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　　5月，在南美运输不畅、美豆库存紧张及新豆种植缓慢等因素的作用下，豆粕价格表现强势。当前正值美豆种植关键时期，天气因素再度抬头，成为制约行情的关键因素。加之南美大豆输出障碍带来的全球短期供应紧张，预计短期豆粕将延续偏强走势。但受制于2013/14年度的全球供给宽松及国内需求的低迷，豆粕强势难以长期为继。

　　一、宏观面

　　国内外宏观经济复苏缓慢

　　近期发布的美国数据较为乐观。在美国股市持续上涨的情况下，人们对美国经济前景和未来个人收入水平将更加乐观。5月的密歇根大学消费者信心指数创近2007年7月以来的最高水平。美国5月芝加哥PMI指数58.7，远超预期，创一年多以来新高。美国4月成屋签约销售指数升至106.0，为近3年的最高水平。一系列数据显示美国经济正在持续温和复苏。

　　欧元区依然在经历困境，各国经济增长乏力，失业率再次新高。5月份欧元区通胀率1.4%，继续低于欧洲央行2%的目标。与新兴经济体强力增长以及美国经济复苏所不同，欧元区复苏的力度接下来将十分脆弱。当前欧元区面临的最大问题是疲弱的经济增长，脆弱的金融机构，债务水平不确定性以及政体不稳。

　　中国物流与采购联合会、国家统计局服务业调查中心发布的2013年5月份中国官方制造业PMI为50.8，高于市场预期的50，环比4月上升0.2，非制造业PMI指数为54.3,比上月回落0.2个点。5月汇丰制造业PMI初值降至49.6，跌破荣枯线，预示中国制造业生产增速继续放缓。剔除季节性因素后，5月汇丰PMI环比下跌0.8个百分点。中采PMI指数与汇丰PMI指数的分道扬镳表明大型、小型企业的景气程度分歧，这在中采分企业规模PMI指数得到验证。

　　总体上看，国内外经济复苏道路依然曲折，步伐缓慢，对大宗商品提振作用有限。

　　二、基本面

　　(一)潮湿天气延缓美豆种植，天气炒作“应时出击”

　　去年冬季至今，暴雪袭击及充足的降雨扭转了美国数十载未见的干旱局面，从最新美国大豆主产区表层土壤水分情况来看，像去年那样“一片飘红”的情况已经不复存在。如图所示，当前美豆主产区多数地区表层土壤水分较5年均值更加湿润，这种情况已经对当前的种植带来不利的影响。最新数据显示，截止5月28日，美国大豆种植进度为44%，明显落后于五年均值的61%，出芽率14%，而五年均值水平达到30%。由于天气原因造成的种植进度偏慢也是造成美豆近期表现强劲的重要原因，天气炒作有再度崭露头角之势。

　　图表 6美豆种植进度

　　数据来源：USDA

　　若这种情况延续或加重，将继续影响大豆的种植及出芽率，天气因素将成为我们后期关注的重要因素之一。从未来一到两周天气预报来看，美国大豆主产区的北达科他州、明尼苏达州、及内布拉斯加州的部分地区仍将出现较强降雨，这将迫使该地区农户再度停止大豆的播种。

　　图表 7美豆表层土壤水分情况

　　数据来源：NOAA

　　(二)南美运输难言畅通

　　从大豆供需平衡的角度来看，南美的丰产已经对全球大豆偏紧的库存作了充分补充，市场本不该出现大豆现货供给的紧张。但是，现货紧张的局面不仅在美国市场出现，在中国同样如此。而造成这种局面的根本原因就是南美丰产大豆运输受阻。

　　南美运输问题被市场关注已久，但时至今日，该问题仍未得到有效解决。从巴西港口船舶等待情况来看，港口拥堵问题还很严重。截止5月20日，南美主要港口区域的豆类(大豆、豆粕、豆油等)船货总数为231船，约合1,326.71万吨，较之5月中旬该国港口的拥堵高峰期，大豆等农产品对外装运能力仍在缓慢回升的过程中。

　　除了运输问题，罢工带来的装运能力下降也放缓了南美农产品出口的步伐。

　　针对以上情况，巴西国会巴西国会通过了一项立法，同意港口私有化和投资建设新的私有港口来解决现在的拥塞问题。但是这项立法具有双面性，一方面该立法的失效实施能够从根本上解决巴西港口承载能力差的问题，但另一方面由于港口私有化容易引起工人的反对，造成新一轮罢工。

