一、2013年玉米价格行情回顾

　　2013 年，国内外玉米价格行情整体维持着高位承压调整，弱势震荡下行的趋势。国内玉米进入增产周期，东北、华北以及西北地区玉米连年增产，市场供应压力增加；年 初东北玉米由于前期天气因素出现上市延迟以及华北和及西北玉米的替代冲击而导致销售需求放缓。另外，在3、4月份国内出现了H7N9禽流感疫情，对饲料原 料特别是玉米的需求造成严重打压，从而导致玉米价格出现下挫，期货价格从年初的高点2477元/吨下跌至2350元/吨附近。然而，收储政策再次发力，延 长了收储时间至5月31日，加大收储力度，从而提振了玉米价格回升至2420元/吨。

　　然而，进入下半年至9月份，虽然玉米供应处于青黄不接时期，即使临时收储价再次提升至1.12元/斤；但是现货市场玉米购销清淡，港口库存积压较重，下游饲料需求及深加工消费仍难以恢复，从而导致玉米价格再次下挫至2310元/吨附近。

　　10 月份之后，新季玉米逐渐上市，临时收储政策也落地执行；虽然对玉米价格起到一定支撑提振作用，但力度有限。主要由于国内及美国2013/14年玉米大幅增 产，CBOT玉米价格连创新低，从而打压国内市场信心；另外，去年临储库存较大，再次收储库容问题或将影响收储力度，即使收储补贴也难以增强销区对产区玉 米的收购。所以从10月至今，玉米期货价格冲高回落，弱势调整延续，维持在2310-2370区间震荡。

　　纵观2013年，大连玉米期货价格 从年初高点2480元/吨下跌至2310元/吨水平，全年维持在2300-2480区间震荡，弱势下行的态势。展望2014年，由于全球及国内玉米供应逐 渐由紧转松，饲料刚性需求及深加工消费增长缓慢，而且国外玉米连续低价运行拖累国内价格，所以明年玉米价格难有大幅上涨行情；然而受收储政策的延续以及国 内95%以上的玉米供应自给率目标支撑，后期玉米价格下跌空间有限。所以总体来看，预计2014年玉米价格仍将延续区间弱势震荡行情，但价格重心或将下移 至2240-2380。

　　图1：连玉米与CBOT玉米期价走势 单位：元/吨 美分/蒲式耳

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　二、玉米进入增产周期，供应由紧转松

　　1、国内玉米连续增产，库存消费比处于上升趋势

　　2013 年国内粮食产量再次实现“十连增”，统计局数据预计2013年全国粮食总产量为60193.5万吨，比2012年增加1235.6万吨，增长2.1%。同 时，2013年度国内玉米产量或将再次创出新高，中国国家粮油信息中心(CNGOIC)预计2013年玉米产量为21,774万吨，同比增长5.9%。

　　玉 米连续增产主要受国内种植面积的增加以及单产的提高所致。近几年受收储政策的提振，农户种植玉米的意愿较强，而且玉米种子及田间管理水平都在不断提高；另 外，近年来国内玉米价格处于高位，农户种植收益不断提高。因玉米种植收益高于大豆，玉米播种面积逐年增加。通过秋季调研，玉米每亩收益在300元左右，而 大豆仅为100元，这引发东北部分地区出现改种。根据布瑞克的数据，预计12/13年度中国玉米种植面积为3494.9万公顷，13/14年度面积达到 3579万公顷。预计12/13年中国玉米单产397公斤/亩，13/14年玉米单产402公斤/亩。预计12/13年度中国玉米产量为20812万吨， 13/14年度玉米产量为21581万吨。

　　图2：国内玉米供需平衡表 单位：万吨

　　数据来源：布瑞克资讯，中信建投期货

　　因 此，从国内玉米的供需平衡表可以看出，由于近几年玉米产量连续增收，而且期初库存不断积累增加；又由于下游饲用需求刚性增长缓慢以及工业消费维持平稳；从 而导致了国内玉米期末库存不断增加，最终导致全年的库存消费比不断升高，预计2013/14年度库存消费比上升至49%，较2012年增加32%。国内玉 米供需结构逐渐由偏紧转为宽松的局面，玉米自给率一直维持在98%左右。

