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　　第一部分 前期行情分析

　　近期焦煤焦炭价格上涨趋势有所放缓，焦煤1401合约价格一直在1200元/吨展开波动，而焦炭价格则是一直徘徊于1600元/吨的整数关口上下。短期内煤焦走势方向并不明朗，因此单边做多或做空焦煤或者焦炭存在较大风险。但根据两者的强弱关系判断，我们推荐买煤抛焦的套利对冲操作。

　　从基本面上看，此次焦煤焦炭的上涨主要受到螺纹大幅上涨的带动，螺纹钢主力1401合约在进入7月份之后，价格自3500元/ 吨一路上涨至近期高点3848元/吨。螺纹上涨的原因有以下几个方面：

　　1、 自年初以来，国内螺纹库存不断下降，从前期的1100万吨一路降至近期600万吨附近(见图1)，国内供应压力有所减弱，螺纹现货价格也随之走强，截至8月14日，螺纹(HRB400 20mm)的上海报价为3570元/吨(见图2)，螺纹钢主力1401合约也在此日达到了前期的最高点3848元/ 吨。

　　图1：国内螺纹钢社会库存(吨)

　　资料来源：Wind

　　图2：国内螺纹(HRB400 20mm)上海报价(元/吨)

　　资料来源：Wind

　　2、 国外铁矿石价格自6月份开始一路上涨，从上游成本推动国内螺纹价格不断上抬。按照青岛港63.5%的印度粉矿来看，自6月27日的850元/湿吨一路上涨至8月15日的990美元/湿吨(见图3)。

　　图3：铁矿石港口车板价(美元/湿吨)

　　资料来源：Wind

　　3、 前期由于螺纹价格大幅下跌，钢厂通过消化库存来对焦炭价格进行打压，但进入6月份之后，钢厂焦炭库存较前期大幅下降(见图4)。随着对后期金九银十的旺季预期，国内钢厂开始不断补库备货，准备旺季来临，带动对焦煤焦炭的采购需求有所上升。

　　图4：国内样本钢厂焦炭库存可用天数(天)

　　资料来源：Wind

　　在钢材价格上涨的带动下，焦煤焦炭走出年内低谷并一路上涨，7月份-8月中旬的一个半月时间内，涨幅分别达到了400元/吨和200元/吨左右。

　　第二部分 煤强焦弱分析

　　但在螺纹价格上涨至8月中旬出现明显放缓之后，焦炭焦煤价格分别在1600元/ 吨和1200元/吨附近展开了宽幅波动，但从两者的强弱关系比较可以发现，焦煤在后期将会强于焦炭，呈现煤强焦弱的格局，造成这种格局现状的有以下几个方面：

　　1、 作为下游的产品涨势放缓，螺纹价格滞涨将会造成从下至上依次传导至上游的焦炭焦煤，因此短期内对焦炭的价格会产生一定的影响，再传导至焦煤。

　　2、 由于近期钢材价格的上涨，导致钢厂利润增加，多数钢厂继续增加生产产量从而扩大利润，因此联合焦化企业对焦煤的采购量将会明显增加。而国内的独立焦炭企业的整体开工率较前期也有所上升(见图5)，焦炭企业开工率不断加大，因此后期焦炭供应压力将会逐渐增加，对焦炭价格形成压力，但同时对焦煤的采购需求将会不断增加，对焦煤价格形成提振。

　　图5：国内独立焦化企业开工率(%)

　　资料来源：Wind

　　4、 焦炭和焦煤的比值接近焦煤上市以来的高位，比值在1.4附近徘徊了近一周，继续向上可能会有一定阻力，因此后期煤焦比值将会有所回归，从图6中可以看出，煤焦比值可能会先回落至1.37的前期平台附近。

　　图6：焦炭与焦煤的比值

　　资料来源：文华财经

　　5、 焦煤1309合约是焦煤品种上市后的第一个主力交割合约，在进入9月份后，1309合约在第十个交易日之后就进入交割环节，但截至9月2日收盘，根据大商所公布的仓单数据，焦煤的注册仓单为0手，但1309合约的持仓仍有2400手。这一方面是由于焦煤存储时间过长容易降低粘结性，因此考虑到焦化企业使用的焦煤在一定时期具有相对稳定性，现货贸易流程时间较短等因素，大连商品交易所[微博]将交割制度设计为采用标准仓单制度，仓单逐月注销，有效期在1个月内，因此考虑到质检、交割等费用，企业注册仓单积极性不高；另一方面由于焦煤在交割环节由于灰分、硫分等指标的差异会进行一定的升贴水加减，因此产业链客户对交割环节并不非常了解，在进入交割月之后，这部分持仓在后期可能会以空头主动离场的方式逐渐减少，因此空头砍仓将会对焦煤1309合约价格上涨有所推动，间接带动焦煤1401合约走强。

　　6、 国内炼焦煤7月份供需缺口达到275.96万吨，供应整体偏紧，在下游焦化企业开工率有所提升的背景下，对焦煤的采购量只会有增无减，因此将会对焦煤价格继续产生提振作用。

　　图7：炼焦煤供需缺口(万吨)

　　资料来源：Wind

　　第三部分 操作策略细节

　　根据以上的判断，我们认为在截止9月中旬至9月底之前，将会呈现煤强焦弱的格局，因此推荐买焦煤抛焦炭的套利对冲策略，具体操作细节为：

　　1、 套利头寸方向：多焦煤1401合约，空焦炭1401合约

　　2、 入场点位：焦煤1401合约1165元/ 吨，焦炭1401合约1625元/ 吨，比值1.395附近。

　　3、 头寸配比：按照等合约价值配比多空头寸，焦煤232手，焦炭100手。

　　4、 仓位控制：占用保证金大约在300-350万元，仓位控制在30%-35%。

　　5、 止盈止损：将止盈暂时设置在比值1.37附近，参考时间止盈止损：9月中旬至9月底。

　　上海中期期货 蒋海辉