3. 投资策略

　　3.1 波段投资机会

　　3.1.1 调结构去产能

　　在经历了4万亿刺激政策所导致的产能扩张之后，中国正处于严重产能过剩的阶段。IMF最新报告指出，由于经济危机中推出大规模的财政刺激计划，使得中国产能利用率由危机前的80%进一步下降到仅有60%。目前国内仅有部分行业公布产能利用率数据，例如铜材生产的产能利用率约为83%，粗钢产能利用率约为80%。其他行业，根据莫尼塔草根调研的了解，国内周期行业的产能利用率普遍偏低，例如水泥行业产能利用率较高的地区可达到60%-70%，需求较差的地区则已经停工，机械行业2012年产能利用率较低时仅有40%左右，乘用车自主品牌的产能利用率仅60%-70%。

　　图17：世界各国产能利用率

　　来源：莫尼塔，海通期货[微博]研究所

　　图18：中国制造业产能利用率

　　来源：中财智库，海通期货研究所

　　由于产能过剩对投资、产出的抑制作用，在产能周期的产能去化阶段，经济增速一般会有下降。这既是源于需求端投资增速因产能过剩而下降，也是因为供给端去库存时间延长而导致产出增速疲软。2012年近60%的产能利用率，意味着产能的严重过剩，而这又主要集中于制造业尤其是其中的重工业。由于当前的产能过剩是消费升级带来的长期性过剩，重化工业投资增速下行将是趋势性及长期性的。而重化工业的资本密集特征决定，其投资增速下行对制造业投资增速的影响将据有倍数效应。基础设施领域以及房地产领域投资，前者因公共产品特征受制于政府财力以及近几年较快建设，空间已经不大；后者受制于高房价及存量住房，投资不具备持续性。制造业、基础设施、房地产领域的现状，决定未来投资增速下降的必然，对以国内需求为主的工业品煤焦钢料难现趋势性行情。

　　图19：1981-2012年产能周期与投资增速

　　来源：CEIC，日信证券研究所

　　3.1.2 煤焦钢波段投资机会

　　焦炭产量略增，供给压力开始显现。相对于钢材产量维持高位的情况，焦炭产量并未放量。据最新数据显示，2013年8月我国焦炭产量为3920万吨，环比减少0.19%。焦炭产能严重过剩，产量的增长必然施压焦价，所以受焦价不断下跌影响，焦化厂限产力度加大。 9

　　2014 年度期货策略报告

　　焦炭港口库存明显上升，说明在钢厂放缓采购的情况下，需求疲软。在焦炭产量保持高位的情况下，虽未及钢材产量的狂涨，也将对焦价反弹形成一定遏制。

　　焦炭出口下降。据数据显示，8月份我国出口焦炭及半焦炭37万吨，环比减少30%；1-8月累计出口241万吨，同比大幅增长222.8%。7月份我国焦炭及半焦炭出口量为53万吨，8月数据环比下滑明显。今年出口量相较近几年大幅回暖，主要原因在于1月1日起焦炭出口“双证”的取消。

　　综上所述，焦炭产量略增，但受产能严重过剩影响，供给压力开始显现，出口下降，港口库存明显上升，粗钢产量也一直维持高位，煤焦钢难有趋势性行情，因目前煤焦钢价格处于相对低位，重点关注旺季需求(旺季需求预期)或者政策利好预期引发的波段做多投资机会。

　　图20：螺纹指数月线图

　　来源：文华财经，海通期货研究所

　　图21：焦炭指数月线图

　　来源：文华财经，海通期货研究所

　　3.2 趋势做空机会

　　3.2.1 QE退潮去金融化

　　市场预期在今年12月或者2014年1月或者2014年3月，美联储会削减QE，削减QE意味着美元实际利率将进一步攀升，美元强势周期将真正开启。从美元指数来看，大周期上，2010年是美元第三轮“17年周期”的开端，2010-2018年是美元大周期的升浪；小周期上，此轮美元贬值起始于2002年，至2012年美元逐渐趋向升值区间。对于与美元负相关的黄金白银铜将引来新一轮去金融化风险。

　　美联储4月17日发布的褐皮书报告显示，美国经济在2月底到4月初的这段时间内仍维持缓步增长的状况，而经济的增长主要受到建筑业强劲和住房价格上涨拉动。FOMC会议纪要显示，数位委员支持年底结束QE。市场预期美联储缩减QE时间提前，黄金白银成了4月明星领跌品种。4月12日，纽约金跌5%，跌破1500美元重要关口；4月15日，纽约金下跌9.4%至1361.10美元，创下30年以来最大单日跌幅；4月16日，纽约金价格创新低，跌至1321.5美元。同期纽约银跌幅大于纽约金，两日跌去16%，4月16日，纽约银创出新低22.000美元。国内期货市场，4月15日、16日，黄金白银直接跳空两个跌停版，尽管4月16日黄金没有封死跌停，但4月18日创出了264.59元/克低点。4月的另一个明星品种是铜。继金银破位大跌后，铜也展开了加速下跌，突破了近两年的收敛振荡区间。伦铜最低6762.25美元，沪铜9月最低48410元。期间，沪铜最高持仓92.5万手，超过300亿元多空资金参与博弈。

　　3.2.2 黄金白银铜趋势做空机会

　　3.2.2.1 黄金白银

　　从走势上来，黄金白银跌破了近两年的盘整区间，步入了下跌趋势。2013年上半年，黄金最大跌幅达31%，白银最大跌幅达45%，但黄金已经十年牛市，人们对黄金保值增值的意识已经固化，在黄金白银暴跌后，亚洲人们开始抢购现货黄金，受现货金抢购潮的推动及自身技术性反弹需求，加上美联储9月议息会议意外推迟缩减QE规模，金银大幅反弹。但无论黄金白银反弹如何强势，大的形态上看，已是下跌趋势，操作上逢高沽空交易。

　　图22：纽约金指数月线图

　　来源：文华财经，海通期货研究所

　　图23：纽约银指数月线图

　　来源：文华财经，海通期货研究所

　　3.2.2.2 铜

　　沪铜是2013年上半年明星品种之一，一度吸引了300亿多空资金参与对决。过去几年，全球铜市供需偏紧，铜市受工业属性和金融属性共同作用，铜价运行于相对高位。2013年，全球铜市供给增长，一改数年来供弱于求的局面，一二季度，中国保税区库存创历史新高，我国经济政策上坚持不刺激、去杠杆和调结构，且房地产调控加码，外围美联储4月褐皮书报告显示数位委员支持年底结束QE，市场预期美联储缩减QE时间提前，库存过剩、需求不畅及QE退出预期几个因素共振，沪铜大幅下跌，最多下跌21%。三季度，中国经济坚持底线思维，出台一系列稳增长政策，美联储9月议息会议意外推迟缩减QE，铜市自身罢工潮愈演愈烈，铜价展开反弹。同黄金白银一样，无论铜反弹如何强势，大的形态上已是下跌趋势，之前仅是下跌第一波。美联储10月会议维持货币政策不变，在会后申明中表示美国经济仍然在温和扩张，这显示美联储在12月或1月有可能放缓资产购买速度，市场预期美联储最晚在2013年3月放缓资产购买速度。料退出量化宽松和加息是2014年度主题，去金融化或将迎来铜市下跌第二波，操作上逢高沽空交易。

　　图24：伦铜指数月线图

　　来源：文华财经，海通期货研究所

　　图25：沪铜指数月线图

　　来源：文华财经，海通期货研究所

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