　　2、美国玉米创纪录，全球供应大幅增加

　　(一)2013年美国玉米丰产，CBOT玉米期价连创新低

　　2013/14 年度美国玉米供应将创下8年来的最高水平，国内玉米库存仍是8年来的最高水平。虽然2012/13年度由于受干旱天气影响，美国玉米遭遇严重减产，并创 2008年来最低水平；然而，2013/14年度由于天气良好美玉米单产及产量大幅提高，并创近几年来新高。12月份的USDA供需报告预测，美国 2013/14年度玉米单产上升至10.07吨/公顷，产量创下8年来新高为35533万吨，较去年增长30%；又由于国内饲用及乙醇燃料消费增长缓慢， 导致期末库存大幅增长117.6%，至4553万吨，也创下8年来最高水平。

　　2013/14年度不仅全球玉米供应增加，而且诸如小麦、大米、大麦和高粱等其他谷物产量都有望创下历史最高纪录，将在未来一年为谷物消费者提供充足的供应。全球供应庞大，使得美国玉米期价一路下行，也不

　　断创出新低。CBOT玉米期价从去年3季度高点840美分/蒲式耳连续下跌至今年11月份的420美分/蒲式耳，累计跌幅近5成。随着增产压力逐渐消化，近期出现止跌企稳态势，但中长期内仍将延续震荡筑底行情。

　　表1：美国玉米供需平衡表 单位：千吨

　　数据来源：USDA，中信建投期货

　　另 外，在美国玉米大幅增产状况下，美玉米出口需求又遭遇了阻碍。虽然美国玉米价格较低，中国进口贸易利润较大，但由于中国进口美玉米出现了未被批准的转基因 成分，导致中国连续退运了进口美国玉米和进口美国DDGS。市场预计未来一段时间美国玉米出口需求将受一定影响。据中国质检总局发布数据，截止到12月 19日，中国退运了12船共54.5万吨美国玉米；农业部上周表示，MIR162转基因玉米尚未获得安全认证，中国并不准备进口。美国玉米出口需求疲软进 一步打压了玉米价格。

　　(二)南美玉米产量不定，后期影响不大

　　中国及美国玉米增产已定，对市场已形成较强的偏空打压，而南美玉 米正在种植进入生长阶段，后期南美产区的天气及生长状况将是市场关注的要点。目前市场预计2013/14年度南美巴西及阿根廷玉米产量将较去年将小幅下 降。USDA最新报告预计2013/14年度巴西玉米产量将为7000万吨，较去年下降14%，主要由于全球玉米价格下跌，农户减少种植玉米。同时，预计 阿根廷玉米产量为2600万吨，较去年减少2%。

　　南美玉米在经历了播种阶段的顺利之后，后期天气变化情况将受关注；近期出现干旱少雨现 象，1月份南美玉米将进入关键生长期，届时天气变化容易引起市场价格的变动。不过总体而言，南美玉米产量在全球总产量中的占比有限，很难改变总体供应结 构，其作物生产变化不会产生较大的行情。

　　图3：阿根廷玉米供需状况 单位：百万吨

　　图4：巴西玉米供需状况 单位：百万吨

　　数据来源：美国农业部，中信建投期货

　　3、国外玉米价格低廉，进口量或将放大

　　2013 年全球玉米大幅增产，中国及美国玉米产量再创记录。然而，因两国市场机制不同，美国是竞争市场购销及出口贸易定价，导致玉米价格连续下挫创出新低；而国内 虽然近几年玉米供应转松，市场贸易成“北粮南运”格局，但由于国家政策收储定价连续提高以及进口配额限制等因素，导致国内玉米价格大幅高于国外市场。面临 此局面，国内收储政策的转变以及进口低成本将对市场形成一定的贸易冲击。11月份我国进口美国玉米平均成本为281.99美元/吨(不含税)，完税后为 2076元/吨，同比下降118元/吨，环比下降196元/吨，比当月广东港口平均国产玉米价格低408元/吨。

