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　　制造业需求略显乏力，经济有回调压力；美元强势反弹，风险资产或再度承压；利率中枢逐渐抬高，流动性易紧难松格局未变；生铁、粗钢产量释放如期放缓，钢厂补库空间有限；焦化企业生产积极性高涨，煤焦库存压力仍旧较大，煤焦期货价格中期弱势难改，建议中长期投资者继续持有空头头寸。

　　需求略显乏力，经济有回调压力

　　2013 年10 月，中国制造业采购经理指数(PMI)为51.4%，比上月上升0.3个百分点，连续4 个月回升。2013 年10 月，构成制造业PMI 的5 个分类指数3升1 平1 降。从结构上看，带动PMI 回升的主要是生产量指数，环比回升1.5 个百分点，原材料库存指数和从业人员指数均环比回升0.1 个百分点，而新订单指数环比回落0.3 个百分点，虽然短期生产尚可，但是未来需求动力不足，经济有回调压力。10 月份产成品库存指数为45.6%，比上月回落1.8 个百分点，当前的格局不是补库存，而是伴随着需求回落出现了去库存，从一定程度上表明，企业对未来经济走势信心仍不足，加大生产补库存的动力不足。

　　美元强势反弹，风险资产或再度承压

　　10月最后一周美元大幅上涨，连拉5 根阳线，一举扭转了自9 月份开始的萎靡走势。尽管美联储决定维持每月850 亿美元的资产购买规模不变，且其声明的基调也未超出市场预期，但却明显没有之前市场期望的那么温和。相反，美联储还取消了对借款成本上涨感到担忧的措辞，这意味着在美联储看来，美国国债利率的上行并不对经济前景构成影响，也意味着美联储有可能会早于市场预期的时间点启动退出QE。我们预期年内美联储仍然有很大几率启动退出QE，而不是明年3月。美国退出QE预期将对中国带来资本外流和美元升值的压力。因此从中期来看，美元或可能走出一波升值趋势，并加大包括中国在内的新兴市场资本外流压力，流动性下降会再度压制大宗商品等风险资产。

　　利率中枢逐渐抬高，流动性易紧难松

　　展望11月，流动性易紧难松的格局没有变化。资金供给仍然是决定资金成本的重要因素，外汇占款和财政存款是两个主要变量。10月30日美联储议息会议后，市场对QE减码持续乐观预期有所改变，预计将对11、、12月份外汇占款流入形成一定的抑制。财政存款是四季度银行间市场的主要资金来源，而财政存款的投放与财政收支差额密切相关。根据前三季度财政盈余与年初预算赤字的差额，估计四季度将出现1.6万亿财政赤字，财政存款的投放将达9000亿，较12年增长1000亿。但明年春节在1月31日，现金漏出规模大约为1.6万亿，对银行流动性管理仍将造成不小的压力。

　　生铁、粗钢产量释放如期放缓，钢厂补库空间有限

　　根据统计局最新数据显示，2013 年1-9 月，全国生铁产量5.40 亿吨，同比增长7.33%；粗钢产量为5.87 亿吨，同比增长8.30%。9 月份，全国生铁、粗钢产量分别为5903.89 万吨，6542.4 万吨，同比分别增长11.22%、10.96%，环比分别下降1.47%和1.29%，就9 月生铁、粗钢产量来看，总体维持高位。根据中钢协统计，预估10 月上、中旬全国粗钢日均产量分别为212.81、210.68 万吨，旬环比分别下跌1.11%和1.0%，10 月上、中旬全国粗钢日均产量连续两旬出现回落，其中10 月中旬全国粗钢日均产量均已降至8 月以来最低水平。随着生铁、粗钢产量的下降，钢厂对原料需求有所降低，但由于四季度钢厂面临冬储以及来年春节前备货的考虑，一般焦煤、焦炭库存均高于正常水平。就10 月情况

　　来看，钢厂加大对炼焦煤的库存，对焦炭的库存则总体增幅不明显。考虑到目前炼焦煤库存量偏高，预计后期进一步加空间有限。

　　图表 1 中国生铁当月产量及同比增幅

　　资料来源：wind资讯 南华研究

　　图表 2 螺纹钢现货价格

　　资料来源：wind资讯 南华研究

　　焦化企业生产积极性高涨，煤焦库存压力仍旧较大

　　在下游需求略有萎缩的情况下，9月份焦炭产量逆势上升，若10、11月份焦炭产量依然维持在4000万吨以上，焦炭供求形势将变得较为严峻。近期焦化企业平均产能利用率处于高位，考虑到炼焦行业产能过剩问题依然严重，开工率若持续维持高位运行将使焦炭后期供给压力加大。近期钢厂及独立焦化厂炼焦煤库存已经超过2012年春节前最高水平，钢厂焦炭库存则一直维持在14天水平，钢厂在10月份减产意愿加强，后期补库存速度或明显下降，煤焦库存压力仍旧较大。

　　图表 3中国焦炭当月产量(万吨)

　　资料来源：wind资讯 南华研究

　　图表4 天津港焦炭库存(万吨)

　　资料来源：wind资讯 南华研究

　　图表 5 中国秦皇岛港煤炭库存(万吨)

　　资料来源：wind资讯 南华研究

　　图表6 全国炼焦煤平均价

　　资料来源：wind资讯 南华研究

　　后市展望

　　就10 月市场来看，焦煤、焦炭期货市场疲软主要来自于终端钢材市场的影响。就后期需求来看，考虑到目前钢厂炼焦煤高库存，预计后期增幅有限，而就目前焦炭库存来看，相比以往幅度，仍有一定的空间。总体来看，后期焦强煤弱格局或将延续，而两者在产业链总体疲软的格局，难有大的表现，操作上，建议中长线投资者继续持有空头头寸。从技术上看，煤焦主力合约价格将会迎来较强的支撑，短期或展开一轮幅度不大的反弹行情，短线投资者可逢低做多，中长线投资者可适当的去杠杆，待反弹结束回补空头头寸。

　　南华期货