2.4银监会新规引发影子银行被清理的忧虑

　　银监会3月25日下发《中国银监会关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》(以下简称《通知》)。《通知》明确要求，投资于“非标准化债权资产”的理财产品，商业银行应实现每个理财产品与所投资资产(标的物)的对应，做到每个产品单独管理、建账和核算。 据标普统计，截至2012年底中国的影子银行规模已经达人民币22.9万亿元，近年的年复合增长率高达34%；银行提供的多数理财产品只是变相的存款。2012年底银行理财产品规模增长56%至7.12万亿元，相当于去年底系统内存款总额的7.6%；根据标普的划分，影子银行中集合信托计划、单一资金信托(费银行理财产品通道)、民间借贷具有较高的风险，截至2012年末，此三项产品的估测规模分别为1.9万亿、2.6万亿和4.6万亿；另外企业债券和委托贷款信用规模分别在7.3万亿和5.9万亿左右。

　　单独看银监会的25号令，总体对市场影响还是有限，因为银行理财产品中大部份是信贷类，约有4.8万亿，不在清理的范围内，不过银监会会否将规范延伸到其它影子银行，尤其是地方融资平台会否受到影响，将对地方投资带来困扰，因此2季度银监会的新规延展值得关注；不过从中长期看，国内影子银行在规范后仍存在较大的发展空间，22.9万亿元的信用规模相当于2012年中国GDP的44%。但对比20国集团和欧元区的数据作比较，金融稳定委员会估计2011年底上述地区影子银行信贷总额相当于它们GDP总额的111%，因此影子银行的规范对短期带来冲击，但却是能更健康的长足发展。

　　2.5新IPO箭在弦上 心理压力不容忽视

　　其实近年来，新IPO的融资量远小于再融资的量，但市场依旧将新IPO做为股市流动性影响的一个重要因素，去年10月新IPO就开始接近停滞状态，连续5个月处于0发行的局面，这也为去年12月的反弹构筑一定条件，但是新IPO暂停却形成明显的堰塞湖效应，根据WIND数据统计显示，包括初审中、辅导备案登记受理、落实反馈意见中、已预披露、暂缓表决、中止审查和终止审查的各种类别合计共有1040家排队的IPO,虽然管理层从去年12月开始通知新IPO自查开启后撤单的公司明显增多，终止审查达到187家，占比18%，尤其创业板终止审查的达到144家，占到整个终止审查的77%；但是剔除中止审查和终止审查的新IPO仍有847家，其中创业板334家，中小板351家，主板172家，如果将2012年平均每只IPO上市募集的资金4.72亿、6.18亿和12.83亿计算，则三大板块IPO将需要募集资金1576亿、2169亿和2207亿，合计5952亿，同时我们根据中登公司公布的股票交易结算资金余额看，截止3月22日只有6588亿元，仅仅略微高于新IPO的募集资金量需求，从资金的角度，新IPO的重启无疑会对市场形成较大的影响，尤其是对投资心理的影响甚至高过实际资金面影响。

　　图11: 新ipo暂停5个月 单位：亿图12: 新IPO的堰塞湖情况 单位：个

　　资料来源： WIND 中证期货研究部

　　图13: 新IPO分类情况 单位：个

　　资料来源： WIND 中证期货研究部

　　2.6流动性继续呈现中性偏弱

　　除新IPO影响流动性外，解禁套现也将压缩流动性，同时央行的货币政策也对总体宏观流动性；根据统计显示1季度解禁量为4112亿元，2季度略微增加到4222亿元，而且7月份单月解禁达到7850亿，这个压力或可能提前反应在2季度，从而形成压制作用； 另外央行自春节后持续形成正回购的公开市场操作，陆续从市场回笼资金，根据统计连续8周净回笼资金10930亿元，这对宏观流动性大池子形成一定影响，虽然从银行拆借利率看央行的回笼资金还没有形成太大的影响，但国内股市历来就对货币政策较为敏感，货币政策收紧压制投资者信心，另外，虽然我们预期3月CPI将出现回落，但3季度通胀忧虑有所增加，因此央行可能在2季度延续正回购控制流动性的操作，这将继续形成不利的一面。