　　图5：进口美玉米成本及国内港口价格 单位：元/吨

　　数据来源：农业部，中信建投期货

　　虽 然近期美国玉米监测出未被批准的转基因成分，导致国内退运美国转基因玉米，并令市场担忧美国玉米的出口需求；然而，中国贸易商经受不住利润吸引，集体大举 采购。海关总署数据显示，2013年11月，中国玉米进口量为79.79万吨，较上年同期的38.42万吨猛增107.66%，较10月份的3.89万吨 增加19.53倍，创单月进口最高水平。2013年1-11月中国玉米进口总量为244.36万吨，较上年同期下滑50.55%。

　　从11月 份玉米进口数据可以看出，受进口利润刺激，单月进口量可谓是“突飞猛进”，80万吨相当于年初至今总进口量的33%。据美国农业部数据显示，中国进口玉米 11月估计到货95万-100万吨，12月预计到货70万-90万吨，但实际到港量不及预期，可以看出近期炒得沸沸扬扬的美国转基因退运事件确实对进口造 成一定影响。

　　图6：近几年国内进口玉米状况 单位：千吨

　　数据来源：统计局，中信建投期货

　　受 退运事件影响，2013年中国玉米进口总量将低于此前预计的400万吨，加之国内整体供给格局宽松，令贸易商态度谨慎。但不论如何，作为全球第二大玉米消 费国，中国玉米需求前景依然可观，美国的出口热情也并未降温，该国出口商继续向中国付运大量玉米，中国也已经承诺再购买300万吨。

　　2014年中国粮食进口配额量为：小麦963.6万吨，玉米720万吨，大米532万吨(长粒米266万吨，中短粒米266万吨)，虽然跟庞大的国内产量来比，进口粮源显得微乎其微，但其毕竟是市场中的一个重要组成部分，安全性为重中之重。

　　综 上所述，可以看出全球玉米产量及供应格局进入增产宽松期。中国玉米产量连创新高，种植技术及优良品种的改进，将是后期单产提升的空间，国内玉米供应自给率 保持95%下限政策，仍推动后期玉米产量的增加。美国玉米的大幅增产加大了全球市场供应的压力，市场价格连创新低，也降低了南美种植玉米的意愿。预计今年 内，全球玉米市场的将会进入供应相对宽松状况，弱势的价格或将促进需求的增长有望形成。

　　三、国内需求增长有限，政策转变引关注

　　1、饲料产量难以乐观，玉米饲用涨幅缓慢

　　(一)养殖疫情及终端消费不振，饲料产量或将负增长

　　2013 年对于整个饲料及养殖行业来说，都是多愁的一年；整个生猪、家禽养殖产业都遇到了多事之秋，死猪事件及其流感病疫都直接导致饲料产量出现下滑。另外，更为 重要的是国内消费环境和经济模式正在发生大的变化，也影响了饲料产量状况。综合今年的种种情况来看，预计2013年全国饲料产量预计在1.85亿吨左右。 相比2012年的1.94亿吨下降了5%左右。

　　图7：历年饲料产量状况及未来预估 单位：吨

　　数据来源：中国饲料工业信息网，中信建投期货

　　饲 料产量的下降主要受下游养殖业遭遇事件性影响以及终端消费放缓所导致。其中既有今年初一些地方发生禽流感导致相关养殖企业饲料需求减少；又遇到中央出台 “八项规定”、“三公消费”等政策遏制公款吃喝，相关消费环境正在发生积极变化。另外，我国经济发展水平及相关经济模式的变化，也是饲料产量出现下降的一 大原因。一方面，我国已迈入中等收入国家行列，以肉、油为代表的基本生活消费已达到一定水平，在一些地方和人群中甚至接近饱和；另一方面，我国经济的转型 升级也为饲料及相关养殖行业提出了新课题——必须进一步提升安全健康水平，尽快实现粗放向集约经营的转变。

