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　　豆粕无疑是今年农产品中的明星，但近一个多月以来，现货价格在达到4500元/吨的历史高位之后开始缓慢回落，而期货价格则一直在上下200个点的区间内震荡运行，目前技术形态上均线系统粘合，后市是延续区间震荡态势，抑或进行方向性选择？笔者认为现货价格跌势延续，但受限于大幅贴水的期限价格结构，期价下跌空间有限。

　　一、短期供应紧张局面将得以缓解

　　(一)11月中旬过后将再现天量到港

　　11月后大豆到港量将显著增加。天下粮仓此前预计11月份到港量为620-650万吨，根据目前已到港的数量及后期到港计划，最新预计11月份国内各港口进口大豆到港总量达650.7万吨，处于预估区间的高端，进口形势乐观。同时预估12月份到港量更是有望达到700-720万吨。也就是说11、12月份将重现今年夏季天量进口集中到港的情况。在此前6、7、8月份时，随着大量进口大豆的到港，豆粕现货价格从4200/吨回落至3800一线。

　　图1 中国大豆月度进口量走势图

　　数据来源：中国海关，天下粮仓

　　(二)油厂开机率预计高企

　　1、压榨利润可观。由于数月来国内豆粕价格相对高企以及近远月基差合同的大量预售，国内油厂大豆压榨利润相对较为丰厚，当前压榨利润仍处于较高水平，有利于刺激开工率的提升。随着后期大豆到港量的大幅增加，开机率提高将使得压榨量迅速扩大，豆粕供应量预计有一个明显增加的过程。

　　图2 近年进口大豆压榨利润走势图

　　数据来源：wind资讯

　　2、豆油逐步进入消费旺季，后期库存将出现明显下降。从11月前半月的压榨量来看，11月我国大豆压榨量预计将在550万吨，较上月590万吨有所下滑。结合到当前企业压榨利润较好及1月底春节将至，预计在12月及1月初油厂开工率将保持较高水平，初步预估12月与1月大豆压榨量分别为580万吨和480万吨。结合相关消费及进口预估，预计未来三个月国内豆油库存将逐步进入下滑阶段。尤其值得关注的是，1月份的豆油商业库存量可能进入一个相对偏低的水平。豆油库存出现明显下降将使得油厂开工率受弱势油脂牵制的局面得以改善，同样有助于压榨量的提升，增加豆粕供应量。

　　图3 国内豆油商业库存趋势预测

　　小结：按照目前的装船计划，后期进口大豆到港量将再次显著放大，有望再现天量大豆集中到港的情形。如果大豆船期如期到港，同时油厂受当前可观的压榨利润，以及油脂高库存压力缓解推动而积极开机，无疑豆粕的供应将大幅增加，前期支撑市场价格的核心问题——供应紧缺，将得以缓解。

　　二、禽类、生猪存栏基数不大，饲料消费增幅有限

　　(一)禽类养殖尚未完全恢复，禽料消费料增幅有限

　　由于春季情流感疫情异常严重，禽养殖行业遭遇重创，至今尚未完全恢复。根据饲料工业协会统计数据显示，今年4月份开始，每月的禽饲料产量同比数据均下降，7月份一度下降达24%，9月份开始有所转好，但10月份产量仍旧同比减少2.64%。另外，10月份，浙江再度确诊两例禽流感，疫情阴影始终挥之不去，预计后期禽料消费仍将受到影响。

　　图4 禽饲料月度产量

　　当前的肉鸡和蛋鸡存栏数处于很低的水平。鸡粮比和蛋粮比也是在节假日旺季带动下刚刚回到盈亏平衡线附近的状态。考虑到后期还有元旦、春节的季节性消费旺季，预计后期蛋禽类消费会有所增长，但当前基数不高使得增幅有限。相应地，禽料产量料小幅增加。

　　图5 蛋、肉鸡存栏数

　　来源：东方艾格

　　图6 鸡粮比、蛋粮比走势

　　来源：东方艾格

　　(二)生猪存栏基数不大，猪料消费料增幅有限

　　月度数据显示，今年的生猪存栏数一直低于前两年的同期水平。从历史数据来看，生猪存栏数在四季度将进入拐头期。因此，后期生猪存栏基数并不大。

　　目前养殖利润处于较高水平，据我们跟踪的养殖户表示，加大饲料用量以增加出栏收入的积极性较高。因此，我们认为后期猪料消费仍将保持旺盛态势，但同样预计增幅有限。

　　图7 生猪存栏数月度变化

　　图8 生猪养殖利润

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