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　　核心观点：

　　8月份煤焦期价量价齐升，现货市场也纷纷向好，焦化厂开工率明显上升，导致焦炭产量继续攀升。但创纪录的港口库存与钢厂的煤焦库存差异显示出钢厂对于后市预计较为谨慎；另外市场资金矛盾凸显，致使钢厂与焦化厂在煤焦采购价格上难以达成共识，也因为这个原因市场成交没有预期的那么活跃。随着后市美联储QE逐步退出，加之国内稳健货币政策的主基调，国内企业的资金矛盾升级为大概率事件。企业“资金链断裂”风险以及港口库存压力将对后期煤焦价格造成巨大压力。技术方面煤焦期价在初级黄金分割阻力位后，开始加速回落，反弹动能趋弱。因此我们认为，后期市场价格在温和反弹之后，仍将有震荡回落的风险，“金九银十”也有望呈现“旺季难旺”的市场格局。操作上应注重阶段性策略调整，进入9月中下旬，多头应借由反弹逐步离场，并转换为逢高做空的交易思路。在此没有明显单边趋势的阶段，切记仓位不宜过重。

　　焦炭主力合约后期走势分析

　　近日，焦炭1401合约触及黄金分割阻力位后开始回落，焦煤也在前期下跌整理平台处上涨停滞。8月28日尾盘急速杀跌直至停板，放出短期阶段顶部信号。后期预计在9月初“金九银十”的市场预期有望短暂发酵引导期价震荡反弹，但随后潜在的市场矛盾将主导市场，期价以震荡回调为主。

　　一、 行情回顾

　　7-8月，随着中国官方PMI、进出口等数据好于市场预期，加之一系列稳增长信号逐步释放，国内工业品普涨。另外煤焦钢基本面也有所好转，一方面下游钢材社会库存持续下降，钢价企稳反弹，另外一方面行业内环保检查为市场带来去产能预期。焦煤、焦炭进入一改此前颓势，期、现货价格联袂上涨，进口炼焦煤价格也企稳反弹。8月初煤焦期价便双双突破此前重要阻力位，交投重心整体上一台阶，但由于缺乏新的利好题材支撑，月末略有回落。JM1401合约运行于1061-1222，上涨7.08%，月末收于1134；J1401合约运行区间1461-1682，涨幅8.43%，月末收于1582。焦煤指数成交量增加293万手至1231.7万手，持仓量增加15.9万手至30万手；焦炭指数成交量减少142万手至2169.4万手，持仓量减少21778手至23.4万手。

　　二、 9月-10月中旬影响因素分析

　　2.1，价格回暖，高开工率推动焦炭产量重回高位，压制价格

　　焦炭产量和增速

　　统计局数据显示，我国7月份焦炭产量3913万吨，同比增长5.6%；1-7月累计产量2.76亿吨，累计同比增长7.1%，单月和累积同比增速均高于2012年同期水平。上半年焦炭市场低迷并没有对产量造成太大影响，随着8月份焦炭价

　　格触底反弹，焦炭市场或迎来新的生产高峰。从开工率角度看，受益于焦炭现货价格上涨提振，焦企开工热情明显高涨，各地区8月份开工率较7月份有0-10%不等涨幅。据“我的钢铁”网统计，开工率最高的西北、华中地区分别达到100%和98%，近满负荷生产。除了大型焦企始终保持87%的开工率外，中小型企业8月份开工率较前一月上升5%-7%。由此来看，我们认为焦炭8月份产量或呈上升之势，后几个月产量有望保持在4000万吨水平之上，高产量对焦炭价格的压力不容小觑。

　　2.2，港口与钢厂煤焦库存差异揭露市场矛盾

　　从以下一系列库存数据我们不难发现一组市场矛盾。虽然近期国内粗钢产量居高不下，市场预期一片向好，但钢厂对于煤焦这一原材料的采购并不积极。数据显示，目前钢厂的焦炭以及炼焦煤库存仍处于低位，但港口焦炭库存确刷出新高。其背后的根本原因在与钢厂与焦化厂之间的议价矛盾。虽然钢材价格经历了近两个月的反弹，但不少钢厂仍然徘徊在盈亏平衡线上下，加之矿石价格已上升至高位区间，因此钢厂对于其他原材料仍存打压之心。与此同时，焦化厂亦急于扭亏为盈，频频对钢厂提出涨价诉求，但市场接受度明显下降。双方对于市场价格不能达成共识，因此造成了目前港口与钢厂的煤焦库存差异。而我们认为这一矛盾也会因为双方资金紧张而被激化，从而造成市场成交不佳，最终导致市场信心回落。短期内，焦炭与炼焦煤市场大幅上调价格动力不足。

　　焦炭港口库存(单位：万吨)

　　大中型钢厂焦炭平均库存可用天数(单位：天)

　　炼焦煤港口库存(单位：万吨)

　　钢厂和独立焦化厂平均库存及平均库存使用天数(单位：天数)

　　2.3，货币政策稳中偏紧，资金“全面紧张”激化现有矛盾

　　下图显示我国货币存量扩张速度虽然明显趋缓，但是仍然未能达到今年年内M2增长13%的调控目标。加之M2和信贷占GDP比率已明显高于正常水平，大力度的货币刺激也可能造成滞胀风险，地方政府债务风险高企，大规模的财政刺激已不现实，。总之，当前去杠杆、去产能的政策目标决定货币难以宽松。另外美国经济数据呈现持续温和复苏态势，QE3逐步退出将成为必然趋势。美元升值，热钱逐步流出，也将进一步使流动性趋紧。

　　在历经近半年亏损后，钢厂和焦化厂本身就存在资金紧张的问题，社会流动性趋紧，融资成本上升也将使得本身就很脆弱的企业资金链愈发脆弱，激化现有矛盾。

　　货币增长走势图

　　2.4，粗放型投资计划不可期，需求难有超预期表现

　　社会融资总量与投资增速

　　今年前几个月，社会融资总量的同比增长速度超过60%，但是固定资产到位资金的同比增长率也只有21%左右，投资增速也是处于下降过程之中。在当前的“稳货币”和“调结构”改革过程中，粗放型的大规模投资建设出现的概率极其微小，取而代之的将会是结构性的投资机会。从上海自贸试验区、环保、新能源到信息消费以及智慧城市，部分相关产业的规模或将有大幅度增长甚至是从无到有的方式增长，这些涉及改革的产业未来或将成为投资重点。因此，在这类投资结构背景下，下游钢材需求出现超预期增长概率非常小。而对于煤焦市场而言，当前钢材市场的高产量和低库存量也制约了煤焦的需求增长潜力。我们认为后期焦煤焦炭的需求难有超预期的增长。

　　三、 技术面分析

　　焦炭1401合约日级别K线图

　　日线图上，J1401合约8月底反弹至黄金分割线位置后遇阻回落，并且今年五月的下跌整理平台也对期价反弹造成压力。随着8月28日的跌停大阴线，多头形态遭到破坏并转空。上方阻力关注1682-1700，下方支撑分别关注5周均线和1500位置。

　　焦煤1401合约日级别K线图

　　JM1401价格走势雷同焦炭，八月底触及前期整理平台后承压回落，价格回调至5周均线开始弱势盘整。短期内上方阻力区间1180-1220，下方支撑区间1100-1135。

　　9月风险提示

　　1、以美国为首的西方国家对叙利亚发动战争；

　　2、美联储发布是否从9月份开始缩减QE规模以及每月缩减规模量。

　　大有期货 张笑寒