　　然而，随着后期国内消费环境和经 济模式在经历一系列变化后形成新的稳定状态，饲料产业中大型饲料厂商迅速整合扩张，规模化生产形成以及国内城镇化率水平逐步提升，对肉蛋奶等蛋白食品需求 不断增大。由此预计2014年国内工业饲料产量有望恢复增长，实现4%的增长，所以在一定程度上弥补今年出现的下跌。

　　(二)养殖业有待恢复，饲用消费刚性增长

　　2013 年国内生猪养殖业遭遇了低谷困境，处于逐步恢复的状况。2012年底至2013年上半年，受供应压力加大以及死猪事件和禽流感病疫影响，导致国内生猪价格 不断下滑，并创出新低。而且生猪养殖利润出现大幅亏损，猪粮比价再次跌破6.0的盈亏平衡点。然而2013年6月后，受政策收购冷冻肉提振及事件影响舒 缓，国内生猪价格止跌企稳，连续小幅回升，猪粮比价重回6.5上方。

　　图8：生猪价格及猪粮比价走势 单位：元/千克

　　图9：国内生猪存栏量状况 单位：万头

　　数据来源：中国商务部，中信建投期货

　　四季度国内生猪养殖业逐步回归市场供求基本面。双节过后，各地生猪出栏数量均呈现小幅回落的趋势， 生猪价格承压后弱势震荡。尽管生猪出栏价格回落，但总体跌幅相对有限，生猪养殖效益依旧维持在中等偏上的水平，养殖户平均盈利区间在100元/头，自繁自 养为主的养殖户盈利水平依旧可观。目前生猪价格维持在16元/千克附近，猪粮比价也连续22周处于盈亏平衡上方，而且生猪存栏量仍保持在高位达4.7亿头 附近。目前生猪养殖恢复状况良好。

　　图10：国内生猪养殖利润状况 单位：元/头 元/羽

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　然而，近期国内部分地区出现生猪疫情，养殖户存在抛售现象，导致部分地区生猪价格下降。目前生猪存栏量和能繁母猪存栏都处于近年来较高水平，意味着后期生猪供应仍将充足，猪肉价格大涨可能性较小。

　　2013 年生猪养殖出现拐点，但能否维持恢复状况，仍需终端消费的支撑。另外，禽类养殖遭遇禽流感影响后元气大伤，存栏量大幅下降；按照正常的恢复期，恐怕得1年 时间，在这期间，禽类饲料需求将维持低位运行。由此预计13/14年玉米饲料消费量较12/13年度增加450万吨，达到12500万吨，但增幅低于以往 年度。

　　图11：玉米饲料需求及增长状况 单位：千吨

　　数据来源：国家粮油信息中心，中信建投期货

　　(三)玉米价格内高外低，替代消费增加

　　当 玉米价格处于高位时，饲料厂商就会寻求具有价格优势的替代产品。2012年小麦替代玉米的消费成为市场关注的热点，由于玉米与小麦价差曾高达200元/ 吨，小麦替代玉米数量多达3000万吨左右；然而，后期由于新季玉米增产上市以及国内优质小麦供应紧俏等因素影响，导致国内玉米价格疲软，小麦价格却步步 高升，玉米、小麦价格差价逐步变为负值，小麦饲用替代量大幅减少。

　　图12：小麦玉米现货价格及价差走势 单位：元/吨

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　然 而，2013年玉米价格一直维持高位震荡态势，而国外特别是美国玉米价格优势明显，一些饲料企业加大玉米替代产品——高粱和DDGS的进口，降低生产成 本。2013年1-11月份国内已累计进口DDGS达到348.6万吨，绝大部分都来自美国。按照后期较强的进口趋势，预计2013全年进口量将达到 400万吨。但是近期由于受进口转基因玉米退运事件的影响，中国质检总局将加强检测进口DDGS船货中的未批准的转基因成分。目前已退运了一批约0.2万 吨美国玉米酒糟(DDGS)，市场预计未来几周可能还会有更多的不合格船货遭到退运。