　　因此，南美大豆的输出障碍在短期内仍将迫使全球大豆短期处于偏紧的状态，我国大豆港口库存的情况也清楚的说明了当前这种状态。

　　图表 9巴西港口船舶情况

　　数据来源：冠通期货

　　(三)国内港口库存仍处低位

　　图表 10国内大豆港口库存

　　数据来源：wind资讯

　　图表 11国内大豆进口情况

　　数据来源：wind资讯

　　近期，南美大豆的输出障碍与美豆库存的紧张支撑了现货大豆价格的坚挺，受进口成本及国内需求的影响，国内大豆进口速度明显慢于去年同期。在本市场年度过去的7个月里，我国累计进口2958.2万吨，去年同期3307.8万吨，按照这样的进口速度，本年度我国的进口总量很难达到美国农业部预估的6100万吨。

　　同时，进口步伐的缓慢也难以缓解当前国内地位的港口库存水平，在南美大豆未顺畅输出，我国港存为出现明显回升之前，国内豆粕将受到这一因素的支撑继续呈现易涨难跌的走势。

　　(四)新市场年度供需报告垫定利空基调，但短期难以释放

　　5月11日，美国农业部公布了2013/14年度首期供需平衡报告，本次报告对市场影响较大，主要是因为其给出了2013/14市场年度全球大豆供需平衡的主基调。从报告内容来看，整体表现利空，这在报告公布当日也引起了美豆的下跌。具体来看，2013/14年度美豆种植面积为7710万英亩，较往年有所下降，但USDA将单产水平给至44.5蒲式耳，明显高于过去两年，因此，2013/14年度美豆产量有望达到33.9亿蒲式耳，较2011/12年度增幅达到9.56%。

　　这种丰产的预估不仅仅体现在美国市场，USDA对巴西和阿根廷大豆产量也给出了前所未有的增产预估。其中，巴西大豆产量预估为8500万吨，较2012/13年度增加1.8%，阿根廷大豆产量预估5450万吨，增幅达5.8%。

　　毫无疑问，美国农业部新市场年度的首份报告为市场奠定了一种长线空头基调。但是，这种预估是否能够实现还存在很大的不确定性，大豆的实际种植情况及天气情况完全有能力改写美国农业部给出的首份报告。因此，在综合考虑年度供需概况的前提下，我们需重点关注大豆种植与生长阶段的真实情况。

　　图表 3美国大豆平衡表

　　数据来源：USDA

　　图表 4巴西大豆平衡表

　　数据来源：USDA

　　(五)国内需求有回暖迹象，市场信心重振尚需时日

　　受禽流感与生猪周期影响，国内饲用需求遭遇“冷春”，生猪价格与禽类价格出现明显下降，直接打击了养殖户的补栏积极性。但是，随着禽流感事件渐渐消去，以及国家启动冻猪肉收储等一系列保护猪价的举措，当前生猪市场和家禽市场愈演愈冷的局面开始止步。从5月日至今，国内猪粮比价开始回升，截止22日，猪粮比价达到5.50:1，前期低点曾达到5.24:1，由此来看，生猪市场已经出现明显起色。另外，由于受禽流感冲击较大，家禽市场所谓元气大伤，市场信心重振尚需时日。

　　图表 12 全国大中城市猪粮比价

　　数据来源：WIND资讯

　　三、资金面

　　图表 13美豆基金持仓情况与美豆价格

　　数据来源：CFTC

　　从上图可知，美豆价格与CFTC基金持仓表现出较强的正相关关系。当前来看，美豆基金持仓指数正处于上升阶段，这表明基金看多美豆的情绪趋浓。

　　四、操作策略

　　取值区间：(-100%，100%)，(-100%，-50%)空头市场：(-50%，0)偏空震荡：(0,50%)偏多震荡；(50%，100%)多头市场

　　上表是运用因素计分法对影响豆粕价格的主要因素的量化统计，通过量化分析发现，当前豆粕的综合计分值为21.7%，位于偏多震荡区间，投资者可以逢低短多轻仓介入。

　　冠通期货 弭丽英