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　　核心观点：面对煤焦行业长期处于产能过剩局面，中国新一届政府下定决心采取强制性措施要在今年底之前完成淘汰落后产能规划。此次新政有别于以往淘汰落后产能措施，其优势在于明确了淘汰时限与去产能指标，并弱化地方政府干预阻力。 随着调整行情深入，煤焦产业链负面因素已被市场消化殆尽。而受益于煤焦供需矛盾日趋改善，多方有望重新占据主导地位，新一轮上涨行情料将蓄势待发。

　　由于市场过度高估了煤焦商品在“金九银十”的需求潜力，导致其期现价差在本轮反弹中迅速扩大并超出了合理范围。预期修正及价差修复产生的共振效应引发获利盘、套利盘与套保盘蜂拥而入，致使8月底以来，国内煤焦期货涨势止步而陷入调整状态。随着调整行情深入，负面因素已被市场消化殆尽。而受益于政府加快推进煤焦去产能政策支持，多方有望重新占据主导地位，新一轮上涨料将蓄势待发。

　　图1、焦炭1401合约转入三角形收敛状态 蓄势待突破

　　数据来源：博易大师、宝城金融研究所

　　图2、焦煤1401合约转入三角形收敛状态 蓄势待突破

　　数据来源：博易大师、宝城金融研究所

　　一、新政降临 煤焦钢去产能有望提速

　　据悉，8月27日，国家发改委发布了《关于加大工作力度确保实现2013年节能减排目标任务的通知》(下称《通知》)，文中明确提出将2013年全国单位国内生产总值能耗下降3.7%以上，并要求强制性完成全年淘汰落后产能的指标，其中涉及炼铁、炼钢、煤炭和焦炭等去产能任务，规模分别达到263万吨、781万吨、4500万吨和1405万吨。值得注意的是，此次新政有别于以往淘汰落后产能措施，其优势在于明确了淘汰时限与去产能指标，既弱化了地方政府对政策推行的阻力，同时又加强了中央对单个企业去产能完成情况的把控。预计在新政重压下，煤焦去产能进程有望获得提速。

　　面对新一轮煤焦去产能政策降临，或许会有人提出质疑：其文件内容能否落实到实际操作，实施过程又是否会出现偷工减料，层层稀释的现象，最为关键的是改革政策能否经得住地方政绩派的阻扰？带着种种疑虑，笔者在《通知》中找到了应对措施。

　　首先，以往中央下发的煤焦落后产能淘汰指标往往由地方政府去完成，而地方政府为了保住这些能创造政绩的落后产能，通常采取阳奉阴违，消极对待的策略，因此无法真正贯彻中央决议，最终导致去产能结果败多胜少。而此次新政执行绕过了地方政府，直接由中央向地方企业分派淘汰任务，将总体指标细化落实到了具体企业去完成，还公布企业名单便于社会媒体监督，同时做好对淘汰落后产能企业的现场检查验收，并健全退出机制和善后安置工作。这就有利于化解地方政府对政绩企业特殊照顾的顾虑，也排除了地方弄虚作假的成分。

　　其次，新版淘汰落后产能措施还划出了时间限制，把列入公告的落后设备(生产线)力争在2013年9月底前全部关停，12月底前彻底拆除，不得转移。此举有利于加快推进国内煤焦去产能速度，并遏制住供应端逢价涨便盲目扩产的弊端，优化供需结构，进而为建立良性的市场竞争机制创造了有利条件。

　　最后，新政还将煤焦去产能完成情况纳入地方政府领导干部奖惩考核的重要范畴。此举对阻扰政策施行无疑起到了釜底抽薪的作用，不仅有效切断了地方官员政绩考核与地方GDP强弱表现的联系，弱化了改革政策推行的阻力，而且在转变政绩考核制度以后，还将提高新政执行效果。换言之，新政在落实中遇到的阻力会更少，而推进的动力会更足。

　　二、中欧美制造业欣欣向荣 煤焦需求前景乐观

　　作为全球最佳的领先指标之一，制造业采购经理人指数(PMI)在一定程度上反映出全球各国的经济现状。而步入“金九”阶段，中欧美三大经济体的制造业PMI数据整体表现较为乐观，这给全球煤焦需求前景创造了乐观预期。据显示，中国8月官方和汇丰制造业采购经理人指数(PMI)双双向好，其中汇丰中国制造业PMI为50.1，终结了此前连续3个月的放缓状态，而季调后官方8月制造业PMI则升至51，为连续第11个月处于扩张状态。分析背后原因发现，新订单及产出回暖成为拉动制造业企稳的主要驱动力。产出回暖受益于政府接连出台的一系列稳增长经济政策，利多效应进一步释放有望继续推动产出指数走强。而新订单指数回升更体现出外部市场需求获得显著改善。

　　据数据编撰机构Markit公布的数据显示，8月份欧元区制造业PMI终值升至51.4，高于7月份的50.3，并创下近26个月以来的新高。作为欧元区经济的“火车头”，德国8月制造业PMI指数终值为51.8，创下自2011年7月以来的最高水平。法国8月制造业PMI指数终值为49.7，也符合市场预期。意大利8月份PMI指数创下近27个月以来的新高，西班牙PMI指数创下近29个月新高，希腊PMI指数更创下近44个月以来的新高。欧元区各国制造业呈现普遍回暖态势，法国和希腊是仅有的两个PMI指数低于50的欧元区国家。同时今年8月英国制造业采购经理人指数(PMI)上升至57.2，创过去两年半以来新高，表明制造业活动进一步活跃。此外，美国8月ISM制造业采购经理人指数(PMI)为55.7，继续保持扩张势头，并创下自2011年6月来最大增幅，这显示制造业将为下半年经济扩张做出更多贡献。

