银河期货季报：稳字为主关注美国债务上限(2)

2013年04月26日 00:14 银河期货

　　风险点之二：美联储刺激措施的退出

　　2013 年1 月初美联储会议纪要显示，有多名(several)美联储官员(Boardof Governor)表示考虑退出刺激计划、随后美联储新任副主席Janet L. Yellon随后表示：“在收紧政策时，几乎将肯定调整超额准备金率”，一下子将退出刺激计划的议题推上了风口浪尖。然而，在2 月份美联储议息会议上随着美联储承认“美国经济增长在最近几个月出现停滞”则停止了退出的呼声，而美国股指重新回到上上涨轨道。

　　虽然今年美国数据整体较好，但是鉴于失业率仍然处于高位，以及房地产复苏的硬伤，我们认为年底前退出QE 的可能性不大，美国的货币政策全年最终还是“超宽松”。具体来说，上半年退出的概率基本不存在，下半年将出现争论的声音，但仍不会真正退出。首先，伯南克的任期将在2013年底结束，不管其是否能继续连任(当前市场猜测众说纷纭)，任期内一直坚决抵制通货紧缩的伯南克是不可能改变其一再强调的货币政策的，而这个时间伯老曾明确在2014 年。在2012 年底最后一次和2013 年第一次美联储货币政策的会议纪要可以确定，美联储刺激政策退出的硬性条件：美国失业率低于6.5%；美国通胀高于2.5%；且美国经济开始稳定复苏。从上面的美国经济增长数据、就业数据、房地产数据的不稳定复苏可以看到，美国经济当前阶段只能定义为“不稳定”的“弱复苏”。

　　图7:美国去年第四季度GDP同比下滑，但1.6%的增速不算低图8:消费增长强劲

资料来源：Bloomberg 资讯银河期货研究中心

　　图9:私人部门投资大幅上扬，设备与软件投资为11.3%，创一年新高图10: 住宅开工趋势性上涨

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　　图11:销售同比增速企稳图12: 2月份消费信心指数延续上涨趋势，并处于区间高位

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　　图13:物价稳定，联储宽松货币政策暂无后顾之忧图14: PMI高于55，并持续上升

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　　图15:2月份失业率降至7.7%，非农就业持续上升图16: 首请人数趋势性下降

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　　四、欧洲：危机消退，但经济难增长

　　曾经的欧猪五国中，除了希腊，其他国家的国债收益率已经稳定，并且国债标售良好，意味着欧洲的主权债务危机已经告一段落。3 月中旬，岛国塞浦路斯传出银行存款税风波，再次令市场感到不安，但是我们认为，由于该国规模小(其GDP 只占欧元区GDP 的0.2%)，且欧洲央行早就表态会在欧元区出现系统性风险征兆的时候出手，所以我们认为塞浦路斯问题不会传染至西班牙和意大利，也不会威胁到欧元稳定。毕竟，为了欧元区的完整，三驾马车曾出资上万亿欧元挽救希腊、西班牙和意大利，那么它们不会让一个GDP 仅177 亿欧元的小国使过去所有稳定欧元的努力付诸东流。欧债危机和欧洲银行业危机都已经告一段落，塞浦路斯问题虽然引起市场关注，但是我们认为短期内难以形成系统性风险。由于缺乏经济增长点，欧洲第二季度经济难增长。

　　从长期角度观察，欧债危机已经进入了缓和阶段。欧元崩盘和希腊退出、欧洲银行体系崩溃等巨大的风险源大幅减缓。这一方面得益于欧洲主要成员国德国、法国的政治和金融政策、财政政策方面的努力，更主要和直接的还是来自于欧洲央行的果断行动，从降息到MRO、LTRO 操作，直接帮助了欧洲债务国和欧洲银行体系免于崩溃。

　　塞浦路斯存款税问题引起市场关注。现在的情况是，赛国的银行需要100 亿欧元资金，否则便会破产。它想获得三驾马车的贷款，但是被要求必须筹集60 亿欧元资金，征收存款税是一个非常有效的方式但引起众怒，并被议院彻底否决(没有一张赞成票)，赛国也不愿意失去其作为海外银行业避险天堂的好名声；它想以国家资产为抵押发行公债，可是其天然气只能在数年之后开采，教堂资金和社会安全基金的资金也远远满足不了其资金需求；将非公共企业的养老基金国有化也只能得到20-30 亿欧元资金，距60 亿欧元资金要求还有很大距离；债务减记会受到欧元区国家的强烈反对，并且使日后寻求三驾马车的贷款变得更加艰难。也许，最终人们会发现，存款税是尽快筹集所需资金的最有效方式。

　　虽然欧元区危机缓和，然而欧元区经济仍将长期萎靡。主要原因在于欧洲没有新的经济增长点，同时欧洲银行体系受创较深，恢复信贷体系的融资渠道仍然需要欧债更大幅的价格回升之后才能实现。欧洲的财政刺激政策尚难统一，不可能完全有效的改变现状。德国政府在6-7 月开始面临换届的不确定因素。

　　从经济数据来看，欧元区2012 年GDP 持续萎缩，工业生产持续下降，失业率不断攀升，PMI 更是1 年多处于50 分水岭下方，今年上半年欧元区经济复苏的可能性不大。

　　图17:欧元区2012年GDP持续萎缩，第四季度GDP同比收缩0.9%，跌幅加深图18: 欧元区失业率持续上升，今年1月份为11.9%