一、综述

　　在政府工作报告中，新一届领导人定调2013 年“GDP 目标7.5%，CPI目标3.5%，M2 目标为13%，固定资产投资增速目标18%”，均低于前几年的目标值和实际值，表明本届政府“改革”、“调结构”的决心。二季度中国经济一看数据，二看“政策”，因为目前一季度数据还没有出来，若数据较好，那么二季度财政政策和货币政策都可能不会有太大放松；若1 季度数据较差，那么有可能政府会加快项目审批，加大投资力度。货币政策方面，在经济复苏基础薄弱以及通胀压力犹存的背景下，央行会实施稳健的货币政策，变动利率或存准的概率较低，央行会用正逆回购对冲流动性的过度变动。

　　美国方面，今年公布的经济数据较好，制造业PMI 持续上升并一直处于较高位；订单增加；建筑许可、新屋开工和销售数据都在转好，显示房地产市场在缓慢复苏。但是在良好数据的背后我们应该看到，失业率仍然高居7.7%的高位，房地产复苏也有硬伤，故其二季度的复苏只能是“弱复苏”，美联储也不会在二季度退出刺激政策。

　　欧洲方面，曾经的欧猪五国中，除了希腊，其他国家的国债收益率已经稳定，并且国债标售良好，意味着欧洲的主权债务危机已经告一段落。3月中旬，岛国塞浦路斯传出银行存款税风波，再次令市场感到不安，但是我们认为，由于该国规模小(其GDP 只占欧元区GDP 的0.2%)，且欧洲央行早就表态会在欧元区出现系统性风险征兆的时候出手，所以我们认为塞浦路斯问题不会传染至西班牙和意大利，也不会威胁到欧元稳定。毕竟，为了欧元区的完整，三驾马车曾出资上万亿欧元挽救希腊、西班牙和意大利，那么它们不会让一个GDP 仅177 亿欧元的小国使过去所有稳定欧元的努力付诸东流。欧债危机和欧洲银行业危机都已经告一段落，塞浦路斯问题虽然引起市场关注，但是我们认为短期内难以形成系统性风险。由于缺乏经济增长点，欧洲第二季度经济难增长。

　　二、中国：改革背景，“稳”字为主

　　2013 年是新一届领导人上台后的第一年，这一年乃至未来五年的主旋律都将是“体制改革”，具体包括：政治体制改革、经济体制改革。政治体制改革将是未来改革的核心：主要在于新一届领导核心对反腐、贫富差距等根本问题的改革，没有政治体制改革，经济体制改革无从谈起。经济体制改革的重要内容之一是打破国有行业垄断、更大发挥市场的调节机制。

　　如果说在两会以前，市场对新一届政府“改革”的决心还有所疑虑，那么当政府工作报告表明2013 年经济目标 “GDP 目标7.5%，CPI 目标3.5%，M2 目标为13%，固定资产投资增速目标18%”时，市场应该就不怀疑新一届领导人改革、调结构的决心了。

　　GDP 目标7.5%，与去年持平。CPI 目标为3.5%，低于去年的目标4%；重要的是M2 增速目标调低至13%，2011 年目标为16%，2012 年目标为14%，而今年再次调低，表明货币政策可能中性偏紧，政府的表态是今年实行“稳健的货币政策”；在调低M2 增速目标后，固定资产增速目标低至18%对经济影响较大，事实上，自2002 年以来，中国固定资产投资增速就不曾低于18%，大多数时间都在20%以上。将M2 及投资增速目标下调，无疑表明了高层更加注重经济发展质量，拒绝单纯的数量增长。

　　在“调结构”的背景下，今年上半年中国经济会以“稳”为主；即便是复苏，也会是“弱复苏”；大幅下滑的可能性不大。

　　1-2 月宏观经济数据显示经济增长保持回升的态势。虽然工业增加值和消费品零售增速回落，但固定资产投资和房地产销售扩张强劲。2 月CPI 为3.1%，超出市场的预期，但主要是食品价格的季节性上涨以及春节错位的影响所致，我们仍然认为未来一段时间通胀压力总体温和，不构成货币政策紧缩的条件。

　　2 季度中国经济更多地看“政策”，包括改革的政策、财政政策和房地产调控政策。

　　我们认为货币政策变动的可能性不大。随着美国、欧洲及日本不断实行宽松货币政策，外来的输入型通胀压力增大，尤其是当国内的基础设施建设的配套资金开始启动之后，通胀压力会更为明显，所以放松货币政策可能性不大。然而，当前的经济仍需刺激，复苏基础并不牢固，且通胀仍然较稳定，紧缩货币政策的概率也较低。即使出现短期流动性激增或猛烈收缩的现象，央行也会运用正逆回购予以对冲，而不会轻易动用存款准备金率和利息工具。