　　图14: 解禁量小幅增长 单位：亿图15: 央行持续净回笼 单位：亿元

　　资料来源： WIND 中证期货研究部

　　2.7欧洲困局未解 仍成困扰因素

　　虽然中国股市同国际市场股市相关性不高，但由于大宗商品的国际相关性较高，而通过大宗商品的波动也将间接影响到国内股市；1季度欧洲存在意大利大选和塞浦路斯征存款税的突发扰动因素，推高美元指数走势，间接压制大宗商品价格，也拖累股市的表现；进入2季度，意大利组阁迟迟不能成功，而塞浦路斯最终的征税方案使得大储户损失或远超预期，这个带来的后续连锁影响仍值得观察； 而且欧美两个强国德国和美国近期数据也呈现反复，德国制造业数据仅2月短暂回到50上方后3月再度下降到48.9的萎缩水平，而美国的3月的制造业数据也从2月的54.2下降到51.3，预计德国仍将受困欧洲乱局拖累。 综合看国际市场，2季度带来提振力有限，相反困扰因素却没有消除。

　　三、期指市场数据统计与分析

　　3.1交易量和持仓量变化：日均持仓萎缩 成交明显放大 净空头先扬后抑

　　上月日均持仓小幅萎缩，但成交则明显放大，日均持仓量在10.28万手，低于2月的11.87万手，日均成交86.81万手，远高于2月的74.7万手。 总持仓在3月呈现先抑后扬的格局，月初总持仓从13万手震荡回落，最低接近9万手，主要是对两会期间政策不确定性带来的观望情绪较重，两会后总持仓逐步回升，但没有回到前期高度，在12万手就受阻，月底重回到11万手的水平，资金面总体呈现谨慎的心态。

　　从净持仓看，表现与总持仓相近，呈现先抑后扬的走势，净空头头寸从9800手回落到2426手，但市场表现却是以横盘宽幅整理的格局，并没有因为净空头的下降而出现回升，主要原因则是净空头的下降主要是空方减持形成，多头同步减持导致了缺乏向上的推动力；之后净空头再度增加，到3月底回到7000手左右的水平。

　　图16: 日均持仓量和成交量继续增长 单位：手图17: 净空头头寸先扬后抑 单位：手

　　资料来源： WIND 中证期货研究部

　　3.2基差分析：基差总体偏低 套利机会较少

　　上月主力合约基差波动区间在【-11.3，9.9】之间，按收盘统计显示升水和贴水几乎各占50%，尤其多次尾盘打压扩大贴水幅度，但10点左右的贴水不具备反向套利的机会，因此从3月基差表现看，正反向套利机会都较少，不过需要注意的是，随着年报后分红高峰的逐步到来，预计期指5、6月的基差呈现贴水幅度将增大。

　　从跨期表现看，近月两个合约的价差维持在【2，14】的区间，跨期合约价差逐步收窄，而且1306合约近期持续对1305合约贴水，一方面可能有对中期走势不太乐观的预期，当然也有前面说到的分红周期到来的常态贴水形成的结果，因此不必过份去担忧贴水形成的压制。

　　图18: 基差走势 单位：点图19: 价差走势 单位：点

　　资料来源： WIND 中证期货研究部

　　四、2季度行情展望

　　综合前面的分析，宏观数据维持弱复苏、上市企业盈利短期改善及部份政策或落实三大因素使得自去年12月反弹以来的基础支撑尚存，但是2季度不确定因素明显增加，主要体现在：新IPO重启在即，将成为市场较大的压力因素；其次解禁和货币温和收紧的政策继续对流动性不利；另外银监会会否将银行理财产品的规范扩展到整个影子银行市场，成为市场的担忧；而且欧美市场不确定性困扰因素也没有消除。因此，在众多不确定性下，市场2季度的表现也将显得较为纠结，或呈现宽幅震荡的概率较大，沪综指波动区间【2140，2500】，沪深300指数波动区间【2360，2800】。

　　中证期货 赖科 刘宾

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