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　　一、行情回顾

　　焦炭历经4个多月的下跌后，于6月底止跌后维持低位盘整格局，8月初焦炭1401合约强势摆脱底部震荡区间，历经两拨拉升后，8月末再次陷入调整格局至今。

　　图1：焦炭1401

　　资料来源：博弈大师 安粮期货

　　6月下旬至8月初，焦炭1401触底走出下跌通道后于1420-1490区间震荡整固。8月初一些列经济数据显示国内经济企稳，随后市场传言地方政府4万亿投资。宏观偏多促使焦炭率先反弹，强势突破1490压力位后，震荡攀升至1600一线。8月下旬，汇丰PMI初值显著好于预期及前值，工业品普遍走强，焦炭1401借势摆脱盘整区间，盘中最高冲至1682点。8月末再次陷入震荡至今。在9月1日及2日，国内官方PMI及汇丰PMI双双利多，焦炭1401放量大涨，增仓幅度超4万张。

　　二、宏观

　　1、中国经济增长的下行风险得到缓解

　　国家统计局和中国物流与采购联合会9月1日发布中国制造业采购经理指数(PMI)。数据显示，2013年8月，中国制造业PMI为51.0%，环比增0.7个百分点，创16个月新高。值得注意的是，8月份的PMI指数12个分项指数均出现不同程度回升，特别是新订单指数、新出口订单指数回升明显，新订单指数为52.4%，比上月上升1.8个百分点。

　　图3：官方PMI 图4：汇丰中国PMI

　　资料来源：WIND 安粮期货

　　今日公布的8月汇丰中国制造业PMI终值为50.1，虽然低于预期的50.2，但已经止住连续三个月下滑势头，与初值一致，较7月的11个月最低点回升2.4个百分点。汇丰表示，8月份，中国制造业产出随市场情况好转而出现扩张，不过，扩张率仅仅算是轻微。新出口订单连续第五个月收缩，而且收缩率环比略有加速，分析认为这是因为欧美客户需求疲弱，导致最近新接出口业务减少。数据还显示，由于新订单增加，企业积压工作量创下两年来最大增速，近一成受访厂商的未完成工作量呈现上升。

　　图5：工业生产者价格指数 图6：固定资产投资

　　资料来源：WIND 安粮期货

　　8月上旬市场传言发改委松口，地方政府4万亿投资在即，可见新一届政府延续投资拉动经济的思路。从图6来看，7月固定资产投资累计同比录得20.1%，与6月数据持平，下跌势头得到遏制。分项数据中，房地产开发投资完成额数据为20.5%，较上月回升0.2%；煤矿开采和洗选业7月累积同比为-1.6%，较6月份-2.55%明显收窄。图5所示PPI走势中，工业总PPI有明显的回升势头，8月录得-1.6%，较上月的-2.23%大幅好转；从煤炭及炼焦工业的PPI走势来看，5、6、7月份触底，预期9月及10月小幅反弹的概率较大。

　　简析：一些列数据表明中国制造业运行相对趋稳，进出口逐渐复苏，经济增长下行风险得到一定缓解。从固定资产投资完成情况来看，房地产开发投资完成额保持20%以上增长，有利于带动未来钢材消费，进而传导至上游煤、焦行业。

　　2、欧美经济全年温和复苏可期

　　从欧元区GDP、PMI、经济景气指数等关键经济数据来看，欧洲业已度过二战后最漫长的衰退期，正在逐步走上复苏的轨道。

　　近几月美国非农数据表现疲软，继7月数据不及预期后，9月6日录得8月非农就业增加16.9万人，远不及预期的19万人。而美国房地产市场数据表现较好，7月成屋销售数据远高于预期。从近期的数据来看，美国三季度开局略显疲态，但从全年来看，银行信贷放松，流动性充足。我们认为美国经济全年仍将呈现温和复苏局面。

　　三、基本面

　　1、焦煤、焦炭供需状况

　　近几年我国整体的焦煤、焦炭供给、需求量变化不是很大，缓慢增长，而从供需缺口来看，目前供需缺口都不大，随着市场即将进入金九银十消费旺季，下游钢企备货热情也会逐步升温，加上8月PMI数据大涨，突破50荣枯线，整体宏观经济形势较好，下游房地产、铁路需求释放可期，短期内对煤炭的价格将会带来支撑及提振。

　　图7：焦煤供需状况 图8：焦炭供需状况

　　资料来源：WIND 安粮期货

　　2、我国煤炭大省——山西省煤炭供需状况

　　图9：山西省煤炭产量、库存走势

　　资料来源：WIND 安粮期货

　　从图中可以看出，目前陕西省煤炭产量处于历史水平的中间区域，而库存已从前段时间的高位回落，可以预期，随着后期钢企补库的意愿增强，加上煤炭业目前正在进行的结构化整合，淘汰落后产能，短期内将会在一段时间内提振煤炭价格。

