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　　当前整个豆类市场行情混沌，美国的天气状况在短期内成为影响市场行情的关键，来自天气方面的不确定性增加了后市行情的不确定性。仔细分析整体豆类市场，我国大豆受收储政策影响，更多的呈现出政策市特点，逐步脱离美盘影响，走势相对独立。豆粕和豆油从去年6月份开始，一直呈现出粕强油弱的态势，延续至今。最根本的原因是我国肉蛋类消费水平仍处低位和油脂消费基本饱和。使得蛋白饲料需求旺盛和油脂增速放缓成为当前豆类内部的主要矛盾。

　　豆粕1401合约，资金成交量活跃，持仓量220万手以上，市场上的做多资金没有完全退出。豆类中豆粕基本面最强，油脂中棕榈基本面最弱。图形上，尽管豆粕存在假突破的可能性，但上涨趋势仍未改变。短期内豆粕强势依旧，做空风险巨大，下跌窗口打开的时间未到，豆粕仍然延续震荡偏强的态势。

　　 USDA报告利多，美豆产量仍存不确定性

　　本年度，美国部分地区出现连续降雨一再推迟美豆播种。一般情况下，美豆5月份种植，开花期为7月份，结荚期为8月份，收割期为9月和10月。影响单产的主要时间节点在7、8月份的开花灌浆期，天气是否干燥，降雨量的多少直接影响美豆单产水平。而本年度美豆作物在关键的8月灌浆期内遭遇了干旱天气，导致美豆结荚数量减少，单产必然遭受影响。不确定性主要集中在单产调降的幅度上。通过对比美豆延迟播种进度和USDA单产预估的关系、美豆优良率和USDA单产预估的关系以及USDA单产预估的最终单产的关系。我们发现2008年、2009年和2011年美豆播种时间都相对较晚，本年度的播种落后进度类似于2011年。从优良率和美豆单产预估的关系来看，2005年、2006年、2007年和2011年均有52%优良率的时期，但所处月份不尽相同。其中2005年和2006年出现在6-7月份，2007年和2011年情况类似于本年度。仔细对比2007年和2011年USDA报告对美豆单产的预估，我们认为美豆单产水平在41-42蒲式耳/英亩之间。而后续10月份和11月份USDA报告，仍有调整单产的可能性。

　　图 美豆优良率和USDA单产预估

　　数据来源：WIND资讯、中衍期货

　　昨日美国农业部公布的大豆供需报告中，最主要调整的两方面是，将美豆单产由上月的42.6蒲式耳/英亩下调到41.2蒲式耳/英亩；将美豆期末库存从上月的2.2亿蒲式耳调降至1.5亿蒲式耳，单产和库存的调降基本一步到位。在后期收割过程中美豆收获面积仍有下调的可能性，除此之外，不排除天气继续干燥，单产继续微幅下调的情况。对比历年美豆产量、消费量、库存量和库存消费比数据发现，美豆产量、库存量和库存消费比均有小幅增加，增幅有限。本年度美豆不会大幅增产的局面已定，在10月份报告之前可能长期处于高位震荡状态，等待美豆上市时的季节性下跌时间窗口打开。

　　表 美豆9月供需报告

　　数据来源：WIND资讯、中衍期货

　　图 美国大豆产量、消费量、期末库存和库存消费比

　　数据来源：WIND资讯、中衍期货

　　 下有猪肉价格上涨，需求相对稳定

　　我国一直很难走出猪周期的怪圈，蛛网理论在我国猪肉价格的变化过程中往往表现的淋漓尽致，“价高伤民，价贱伤农”的怪圈似乎很难打破。整个猪周期的循环轨迹是，猪肉价格持续上涨——母猪存栏量大增——生猪供应供大于求——猪肉价格大幅下跌——能繁母猪大量淘汰——生猪供应持续减少——猪肉价格不断上涨，周而复始。

