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　　1、 美国下调单产及库存支撑CBOT价格

　　8月14日美国下调全球大豆产量预估。由于亩产和种植面积低于预期，大幅下调美豆产量预估448万吨至8860万吨，下调2013/14年度全球大豆产量预估418万吨至2.82亿吨，仍较上一年度增长5.3%；下调全球消费量预估181万吨至2.69亿吨，较上一年度增长4.3%；下调期末库存预估185万吨至0.72亿吨；库存消费比由上月预估的27.4%下调至26.9%。

　　对中国各项预估与上月持平。产量1250万吨，较上一年度下降2.3%；进口6900万吨，较上一年度增长16.9%；消费7893万吨，较上一年度增长4.1%；期末库存1386万吨，库存消费比17.6%。

　　基于上述因素及国内压榨企业此前在9月、11月合约采购谨慎，对CBOT大豆价格有支撑。美豆11合约贸易升水较高暗示了上述支撑。而美豆3月合约升水较低，部分反映了南美豆子上市的供应压力。因此，我们看多国内M1、Y1，看空国内M5、Y5。

　　2、 天气因素及苗情导致成熟期延迟

　　美国大豆产区干旱比例在8月27日出现上升，9月初2周对于美豆单产十分重要，既要有充足降水，又要保证积温充足。天气预报未来9月4-11日天气仍未有大的改善。结荚期以来，因美豆产区降雨低于五年均值和去年水平，落叶率晚于正常年景2周。今年美豆结荚率为1997年以来同期最低水平。若旱区不能缓解，则单产将出现显着下降！基于上述因素，美豆有支撑。

　　图1：生长情况

　　图2：生长情况

　　图3：天气预报

　　3、 猪粮比对国内现货有支持

　　目前家禽价格坚挺，水产价格平稳，暗示养殖行业蛋白饲料需求强劲。市场已经消化了H7N9带来的恐慌性冲击。

　　表1：价格环比平稳

　　资料来源：wind jyfco

　　国内猪粕比当前为4.25，较上周升0.13，已经连续两周上升。较4周前的4.04上升5%。猪粮比当前为5.61，连续七周环比上升。仔猪价格年内低点为今年五一节后，当时每公斤24元，目前为31元，上涨30%。下游养殖行业的终端价格因此暗示其有扩张基础。

　　图4：猪粮比

　　根据下图我们不难发现，每年春节后，随着气温回升经济活动恢复，受需求推动国内生猪存栏有季节性上涨规律。尤其是当前中秋、国庆前后，补栏强劲。结合下游养殖终端行业产品价格的乐观预期，Q4季度的豆粕需求趋于乐观。

　　图5：生猪存栏

　　4、 现货高升水支撑近月期货价格

　　美豆在1400美元尽管有压力，但利好因素仍在，料10月底前没有单边持续下跌条件。我们期待9月上旬USDA报告加以佐证。

　　基于国内养殖需求旺盛，豆粕现货价格居高不下。现货目前对主力合约M1401维持650元/吨的较高水平。2012年度同期，美豆自1700美分上方单边下跌时，国内现货升水仍保持在750元/吨。这部分说明当前市场对美国新作的供应压力过于谨慎。

　　基于1401合约为准现货月合约，对现货贴水达650元/吨，有回归动力。潜在风险是美豆上市的供应压力导致美国11月合约单边大幅下跌，导致国内期货贴水进一步扩大。

　　图6：九至十二月期货升水

　　5、 南美新作抑制1405合约想象空间

　　由于国内1405合约将充分反应南美上市和美国结转库存双重压力，这有效抑制了1405合约的上涨想象空间。根据最新预测，料南美13－14年度新作产量预估为1.385亿吨，高于12－13年度的1.315亿吨。另一方面美国产量预估自3420百万蒲式耳已经下调至3255百万蒲式耳，未来或有进一步下调空间。这一增一减支撑了国内M1401乐观预期的同时令市场对M1405前景更趋于谨慎。

　　图7：各年度阿根廷与巴西产量

　　图8：一月与五月合约差

　　6、倾向国内油粕比将反弹

　　随着国内猪粮比的回升，养殖需求强导致粕现货给期货提供支撑的同时，国内油粕比值持续下滑。美国大豆新作的减产预估或许在国内豆粕中已经大部分消化。从这个角度分析，国内油粕比或将处于底部区域。

　　图9：油粕比值

　　图10：豆油均价

　　7、倾向国内油粕比将反弹

　　从贡献率的角度看国内豆油偏弱，从进口角度看处于亏损状态。如果M1405合约与现货贴水没能持续收缩，从压榨利润的角度看国内豆油有低估的可能。则将为豆油提供间接支撑。

　　图11：豆油

　　结论：

　　综合上述因素，基于美豆减产预估的利多因素，以及潜在的南美供应压力，我们倾向看多美豆1311合约，看空美豆1403合约。

　　基于国内油粕比值偏低，粕合约间价差有扩张潜力，看多M1401、Y1401，做空M1405。

　　总体开仓资金使用率为20－70%。

　　经易期货 高杰