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　　投资要点

　　南半球食糖生产步入后期，产量基本明确，北半球新榨季已经开始，最终产量仍要看未来天气状况。预计2013/14榨季全球供给较2012/13榨季增加200万吨，需求较2012/13榨季增加700万吨，供应过剩预计从2012/13榨季1000万吨至400万吨，2013/14榨季或将有望成为增产周期到减产周期的转折点。

　　国内白糖2013/14榨季将处于去库存化过程。预计国内产量1350万吨，其中广西产量800万吨，云南240-250万吨。甜菜糖减产40万吨，与云南广东和海南的甘蔗糖增产幅度基本持平。产量变数需关注后期糖份能否继续提高，按照全国6000万吨甘蔗量计算，糖分每提高1个百分点，将增加60万吨糖产量。

　　进口方面，2013/14榨季预计国内全年进口150-200万吨(包括古巴糖)。按照目前原糖18美分的价格，配额外进口利润窗口已封闭，该窗口临界点将成为国内郑糖上行区间的天花板。

　　成本方面，世界供应最大的巴西糖成本平均不低于18美分，近年长期低于成本运行；国内部分糖业企业出现亏损，成本区间仍将在未来形成支撑。

　　操作建议

　　下榨季国内外有望在增产与减产周期间实现转换，我们认为2013/14新榨季全年原糖运行区间为17-22美分，国内郑糖指数运行区间为4900-6000元/吨。操作上，长线投资者可于外盘原糖及郑糖远月布局多单。

　　风险提示

　　宏观系统性风险不在本文分析之列，同时投资者需结合自身风险偏好及行情研判，严格控制风险。

　　1. 2012年白糖走势回顾

　　回顾郑糖2012/13榨季至今的走势，我们可以将其划分为四个阶段：

　　2012年9月26日-2013年1月8日，我们将此阶段定性为见底反弹阶段，在此阶段郑糖指数从低点5206元/吨运行至5710元/吨，在这一阶段市场焦点集中于收储的政策预期。由于360万吨巨量和6100元的高价收储政策出台，造成原本宽松的市场格局可能出现供需缺口，该预期给了糖价强劲的支撑，糖价一路攀升。

　　1 月8日-4月18日。我们将此阶段定性为横盘整理阶段，在这一阶段，虽然国内比年初1400万吨的产量预期减产100万吨，并进行了164万吨的收储，市场焦点集中于收储政策与成本因素，两者支撑期价。国内期糖价格指数运行于5700元/吨-5300元/吨。高价收储支撑盘面横盘整理，但同时国际糖价从20 美分持续下跌到3月底的18 美分。配额外进口利润逐渐显现，市场逐渐意识到进口糖量未来将大幅增加，使得市场逐渐由缺口预期转变为过剩预期。过剩预期渐行渐近。

　　4月18日-7月底。随着4月18日糖会的召开，国内2012/13 榨季全国食糖产量定格1300 万吨，较上榨季增产150万吨左右，且收储结束，下跌行情开始启动。由于外盘持续下跌，配额外进口出现盈利窗口，中国贸易商大量购买原糖，全榨季进口量超300万(预期为150万吨)，供求再次发生逆转。郑糖跌穿5300成本支撑，主产区现货价格不断松动，国储再收30万吨难挡全球范围过剩局面，市场反认为利好出尽是利空，郑糖再下一城，击穿5000一线，重心不断下移，郑糖1401创出4840的低点。

　　8月初至今。巴西天气原因引发市场对巴西丰产预期减少，连续下行的原糖持续反弹，配额外进口利润不断缩小直到该窗口关闭，郑糖随之反弹，由于新榨季国内仍然处于增产周期，国储超过600万吨的储备令国内承压，外强内弱，内外价差有所回归。

　　图1：郑糖指数日线走势图

　　来源：文华财经，海通期货[微博]研究所

　　2. 国际糖市2013/14榨季供需展望

　　南半球食糖生产步入后期，产量基本明确，北半球新榨季已经开始，最终产量仍要看未来天气状况。预计2013/14榨季全球供给较2012/13榨季增加200万吨，需求较2012/13榨季增加700万吨，供应过剩400万吨，或将成为增产周期到减产周期的转折点。

　　表1：全球食糖供需平衡表

　　来源：ISO，海通期货研究所

　　图2：全球食糖库存消费比走势图

　　来源：ISO，海通期货研究所

　　2.1巴西

　　2013/14年度中南部甘蔗产量5.87亿吨，产糖量3420万吨，同比2012/13榨季增加50万吨，出口不高于2500万吨。巴西2013年6-9月天气较为干燥，但由于今年相对雨水较大，甘蔗的单产和糖份均有所下降，超出市场预期。另外，天气雨水大还影响了甘蔗的收割和压榨，一定程度拖延了收榨时间，造成糖份流失及甘蔗遗弃，也影响到了物流和出口装船。这些因素促使原糖在16美分形成阶段性底部，并在10月18日巴西最大港口桑托斯的大火影响下，原糖一举最高冲破20美分。在2012/13榨季由于整体原糖价格相对低位，巴西采取很多政策鼓励多生产乙醇，提高乙醇的销售量来补足出口原糖的收益损失，如提高汽油价格6.6%，提高混合燃料中乙醇含量至25%，减免乙醇销售的两项税收等，但效果并不明显。

　　图3：巴西甘蔗种植面积

　　来源：ISO，海通期货研究所

　　图4：巴西港口待运量

　　来源：ISO，海通期货研究所

　　图5：巴西甘蔗制乙醇比例

　　来源：ISO，海通期货研究所

　　图6：巴西乙醇月消费量

　　来源：ISO，海通期货研究所

　　图7：巴西甘蔗制食糖比例

　　来源：ISO，海通期货研究所

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