　　本年度猪周期的怪圈相比以前有些不同，主要区别在于跳过了能繁母猪遭受大量淘汰环节，猪肉价格便开始大幅反弹。笔者认为，可能是本次疫情持续时间较短，和养猪规模化发展抵抗疫情能力提高。目前猪肉价格和生猪养殖利润已经恢复到本年度相对高位水平。而能繁母猪存栏量和生猪存栏量持续高位震荡状态，使得豆粕需求相对稳定。同时，本年度菜粕供给相对紧张，价格高企；棉粕减产，仍未上市，对豆粕的替代效应减弱。秋冬两季，历来都是豆粕的消费旺季。传统节日中秋、国庆、元旦、春节接踵而来，豆粕呈现季节性需求反弹迹象。我国经济稳步复苏，亦支撑豆粕的消费。

　　图 生猪价格和规模生猪养殖利润

　　数据来源：布瑞克农产品数据库、中衍期货

　　 豆粕库存下降，现货供应仍偏紧

　　南、北美大豆去年同时减产引发我国港口大豆去库存化进程，4月初我国大豆港口库存下降至346万吨，创出近两年半以来的低点。6-7月南美大豆到港数量巨大，满足市场供应的同时，补充了库存水平。从8月份开始，进口大豆到港步调逐步放缓，而9月大豆到港数量更是明显减少。据天下粮仓数据统计， 9月份国内各港口进口大豆到港总量预计为491.35万吨，相比8月份降幅接近15.5%。往年数据，2009年9月275.32万吨，2010年9月463.55万吨，2011年9月438万吨，2012年9月497万吨，5年均值433万吨。通过观察海关总署公布的月度我国进口大豆数据，可以发现每年进口大豆到港数量的极小值一般出现在10月份，整个8-11月份我国进口大豆的数量都相对较少。

　　天下粮仓数据显示，目前豆粕库存水平在65.8万吨，未执行合同为168.58万吨。近期豆粕高位价格，导致饲料厂的采购积极性略降，但豆粕库存和未执行合同仍未拐头，实时监测即可。

　　图 我国大豆月度进口数量

　　数据来源：WIND资讯、中衍期货

　　图 豆粕库存和未执行合同

　　数据来源：天下粮仓、中衍期货

　　 现货价格高企，期现价差支撑期价

　　从2012年7月豆粕现货价格突破3800元/吨以后，豆粕现货价格就再也没有跌破过这个强支撑位。目前4360元/吨的现货报价，直逼去年4600元/吨的极值水平。同样的，豆粕期现价差800元/吨的差值，也接近去年的极值点。巨大的期现价差，支撑豆粕期货价格。

　　从去年6月份开始，油粕比一直持续震荡下跌状态，现货油粕比为1.71；豆油1401和豆粕1401的比值在1.92；豆油1405和豆粕1405的比值在2.17，成正向排列。豆粕相比豆油上涨意愿更强，用油脂对冲豆粕的策略思路不变。基本面上来看，长期粕强油弱的状态可能还未改变。

　　当然如此高的现货价格和价差使得豆粕拐头下跌的风险加剧，所以要严格设置好期货多单的止损。

　　图 豆粕的现货价格和期现价差

　　数据来源：布瑞克农产品数据库、中衍期货

　　图 主力合约油粕比

　　数据来源：WIND资讯、中衍期货

　　从技术面上看，M1401突破了前期矩形整理区间，上升趋势线已经形成，下周有望得到进一步确认。同时日线图MACD显示，DIFF拐头向上，即将与DEA形成金叉，绿柱逐渐消失。从持仓量上看，9月13日增仓22.7万手，当日成交量高达31万手。再从周线图上看，周K线沿布林通道上轨上方运行，上轨对其形成有力支撑。从周线图MACD指标上看，DIFF与DEA逐渐向零轴上方发散，红柱动能增强。由此可见，M1401上涨动能较强，有望继续沿上行通道上涨，第一目标位3800，第二目标位4000，止损3650。

　　图 豆粕1401合约行情走势

　　数据来源：文华财经、中衍期货

　　 结论

　　综上，豆粕短期强势仍未终结，对冲棕榈谨防下跌。

　　从上述资金面、基本面、技术面的数据分析。我们认为豆粕短期维持高位震荡上涨的概率很大。整体交易品种中，豆粕基本面最好，棕榈基本面最差。由于今日豆粕突破，我们尝试多豆粕空棕榈的对冲组合。3686以上建仓，第一目标位3800，第二目标位3950，止损3650。

　　中衍期货