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　　摘要：

　　供应过剩的情况预计在2014年会加剧，届时全球铁矿石可能过剩约3700万吨，而中国需求可能有所减缓，因此这一因素会中期压制铁矿石价格。但是，四季度可能基本维持高位的粗钢产量和矿石进口量、适当的补库存、不确定的环保控制、期货的高贴水已经到达了一定得临界点，有可能短期催生价格上涨。

　　整体上我们中期看空铁矿石，认为可以逢高加空；短期看多铁矿石认为可以博短期技术性反弹。

　　一、下跌逻辑及其变化

　　- 世界四大矿商产量激增

　　1、 淡水河谷2013季度产量水平比03年上涨了49%、力拓2013季度产量水平比03年上涨了91%、必和必拓2013季度产量水平比03年上涨了125%、FMG 2013季度产量水平季度产量水平比08年上涨了400%。

　　2、 2013年第一季度四大矿商产量同比增加8%；二季度同比增加9%；三季度除淡水河谷之外的三大矿商产量同比增加23.8%。整体上2013年四大矿商大幅增产已无悬念。(四大矿商为：淡水河谷、力拓、必和必拓、FMG，在国际铁矿石供应中居于核心地位)

　　3、 澳洲由于前期巨大的矿业投资产出在快速增加。国际矿商在Pilbara 的扩产和配套铁路，港口的建设将大大促进该区域的铁矿石生产供应。中金公司测算2013 年，澳大利亚投入到海运市场的增量大约在7800 万吨，主要来自于BHP和FMG 的扩产，Rio Tinto 的Phibara 的矿达产但主要影响14年的供应。

　　四大矿商作为全球铁矿石的重要的供应者，其产量的大幅增加给全球供给带来巨大压力。而且这一因素将至少发酵到14年全年，将成为铁矿石中期价格承压的主要因素。

　　图1：四大矿商高额的产量，使得供给过大市场压力明显

　　- 海运费阶段性下滑。运费成本是铁矿石成本中变化较大的变量。2012年澳大利亚运费约为7.79美元，巴西运价约为19美元，因此BDI目前BDI运价指数在9月底达到阶段高点之后，开始下跌趋势，市场预期铁矿石的成本会有所下降。2012年的BDI在900左右，目前的BDI也跌到1500左右，也就是估算澳大利亚的运价成本在13左右，巴西的运价成本在31元，且BDI在高位的时间较短为2个月左右。铁矿石经常按照季度或月度定价因此，BDI波动对全年矿价的影响不大。

　　图2：海运费下滑

　　图3：海运费波动剧烈

　　来源：Wind 大商所

　　- 外盘远期贴水。我们可以发现新加坡掉期合约远期贴水较大，按照5月合约119美元计算，折算人民价格在在852元加上65元的杂费在917元。上市之初970多元的主力合约价格确实有很大的下跌空间。不过目前920一线的期货价格已经基本持平。

　　图4：新加坡掉期远期贴水，使得市场对未来价格预期不佳

 　　来源：新交所

　　- 整体上而言，下跌的三个逻辑中两个已经发生了阶段性的改变，或是影响力在大大减弱。供给问题最为重要，将是长期压制，但是短期市场已经反映。

　　二、中长期的投资逻辑

　　- 在供给大增的情况下，2013年中国需求保持高位，支撑了今年的矿价。中国粗钢日产量持续增长，直接导致了进口矿石持续增长。根据我们前述报告测算，中国2013年基本上消耗掉了几乎全部的新增钢铁产量，钢铁过剩情况与12年持平。也就是今年中国估计消费7亿吨以上的粗钢，1-9个月进口了6亿吨的铁矿石同比增加了5000万吨。这样大规模的进口使得矿价13年年中有一定得反弹。

　　- 但是，未来这一支撑很可能在慢慢偏弱，但四季度影响不大。

　　1. 九月六部委提出的《京津冀及周边地区落实大气污染防治行动计划实施细则》提出的5 年左右空气下降的目标，且环保指标的考核对象为地方政府。以后市委书记变成了环保局长，有利于压缩钢铁产能。

　　2. 但是我们知道产能不是产量，由于开工率在70%-80%，且一些落后产能因此，目前对产能的压缩，对市场实际冲击不大，主要是心理因素。

　　3. 根据中金公司的全球供需测算，2014年将产生3700万吨的供应过剩，这个过剩程度尚可，但必然对14年矿价将形成打压。

　　图5：高居不下的中国需求，催生了大量的铁矿石进口，经济危机阶段进口仍然增长

　　来源：Wind

　　图6：中国港口库存、国际三大产地价格均为13年新高，但与去年同期有较大下滑

   来源：Wind

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