研究院

　　即使如此，上半年钢材价格运行轨迹也有以下 3 种可能：

　　图3-4：2014上半年钢材价格可能的运行轨迹有3种

　　资料来源： 文华财经，中期研究院

　　钢材价格如何运行主要取决于国内宏观经济走势，如果国内宏观经济允许跌破下限，那么钢价也将进一步寻底；如果国内宏观经济真正启动向好，那么钢价将突破上涨；如果国内宏观经济暂时还是没有什么方向，那么钢价也会迟些选择方向。而国内宏观经济的走势我们只能从合理性来推导。

　　首先基础设施建设投资应该不会有较大利好，理由是基础设施建设投资主要依赖地方政府，而地方政府债务是明年重要监测内容。

　　图3-5：固定资产投资中地方投资占主导

　　资料来源：WIND，国家统计局，中期研究院

　　其次 2012 年 9 月开始国房景气指数就进入了景气周期，但景气程度并不是很强，2013 年 2 月景气指数持续下降，主要是因为全国大部分城市都在采取抑制市场需求的方式来调控房地产市场。2013 后半年房地产政策有了一些新动向，如北京自住型商品房的探索、中央提出的土地改革政策等，可以说房地产调控也开始关注供给端、加大市场供给。在政府调控政策转变之后我们对房地产投资比较乐观，国房景气指数的景气周期还没有完成，后期仍将回升。

　　图3-6：国房景气指数进入新的周期，景气周期仍将延续

　　资料来源：WIND，国家统计局，中期研究院

　　从这最重要的两个投资看，宏观经济还是有房地产投资在拉动，应该不会跌破下限。

　　第四部分 下半年整体乐观

　　很快时间就来到了 2014 下半年，经过上半年国内宏观经济的震荡运行后，我们认为下半年国内宏观经济能够真正恢复到景气周期，钢材价格也将出现回升，对于下半年的整体走势我们相对比较乐观。

　　从工业增加值和 CPI 的运行周期看，二者经过长时间的下跌、再经过近 2 年的震荡后应该能够迎来一个景气周期，只是经济增长点究竟在哪还未可知。

　　图4-1：工业增加值下跌和震荡后迎来景气周期概率大　　图4-2：CPI也是一样

　　资料来源： WIND，国家统计局，中期研究院

　　同时供应端的一些利好也能够产生叠加效应。一方面 2013 年黑色金属冶炼及加工固定资产投资增速大幅下降导致冶炼产能在 2013 年扩张速度放缓，产能基本与 2012年持平，产能本身没有继续扩张就是一大利好。

　　图4-3：黑色金属冶炼及加工固定资产投资增速大幅下降说明产能本身没有进一步扩张

　　资料来源：WIND，国家统计局，中期研究院

　　另一方面，今后环保要求和大气污染治理会成为压制钢铁产量的重要因素。随着国内雾霾天气的加重，政府开始重新审视经济增长和环境保护的关系。2013 年 9 月 12日，国务院发布《大气污染防治行动计划》，从污染物排放治理，优化产业结构，科技技术改造，改善能源消费结构，区域统筹协作，利用经济政策，法律监管等市场机制等四个方面提出了全国大气污染防治的规划。在《计划》中，钢铁行业被重点提及，提前一年完成按照工信部 2011 年制定的“十二五”期间淘汰落后炼铁产能 4800 万 t、炼钢产能 4800 万 t 的计划，并且在 2015 年再淘汰炼铁产能 1500 万 t、炼钢产能 1500万 t。同时《计划》中也强调要认真清理产能严重过剩行业违规在建项目，对未批先建、边批边建、越权核准的违规项目，尚未开工建设的，不准开工；正在建设的，要停止建设。目前全社会对于大气污染的重视程度，让我们足以持有乐观态度。