　　综合来看，作为全球三大经济体中欧美在制造业领先指标方面获得了显著提升，这无疑预示着“金九”全球经济将延续乐观态势，经济复苏预期增强打开了大宗商品良好的需求前景。笔者认为，在全球经济整体趋强的背景下，未来煤焦期货仍有进一步向上扩展的空间。

　　图3、中国汇丰PMI与官方PMI指数原值与季调值继续回升

　　数据来源：宝城金融研究所

　　图4、欧元区PMI综合指数与GDP数据走势图

　　数据来源：宝城金融研究所

　　图5、美国制造业PMI 与历史年份对比走势图

　　数据来源：宝城金融研究所

　　三、下游行业景气度趋强 煤焦价格仍有上涨空间

　　8月下旬国务院发布《关于改革铁路投融资体制加快推进铁路建设的意见》，指出加快“十二五”铁路建设，争取超额完成2013年投资计划，切实做好明后两年建设安排。市场对于钢市信心猛增，表示在铁路建设有望提速的背景下，加上秋季房地产等用钢大户开工率明显提升，钢材需求增长空间扩大。

　　从钢铁行业PMI 指数来看，8月国内钢铁行业PMI 指数为53.4%，较上月回升0.9 个百分点，连续第五个月回升，且是年内第三次位于50%荣枯线以上。从主要分项指标看，8 月份生产指数、新订单指数、新出口订单指数、产成品库存指数和原材料库存指数分别为51.9%、57.9%、52.7%、37.8%和53.8%。其中生产指数略有下滑，新订单指数继续上升，表明市场供需矛盾有所缓解。社会库存方面，据我的钢铁网统计，8 月30 日螺纹钢的社会库存为606.81 万吨，较7 月底下降了48 万吨。另据中钢协统计，8 月中旬重点钢铁企业钢材库存为1283 万吨，月环比下降26 万吨，降幅约2%。

　　考虑到上半年房地产用地供应同比剧增38.8%的效应继续发酵，7月新开工面积同比增8.4%，月环比大增17%，预计入秋后房地产将迎来建设高峰期，旺季效应凸显有助于该指标大幅增长，钢材需求也会获得显著释放，对于钢材直接上游原料行业焦炭和焦煤的需求拉动势必也会受到显著提振。

　　图6、房屋新开工面积稳步回升

　　数据来源：宝城金融研究所

　　图7、钢铁业PMI指数其分项指标

　　数据来源：西本新干线、宝城金融研究所

　　在国内煤焦期价快速上涨带动下，现货市场报价延续稳中上行态势，期现价差得到进一步收敛，套利盘获利空间受限，市场空方力量受到削弱。截至8月底，各主产区焦炭价格上涨势头未改，其中华东局部地区继续补涨，整体价格运行趋势未变；东北地区周环比再度上涨30元/吨，钢厂认同度较高，焦企出货情况良好；华北地区整体小幅上涨，并且受部分焦企调价影响，市场看涨情绪高涨；西部及南部地区暂稳，市场也看涨居多。综合来看，国内焦炭市场呈现集体回暖态势，并连带推动上游焦煤市场的销售状况持续好转。随着国内焦炭持续涨价，国内焦煤企业也在跟涨。据显示，9月1日山西焦煤集团、平煤集团和龙煤集团再度上调出厂价20-30元/吨；9月2日冀中能源宣布调涨主焦煤车板含税价30元/吨；9月3日神火集团、徐矿集团和淮北矿业也陆续上调炼焦煤30-80元/吨不等。内部煤焦涨势形成也令促使目前现货进口煤货出待涨价再出售的心理，现货整体成交情况较此前大为改善。鉴于整个产业链景气度日趋走强，钢厂对于煤焦提价接受度普遍上升，产业链上下游步入良性上涨阶段。据悉，9月份国内钢厂已经顺应市场趋势上调炼焦煤采购价，预计幅度在30-50元/吨，预计9月整个煤焦钢产业链将维持调涨态势。

　　在库存方面，由于市场整体看好“金九”需求表现，多数钢厂及独立焦化企业补库较为积极，截止8月30日，炼焦煤社会总库存量为1021.11万吨，较上周相比升高60.03万吨，环比增幅为6.25%。其中大型钢厂及焦化厂焦煤总库存大幅升高突破1000万吨。值得关注的是，钢企总库存及独立焦企均库存上升较为明显，焦企库存涨幅最大。此外，截至8月底我的钢铁网港口焦炭同口径库存统计显示天津港焦炭库存为245万吨，继续呈现增长态势。未来煤焦行业补库存动作仍将延续，预计10月初才会出现衰竭迹象。

　　图8、焦炭月度产量走势图

　　数据来源：宝城金融研究所

　　图9、天津港焦炭库存走势图

　　数据来源：宝城金融研究所

　　图10、港口和样本钢厂及独立焦化厂焦煤库存走势图

　　数据来源：宝城金融研究所

　　四、综合分析

　　在优化产业政策执行方式，完善地方政府考核机制，强化对单个企业落后产能的淘汰力度以后，预计在金九旺季背景下，煤焦供应端将加快去产能步伐，产能过剩的弊端有望得到显著改善。同时伴随着下游终端需求转入季节性回升环境，煤焦供需面会发生本质性好转。此外随着煤焦现货价格稳步抬升，期现价差会逐步收敛，进而给期价创造进一步上行的空间，目前煤焦期货正在蓄力当中。笔者预计未来焦炭1401合约与焦煤1401合约有再创本轮反弹新高的可能，维持对二者偏强的预判。在“金九”行情中，焦炭1401合约有望上行至1700元/吨以上，而焦煤1401合约则有望上涨至1230元/吨以上。

　　宝城期货 陈栋