　　3、下游需求状况

　　图10：煤炭下游需求状况

　　资料来源：WIND 安粮期货

　　上图列出了钢铁、 水泥、房地产行业对煤炭需求的具体指标，从走势可以看出，目前三者均保持较好的上涨势头，显示下游整体生产经营情况发展较好，对煤炭的需求也稳步增长。同时鉴于第二产业主要是与房地产、工业有关，与煤炭下游所处行业较紧密，所以同样具有一定的参考价值，从第二产业用电量来看，目前长势同样较迅速，这一方面可以显示煤炭相关下游企业发展良好，另一方面也可以看出，我国目前整体宏观经济稳步发展。

　　图11：下游行业需求状况

　　资料来源：WIND 安粮期货

　　注：图中数据均为累计值

　　先看房地产的累计投资额，从年度来看，目前我国房地产投资每年均稳步上涨，再从斜率来看，明显发现，2013年的斜率较去年更加陡峭，可以看出今年的增长态势要更加迅速，对钢材及煤炭的需求也值得期待。同时，铁路投资额、发电量虽不如房地产增长的快，但基本也保持了温和的增长，同样提振着煤炭的价格。

　　图12：钢材行业供需状况 图13：国内大中型钢厂煤炭库存

　　资料来源：WIND 安粮期货

　　图15显示了钢材市场的供需情况，从图可以发现目前钢材、粗钢的产量均在高位企稳，没有继续上涨，而消费量也同样随着产量的增加而增加，供过于求的情况不是很明显。而这里主要我们是看一下库存的走势，在产量高位运行的同时，钢企的产成品库存并没有呈现同比增长，反而在高位有所回落，显示钢企目前销售较为理想，这也为后期金九银十旺季到来时的备货提供保证。

　　图16反映了国内大中型钢厂的煤炭库存状况，从图中可以看出，目前焦煤、喷吹煤目前库存处于中游水平，虽不会带来利多效应，但总体上也不会拖累价格。而作为煤焦钢产业链重要风向指标喷吹煤近期现货价的上涨，也预示着本轮“煤-焦-钢”产业链回暖已全面铺开。而焦炭库存处在历史低位区域，在目前钢企备货之际，加上下游需求较为理想的情况下，这对后市焦炭的价格将会有所提振。

　　4、价差分析

　　图14：煤、焦、钢期现价差

　　资料来源：安粮期货

　　从上图中，可以看出目前煤焦钢三者均处于期货升水状态，其中螺纹升水较多，焦煤升水居中，焦炭虽是升水状态，但从历史数据来看处于低位区域，升水数值已基本回归。同时随着1310接近交割月，近月合约的弱势，短期来看，螺纹、焦煤期现价差仍有回调意愿，但空间有限。而中长期趋势上，当期现价差趋于正常水平之时，现货市场的好转将会有效带动期货盘面的上涨。

　　图15：品种间价差

　　资料来源：安粮期货

　　可以看出，期货价差与现货价差的走势是趋同的。同时，进一步看，螺纹焦煤目前的价差在历史水平上处于高位，而螺纹焦炭的价差水平仪回归到正常水平。这也为我们进行跨品种的套利提供了机会。同时，鉴于目前期货盘面上，焦煤较螺纹走势较强，这里可以进行空螺纹多焦煤的套利操作，套利空间80点。同时，可以设想，在旺季到来之时，螺纹下游需求释放，提振价格，必将联动到价差走势，带动煤炭价格的上涨。

　　5、持仓分析

　　图16：焦炭持仓变化

　　资料来源：大商所 安粮期货

　　从上图的主力持仓持仓及资金的变化来看，在焦炭的主力持仓变化中，持仓量排名前几的主力仓位的变动都与期价波动的方向趋同，可看出焦炭的主力席位对期价波动方向的看法较一致。具体的，在焦炭中，因主力席位的仓位波动均有一定的前瞻性，而目前多空席位博弈较激烈，短期震荡的概率较大，同时申万，银河的仓位均有多单增仓的趋势，后市价格上涨的概率较大。

　　四、结论及操作建议

　　从宏观看，国内经济增长放缓势头得到遏制，投资拉动经济的老思路下，下半年经济增速回升概率较大，宏观持续向多格局将得以延续。从基本面来看，煤炭的库存处于较低水平、下游需求释放良好、市场对金九银十的乐观心态、煤企现货商挺价意愿较强，在诸多因素推动下，我们认为在9月旺季的这段时间内，焦炭整体上涨趋势将逐渐明朗。

　　此外，近期有几个风险点需要注意。一是欧美对叙开战问题，从俄罗斯强硬态度来看，美国短期内开战可能性降低；二是美国缩减QE问题，如笔者此前所述，此预期由来已久，市场已有充分心理准备，另外，金砖五国准备动用2000亿储备金也给予市场一定信心。我们认为，这些风险点短期内或将继续困扰市场，但无法改变市场总体格局。

　　操作方面，建议投资者以逢低做多焦炭1401合约为主： 1580-1620区间逐步建立趋势多单，1550止损，目标1750。

　　安粮期货 化工组