　　第五部分 上游品种表现弱于钢材

　　如真如我们预期钢铁生产压力减弱、需求启动的话，钢材上游原材料的表现就会弱于钢材。从矿、煤炭的固定资产投资看，也说明上游铁矿、煤炭的供应压力要更大，其中铁矿的供应压力最大。近 3 年国内铁矿的固定资产投资增速相对比较稳定，产能扩张明显；煤炭固定资产投资有明显下降，产能扩张不明显，压力相对较小。

　　图5-1：国内铁矿固定资产投资增速稳定，产能扩张明显　　图5-2：煤炭固定资产投资增速下降，产能扩张不明显，压力稍小

　　资料来源： WIND，国家统计局，中期研究院

　　从国外主要矿山看，力拓和淡水河谷仍在积极推进各自的铁矿项目，必和必拓相对保守。未来 5 年三大矿山确定的新增铁矿产量约 3.0-3.5 亿吨，其中 2014 年开始进入集中爆发期。

　　表 5-1：2014 年铁矿新增供应量进入集中爆发期

　　资料来源：CITI, Hatch,中期研究院整理

　　上游原材料本身的供应情况也说明其价格表现要弱于下游钢材的表现，其中铁矿表现最弱，其次是煤炭。

　　不过煤炭市场也有一个环保问题在掣肘。2014 年，环境治理将倒逼政府压缩煤炭消费，煤炭需求增长或将受限。追根溯源，燃煤是中国大气污染的罪魁祸首，故无论是中央还是地方都在尝试压缩煤炭消费量，并陆续提出煤炭消费总量控制目标，反应最快的北京市旗臶鲜明地提出“2015 年燃煤总量比 2012 年削减 800 万吨，2017 年燃煤总量比 2012 年削减 1300 万吨，控制在 1000 万吨以内”。此外，各省(市、区)研究部署“燃煤锅炉”改造成为“燃气锅炉”，北京市提出 2016 年前城区燃煤锅炉全部改为燃气锅炉。整体来看，环境治理将在一定程度上抑制煤炭需求增长。煤炭整体表现还是弱于下游的钢材市场。

　　第六部分 产业链对冲

　　在把握整个产业链大的方向和趋势的同时，稳健的投资者还可以把握产业链各品种之间的对冲策略。

　　首先是各品种期货和现货的对冲。目前焦煤、动力煤、铁矿石上市时间较短，还没有形成稳定的策略模式，可以关注螺纹钢期现和焦炭期现。

　　图6-1：螺纹钢期现对冲　　图6-2：焦炭期现对冲

　　资料来源： WIND，钢之家，文华财经，中期研究院

　　其次可以关注螺纹钢期货和焦炭期货，也可以逐渐关注螺纹钢期货和焦煤期货。

　　图6-3：螺纹钢期货与焦炭期货对冲　　图6-4：螺纹钢期货与焦煤期货对冲

　　资料来源： WIND，钢之家，文华财经，中期研究院

　　虽然铁矿石与钢材价格有稳定的关系，但期货走势与现货走势还是有一定差别，因此目前还不是我们关注的重点。同样动力煤与焦煤的套利也需要时间来发现规律。

　　第七部分 总结

　　对于钢材价格来说，我们期待明年上半年的破和下半年的立。其他原材料虽然与钢材价格走势有一定时间上的滞后，但基本也在追随钢材价格的走势。对于稳健投资者来说可以密切关注产业链各品种之间的对冲策略。

　　整个产业链相对比较独特的是动力煤，因为动力煤滞后钢材价格和焦煤价格时间比较长(3-5 个月)，因此钢材价格在下跌的时候动力煤的下跌可能在 3-5 个月之后才会做出反应。

　　图7-1：动力煤现货滞后主焦煤现货约1个月时间　　图7-2：动力煤现货滞后螺纹钢现货约5个月时间

　　资料来源： WIND，钢之家，中期研究院

　　中国国际期货 刘洁

新浪声明：此消息系转载自新浪合作媒体，新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。