　　图13：国内进口DDGS状况 单位：吨

　　图14：国内进口高粱状况 单位：千吨

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　另外，国内限制进口玉米也进一步促进了贸易商及饲料企业进口美国高粱。由于国内进口高粱不会受进口配额的限制，而且高粱应用广泛，中国将加大对美国高粱的进口，作为玉米的替代。预计2013年国内将进口高粱达到200万吨，是上年创纪录的三倍。

　　2、玉米深加工困局难改，消费增长难有起色

　　2013 年国内玉米深加工行业仍然延续近年来的低迷困境，玉米淀粉加工及酒精生产一直维持亏损状态。深加工需求对玉米的影响也逐渐减弱，由过去深加工需求驱动下的 需求因素主导变为产量持续增长背景下的供应因素主导。近年来，玉米深加工产品价格受经济增长放缓形势的影响而持续陷于低迷，导致玉米深加工需求急剧下降甚 至出现负增长。2012年玉米深加工需求只有5300万吨，下降7%，2013年国内玉米供应宽松，价格降低，工业需求有所回升，预计2013年玉米工业 需求回升至5500万吨，较去年增幅达3.8%。

　　图15：中国玉米工业消费量 单位：万吨

　　数据来源：中国玉米网，中信建投期货

　　对 于玉米深加工行业来所，玉米淀粉及发酵酒精是下游深加工的主要产品，近年来两大行业持续亏损，行业发展遭遇瓶颈。受我国淀粉行业产能逐步释放和下游需求放 缓因素共同影响，我国玉米淀粉加工行业盈利进入低潮期，行业开工率持续走低。我国淀粉行业自2011年8月份算起至今已经亏损超过两年，创淀粉加工企业历 史。另外，国内白酒消费也遭重创，终端消费出现畏缩及整体需求放缓等因素影响，我国酒精行业迎来历史低谷，行业开工率创新低。玉米加工酒精企业盈利处于最 差状态，亏损严重。

　　目前黑龙江肇东地区深加工企业酒精出厂价为5900-5950元/吨，吉林松原地区出厂价为5950-6000元/吨， 河南南阳地区酒精出厂价6000-6050元/吨，较上月同期上涨200-300元/吨。吉林松原地区酒精企业DDGS出厂价格为2180-2250元 /吨，山东邹平地区DDGS出厂价格为2200-2300元/吨。近期由于国内DDGS价格大幅上涨，酒精加工企业利润出现回升。根据当前价位测算，目前 黑龙江肇东地区酒精企业理论加工利润为280元/吨，吉林松原地区酒精企业理论加工利润为-45元/吨。近期由于酒精加工副产品DDGS价格大幅上涨，提 振了酒精加工利润回升。总体看，虽然加工效益较今年3季度的低点明显改善，但仍差于2012年以前的状况。

　　另外，主产区淀粉企业大多仍处于亏损状态。测算目前吉林长春和山东潍坊地区淀粉企业的理论加工效益，前者约-25元/吨，后者约-171元/吨，均处于亏损状态；再往前看，淀粉企业理论上的总体亏损状态已持续2年以上，中间虽偶有改善，但大多数时间都陷于亏损。

　　图16：国内玉米深加工利润状况 单位：元/吨

　　数据来源：布瑞克，中信建投期货

　　3、收储价格不断提升，政策转变引关注

　　近 年来，国内玉米收储政策连续执行，不断提高玉米收储价格。2012年政府不但提高了玉米收储价格，而且也加大收储力度，延长收储时间，最终2012年度共 收购玉米3000多万吨。然而，2013年在面临国内玉米供应压力增加、国内外玉米价格出现大幅价差以及较高的国储库存占用较大库容等问题，国家再次出台 了玉米收储政策。