　　财政政策将成为未来的主要变动因素。“税制改革”是未来的重要方式，比如通过“营业税”改“增值税”增加企业利润，促进企业投资。通过“房产税”调控房地产价格等等。同时通过国家财政的倾斜来刺激经济的复苏。然而，鉴于08 年刺激政策带来的负面作用，未来将肯定不会出台大规模的财政刺激措施。

　　在经济增长的三驾马车中：外需-欧美的经济“弱复苏”很难带动出口的真正复苏。内需-城镇化可带动内需，但是远水难解近渴，并且高层对城镇化具体如何实施尚无具体安排。其他渠道的内需促进已经到达极限，空间有限。剩下的只有投资，而投资中，民间投资又受制于行业壁垒-民资想投的投不了，民资能投的不想投(这又涉及到经济体制改革中打破国有行业垄断的症结)。最直接、最有力的方式，仍是由国家出马带动的铁路、公路基础设施建设。这也是整个2012 年稳定经济的主要手段，在2013 年恐怕仍然没有更多的方式。

　　图1:投资上升                             图2: 消费上涨

　　资料来源：WIND 资讯 银河期货研究中心

　　图3:受季节性因素影响，2月份CPI上涨         图4: PPI同比与上月持平

　　资料来源：WIND 资讯 银河期货研究中心

　　图5:M2小幅上涨                  图6: 新增人民币贷款在1月份大幅上涨时候回落

　　资料来源：WIND 资讯 银河期货研究中心

　　三、美国：债务上限是最大风险点

　　自年初至今，美国公布的经济数据很好。耐用品订单、零售销售、投资、就业及物价频传佳音，助推美股逼近历史记录高位。随之而来的是市场对美联储退出刺激政策的担忧。但是总体而言，我们认为由于失业率仍然处于高位，美国的房地产市场没有完全复苏，所以美国经济的复苏基础仍然比较薄弱，再加上当前通胀及通胀预期都处于可控区间，美联储在年底前退出QE 的可能性比较低。

　　美国失业率之所以重要，是因为美国经济70%以上是由消费带动的，而没有充分和稳定的就业环境是不可能带动消费的。然而我们观察美国的非农就业数据可以发现，美国的就业人数和失业率的确在复苏，但远未达到危机前水平，且多次出现复苏后再反复的迹象，而美国劳工部公布的失业率数据(U3-即现在市场上通常讲的失业率)和更有代表意义的广义失业率数据(U6)仍有较大差距(当前U6 保持在14.6%)，再考虑到其中很大部分的临时工和兼职工作岗位，美国的就业市场正如伯南克所言“尚存在结构性问题，离真正复苏为时尚早”。

　　美国的房地产业是造成次贷危机和金融海啸的根源，它恢复与否直接关系美国甚至全球金融体系的复苏。然而当前的房地产复苏迹象是否可持续？首先，我们要了解在第一轮TARP 计划中的救助资金主要用于从商业银行和各大投行手中购买以房地产为抵押的有毒资产(MBS、ABS、CDO)，真正的有毒资产只是被转移到了美联储的资产负债表中，并未消失，一旦房价复苏，各大银行必须从美联储回购有毒资产，这样其流动性受抑制，房价将再次承压。其次，由于次贷的冲击和流动性的相对紧张，商业银行对房屋贷款仍是持高度谨慎态度，使得试图购房的个人难以顺利得到贷款购房。最后，由于大量止赎房屋的存在，房地产市场的存货很大，限制了新屋开工，以及与之相关的实体产业的投资和增长。从数据观察美国房地产的确在复苏，但我们应该看到其复苏的基础并不牢固。美国整个经济的复苏仍是“弱复苏”，处于高度不稳定和不确定当中。

　　风险点之一：5 月19 日触及债务上限

　　理论上讲美国政府应当已经破产，然而财政部通过临时延长债务上限的手段将美国的财政问题不断拖后，美国参众两院分别在1 月24 日和2 月1 日投票通过了暂时性延长债务上限的方案，允许政府通过借款维持运营至5 月19 日。

　　但是一再推迟问题并不能解决问题，债务上限问题并没有得到解决。提高美国债务上限的前提是削减财政支出，现阶段两党就在此关节争执而迟迟不能达成协议，共和党希望在十年内达到预算平衡，为此削减支出共4.6 万亿美元，并推翻奥巴马医改；但是奥巴马坚决反对该提案，民主党提出的方案是十年内削减支出1.85 万亿美元，并增加富人税收。两党就削减财政支出及债务上限的谈判将是一个长期的过程，而无论以何种方式和金额达成削减财政支出，当它真正发生的时候都将给美国经济带来极大的拖累。

　　债务上限将影响的不仅仅是美国的经济，更重要的是影响美元和美债。美国债务上限不能上调，则美债面临违约的风险，全球金融体系风险大增。这时全球投资者会向美元涌入美元大涨，美债也会离奇的大涨。 美债作为全球投行和对冲基金的投资模型基石，其大幅波动会对全球股市和大宗商品市场产生非常大的冲击。

上一页12下一页