华联期货：焦炭反弹正是做空时
第一部分：十月行情走势回顾
国庆节长假过后，受工业增加值探底回升、PMI指数连续处于50荣枯线之上等宏观经济数据回暖因素的影响，国内焦炭期货价格在9月份下跌后开始出现一波小幅反弹，但力度不强。J1401合约在10月中旬反弹到1600元/吨大关附近后，受美国债务危机、国家决心大力压缩钢铁过剩产能、治理环境污染等多重利空因素的影响再次掉头向下，并在月底出现加速下跌之势。10月29日，J1401最低跌至1506元/吨，1500心理关口岌岌可危。截至10月31日收盘，J1401合约报收1522元/吨，全月收出带长上影小阴K线，跌幅1.42%，显示出冲高回落、上涨无力的态势。多空双方开始向后续合约J1405移仓。
图一：DCE焦炭J1401日K线图
图二：DCE焦炭J1405日K线图
但同期，焦炭现货价(二级冶金焦，唐山产)在6月份触底1250元/吨后，开始连续四个月的小幅回升，10月末缓慢上升至1400元/吨的水平，期间价格并未跟随期货价格回落(图三)。究其原因，应该是前期期货价格升水太大，最终不得不向现货价格收敛的缘故。
图三：焦炭现货价格走势图
今年市场预期的焦炭“金九银十”行情并没有明显出现。接下来的本年度最后两个月，焦炭期价走势如何是市场关注的新焦点。我们认为应从以下几个方面进行客观分析。
第二部分：基本因素分析
一。宏观经济因素对焦炭价格的影响
中国物流与采购联合会(CFLP)于11月1日刚公布的10月份PMI为51.4%，环比继续上升0.3%，表明制造业生产活动维持加速扩张趋势。供给端成为本月PMI加速扩张的主要动力来源，生产指数54.4%，环比上升1.5%，拉动PMI环比上升0.375%。但值得注意的是10月生产经营活动预期指数环比下降0.9%，预期指数连续两月回落显示企业对经济前景预期进一步谨慎。
与此同时，汇丰公布的国内10月PMI 初值为50.9%，环比上升了0.7%。这是10月汇丰PMI 环比增速在9月放缓后，再次加速回升，连续三个月位于临界值以上，显示国内经济企稳回升基础稳固。在稳增长政策的支持下，国内经济基本面得以改善，7-10 月间汇丰PMI 累计环比增长3.2%，预计四季度GDP 环比增速将会维持稳定增长态势。
我们研究了中国官方PMI指数对焦炭期货价格的影响。从统计结果来看，发现二者的正相关性较强。即当PMI数据不佳时，焦炭价格总体亦呈现弱势不振；而当前者转好时，焦价总体亦呈现回升态势(见图四)。但在PMI由升转跌的关键点时，焦炭期价往往能提前作出反映，先于PMI转势；而在PMI由跌转升的关键点时，焦炭期价往往落后于PMI做出反映，即后于PMI转势。
图四：PMI与焦炭期价的相关性
我们可以具体对比一下，去年三季度开始，宏观经济出现回暖，焦价展开了一波涨势。今年6月份开始的这一波反弹与去年9月份的那一波涨势的宏观经济背景非常相似。去年8月份，中国官方PMI值为49.2，之后见底回升，而焦炭期价在8月份也构筑了底部，之后与PMI开始同步回升。今年6月份，中国官方PMI值为50.1，而7月份回升至50.3，钢价也是在6月份出现了底部，7月份明显回升，这与去年的情形是相似的。但目前焦炭期价已经出现了向下态势，而PMI仍在向上，根据上述“PMI由升转跌的关键点时，焦炭期价往往能提前作出反映”的规律性，我们认为，PMI未来两个月的走势不容乐观，很有可能会掉头或持平。这对焦炭价格的上涨产生抑制作用。
另一个对焦炭价格有重大影响的宏观因素，是市场广泛关注的本月9-12日召开的十八届三中全会。我们认为，会议的召开无疑是一个宏观方面的重大利多因素，但考虑到目前房地产价格涨幅过大，市场已经纷纷猜测会后政府将会出台重新调空房地产市场的新政，将对螺纹钢等建材价格产生冲击。因此对焦炭价格可能是短期利多而长期利空。这也符合我们认为的焦炭价格短期反弹不改中期下跌趋势的判断。
二。供给因素对焦炭价格的影响
1.宏观数据显示供给总体仍然大于需求
从宏观经济整体来看，分析刚公布的PMI系列指数发现，需求端走势再度弱于供给端，产能过剩矛盾十分突出。在生产指数加速扩张的同时，10月中采PMI新订单指数和新出口订单指数扩张势头放缓。新订单指数52.5%，新出口订单指数50.4%，较9月均环比下降0.3%。新订单的减少预示未来数月内生产可能被迫减缓，库存形势可能恶化。
此外，10月中采PMI生产端的扩张速度出人意料，生产指数是全年以来的最高点。制造业生产活动加速固然有利于稳定短期经济走势，但是若没有需求端相应的扩张，则市场均衡将被打破，产能过剩矛盾可能再次尖锐。因此，“产能过剩背景下的结构调整问题”攸关中国经济能否在中长期内继续稳定增长。”三中全会过后，如何落实淘汰落后和过剩的产能，是结构改革面临的第一要务。
2.焦炭行业产能过剩问题尚无明显改观
具体到焦炭行业，我们发现，焦化行业长期积弊的问题仍然存在，庞大的潜在产能是悬在焦价上面的“达摩克利斯之剑”。一旦焦价持续走高，焦化生产企业就会产生复产冲动，焦炭的产量将迅速回升，从而使市场的供应资源增加，导致焦价的回落。根据测算，2012年，我国焦炭产能达到6亿吨以上，而当年的产量为4.4亿吨左右，产能利用率仅70%左右，而新的产能仍在继续扩张。据中国炼焦行业协会的数据，今年上半年，我国新建投产焦炉共19座，新增产能1185万吨/年，进一步加大了行业化解过剩产能的压力。
截至10月末，产能小于200万吨的焦化企业产能利用率已回升至80%；产能大于200万吨的焦化企业产能利用率升至92%水平。上半年，国内焦炭产量达到2.37亿吨，同比增长7.37%，较去年同期加快1个百分点；1-9月份焦炭产量3.32亿吨，同比增长3.9%，较去年同期加快2.7个百分点。焦化企业产能利用率的大幅回升令焦炭供给压力增强，使得焦炭价格承压。 图五：国内焦炭月产量