　　图17：国内东北主产区玉米收储价格状况 单位：元/吨

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　国 家发改委发文：玉米(国标三等)临时收储价格为：内蒙古、辽宁1.13元/斤，吉林1.12元/斤，黑龙江1.11元/斤。玉米临储收购水分扣量按 1：1.3执行，同时按1：0.3扣价作为企业烘干费。临时收储起始时间从2013年11月份起，截止时间为2014年4月30日。

　　另外， 为鼓励销区企业到产区采购新粮，缓解主产区收购压力，2013年符合条件的关内企业到东北产区按不低于最低收购价或临时收储价采购玉米，国家将按140元 /吨的标准给予费用补贴。该政策既可以支撑产区的收购价格，又也可以降低南方的采购成本。使国内玉米与进口玉米的价差相对缩小，且促进原粮顺物流方向前 进。

　　据国家粮食局统计，截至12月15日，黑龙江、吉林等11个主产区累计收购玉米2669万吨，同比增加378万吨。12月以来收购量明显增长，反映出，随着东北启动临储玉米收购和外运运费补贴等政策，产区玉米收购进度总体加快。

　　总体来看，2013年度国家收储政策基本符合市场预期。虽然对东北地区玉米收购力度加大，但是由于国内外玉米供应压力较大，进口玉米对内冲击不断放大，收购主体仍不看好后市，多以观望为主。

　　四、玉米期货市场分析

　　1、CFTC持仓由多转空，市场空头氛围浓重

　　从 CBOT玉米期货的CFTC非商业净持仓情况以及玉米期货价格的走势来看，从2012年9月开始至今，CBOT玉米期货的非商业净持仓头寸逐渐从净多头 30万张逐渐减少为净空头13万张；另外，CBOT玉米期价也从去年的高位824美分/蒲式耳一路下跌至420美分。说明投资基金对玉米后市价格并不看 好，由于玉米大幅增产，导致市场资金做空氛围较重，CBOT玉米期价连创新低。偏空的氛围短期难以消散，资金抄底难以形成。近期净空持仓企稳，玉米期价也 在弱势筑底。关注后期净持仓变化，玉米价格下跌空间有限。

　　图18：CBOT玉米期货CFTC非商业持仓状况 单位：张 美分/蒲式耳

　　数据来源：CFTC，中信建投期货

　　2、连玉米期货价格分析

　　从 大连玉米期货指数的长期趋势来看，玉米价格自上市以来可以分为三大阶段：第一阶段可称为平稳上涨的趋势Ⅰ。然而，经过2008年的大幅调整后，玉米价格在 2009年、2011年出现急速上涨行情；这主要由于2009年国内玉米大幅减产以及国家收储政策提振。这可称之为快速上涨趋势Ⅱ。虽然2012年遭遇美 国玉米减产，国内玉米价格再次触及新高2500元/吨附近；但是后期上行乏力，2012-13年出现了区间震荡行情。2013年玉米期货价格弱势震荡下 行，虽然未跌破2310-2450区间下线，但重心逐渐下移。预计2014年在全球供应宽松背景下，收储政策的支撑，玉米期货价格维持区间震荡格局难以改 变，但价格重心将下移至2240-2400区间。

　　图19：连玉米期货指数K线走势图 单位：元/吨

　　五、玉米行情展望

　　综 上所述，在2013/14年度全球玉米丰产的背景下，外盘呈现：受供应增加、需求有限的利空因素影响，2013年CBOT玉米价格区间不断下移至 400-700美分。内盘呈现：受供应宽松，需求恢复缓慢以及政策收储支撑等影响，2013年大连玉米期价区间弱势震荡，重心下移至2310-2340区 间。展望2014年，由于全球及国内玉米供应逐渐由紧转松，饲料刚性需求及深加工消费增长缓慢，而且国外玉米连续低价运行拖累国内价格，所以明年玉米价格 难有大幅上涨行情；然而受收储政策的延续以及国内95%以上的玉米供应自给率目标支撑，后期玉米价格下跌空间有限。所以总体来看，预计2014年玉米价格 仍将延续区间弱势震荡行情，但价格重心或将下移至2240-2380。

　　中信建投期货 夏旗

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