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　　1、焦炭供应情况分析：

　　1.1、国内焦炭产量仍维持高位运行

　　据国家统计局最新数据显示，2012 年 7月份中国焦炭产量为 3912.49 万吨，同比继续上涨 5.62%，但较6月的最高位4104.66万吨有小幅回落(图一)。随着5 月下旬至 6 月中旬受到环保要求以河北为主的北方地区钢厂生产受到影响逐步恢复后，钢厂检修减产以及例行检修的高炉数量回落；同时随着矿石、焦炭等主要原料的价格不断下行，钢厂成本高企的压力得到缓解，高炉复产迹象增多，截至8月末钢厂高炉开工率达到92.15%；而焦化企业方面在粗钢产量整体高位运行的态势下也并无太多减产意愿，甚至东北、华北、华东等地区焦化企业还出现增产迹象，后期焦炭供应充足，或将给未来焦炭价格带来压力。

　　图一：国内焦炭产量走势图

　　1.2、焦化企业生产积极性较高

　　据我的钢铁网统计53家典型独立焦化企业样本数据显示，8月末独立焦化企业平均产能利用率较7月末的76%增长至8月末的82%，增长了6%左右。进入8月份，钢材价格在政策面暖风频吹的影响下价格持续反弹表现，钢厂生产积极性高涨，从而带动原材料补库需求。受此影响，焦炭价格亦逐步走稳，出现补涨。利润的增加使得东北、华北、华东等主要焦炭主产地的焦化企业产能释放迹象愈发明显(表1、表2)。

　　表一：8月分区域独立焦化企业产能利用率变化情况 

　　数据来源：我的钢铁网

　　表二：8月分产能规模独立焦化企业产能利用率变化情况 

　　数据来源：我的钢铁网

　　总体而言，受到钢材价格反弹影响，钢厂生产积极性高涨，从而带动原材料补库需求。受此影响，焦炭价格亦逐步走稳，焦化企业开工意愿较强，开工率及产量均维持在高位。在焦化企业产能释放的同时，其平均库存却出现了小幅下降，显示目前下游需求较好。可以说，本轮焦炭的反弹完全是受到钢厂需求的带动，当前的市场情况反映了后市钢材价格预期的好转。但另一方面，持续的产能释放削减了由于环保等要求而造成后期供应相对紧张的预期，不利于焦炭长期供求关系的平衡，不利于价格的持续上涨。

　　2、下游需求分析

　　8月份国内钢厂生产成本继续上升。截止8月底，年产能大于1000万吨钢厂的螺纹钢生产成本约为3648元/吨，较上月底上升75元/吨；年产能500-1000万吨钢厂的螺纹钢生产成本约为3555元/吨，较上月底上升67元/吨；年产能小于500万吨钢厂的螺纹钢生产成本约为3471元/吨，较上月底上升52元/吨。8月底国内市场三级螺纹钢平均价格为3632元/吨，较上月底上涨48元/吨，原料成本累计涨幅与钢材价格的差距逐渐缩小。对应20天前的原料成本，中小钢厂盈利50-60元/吨。

　　表三：本月国内钢厂原料库存变化

　　从库存情况看(见表3)，8月钢厂继续加大原材料补库力度，库存上升较为明显，下半月后一些中小钢厂适当增加焦炭和炼焦煤的采购量，整体库存略有上升。目前钢厂的产量处于历史高位，且不少中小钢厂尚有盈利，原料市场需求将保持旺盛。从8月下旬不少钢厂试探性压价可以看出，目前钢厂的原料库存情况并不理想，底气不足，因此后期仍有补库的需要，短期内焦炭价格仍将受到下游需求的支撑。

　　3、宏观经济环境分析

　　3.1、国内经济企稳态势明显

　　8月份，中国制造业采购经理指数(PMI)为51.0%，比上月上升0.7个百分点。主要分项指数全部上升，其中新订单指数、新出口订单指数回升明显，超过1个百分点，企业生产经营活动预期指数回升达到3个百分点。PMI指数最近两月连续回升，本月回升幅度明显扩大，显示当前宏观经济企稳态势基本确立。目前多数行业的库存在持续消化之后已处于相对较低水平，国家稳增长的政策措施成效加上企业补库存活动的启动，有望拉动三季度宏观经济企稳回升。

　　3.2、短期市场资金较为紧张

　　8月份，尽管央行在公开市场连续净投放资金，至今已连续11周保持净投放资金，但总体看央行公开市场操作依然稳中偏紧，市场资金利率连续攀升，资金紧张的局面逐步显现。8月28日沪大额银行承兑汇票贴现率为5.74‰，较7月23日上涨2.5%。受到当月人民币远期汇率升值放缓引发资金外流及市场对美国将退出QE的预期升温影响，7月份我国新增外汇占款减少244.74亿元，连续2个月出现减少。而央行行长周小川表示流动性总体充裕，将继续执行稳健的货币政策而难有大调整，意味着“紧货币”的环境短难改观。9月份是三季度末，预计流动性仍将维持紧平衡态势。

　　4、价差分析：

　　4.1、螺纹钢与焦炭价差分析

　　如图二所示，自去年以来，螺纹钢与焦炭价差整体围绕2200-2000区间震荡，价差均值位于2155元/吨。进入8月以来，由于钢厂原材料补库而造成的焦炭补涨使得一度拉大的价差开始向均值回归。当前螺纹钢与焦炭期货合约价差为2159元/吨，与价差均值相差无几，因此我们认为，由原材料补库而造成的焦炭价格补涨已告一段落。后期虽然钢厂仍有一定的补库需求，但将难以继续推涨焦炭价格，否则将会受到套利资金的压制。

　　图二：螺纹钢期货活跃合约与焦炭期货活跃合约价差图

　　4.2、焦炭期现基差

　　如图三所示，自焦炭期货上市以来，其基差(现货价格-期货价格)总体围绕-175元/吨呈现正态分布特点。当前基差值为-70元/吨，处于基差曲线较高位置，后期有向均值回归的动力，即后市基差呈现缩小倾向。而根据一般规律，在期现价格整体下跌时基差呈现缩小态势，因此我们判断，短期内焦炭期现有回落调整的倾向

　　图三：焦炭期现基差图

　　5、结论：

　　整体而言，由于国内宏观形势整体向好以及螺纹钢价格的反弹，进入8月以来焦炭价格出现明显反弹。本轮焦炭的反弹明显受到钢厂原材料补库需求的带动，属于被动上涨。同时，由于焦炭价格的上涨，造成焦化企业开工意愿较强，致使产量及开工率高位运行，对本就供需失衡的市场进一步带来冲击，不利于后期价格继续回升。另一方面，9月是第三季度末月，市场资金较为紧张，同时部分贸易企业面临还款压力，不排除贸易商压低价格以求出货的情况出现。第三，从螺纹-焦炭价差结构看，当前其价差位于合理区间内，显示本轮焦炭补涨目标位基本到达，后期继续拉升空间较小；而从焦炭基差分析，亦可得出焦炭期现价格后期或将下跌的结论。

　　综上所述，我们认为，虽然宏观经济的转好使得三四季度市场整体趋暖，但焦炭1401合约在前期快速上涨后9月初面临调整需求，因此可尝试空单布局；而由于钢厂原材料补库需求，亦不可对下方空间过分乐观。我们认为调整第一目标位应位于1550附近。

　　创元期货研究所  张鹏