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　　摘要：

　　塑料9月初发力上攻后一度成为商品市场领涨品种之一，在到达11000点的高点之后塑料的基本面发生了变化，原油的走弱和供给压力的的凸显致使期价形成倒V字反转，加之内外围宏观环境的不佳，塑料恐将在目前的下行通道中继续行进，后市可能重返10000点。

　　第一部分：欧债危机警报再响  四季度经济难言逆转

　　近日，标普将西班牙的信用评级由BBB+下调至BBB-，风险货币有所回落，整体来看，风险货币近期的整理走势依然延续，风险偏好持续下降，依然存在下跌风险。IMF日前强调，欧元区危机仍是全球经济前景面临的最显著威胁。在欧元区外围经济体中，投资者对欧元能否存续的担忧使得市场利率被推升至很高的水平。尽管区域政策有所进步，但欧元区危机仍在加深。欧债危机的外溢风险主要通过贸易、金融和商品价格等渠道传播，导致欧元区以外的国家经济活动收缩和金融市场紧张。从美元指数近期的走势可以看出，QE3推出后美元并没有如同前两次那样出现大幅下跌，反而在80一线企稳反弹，由于10月5日低点高于9月14日低点，目前走势可能已经在更高的低点基础上，出现了更高的高点，上涨趋势得到确认，后市进一步反弹的可能性较大，这也同时暗示着欧系货币后市可能进一步下跌。

　　欧元兑美元汇率图  数据来源：bloomberg

　　从四季度的中国宏观面来看，国内的企业盈利和宏观数据短期内都很难形成实质意义上的拐点，需求的持续低迷，使得主动去库存转向被动去库存的进程放缓。而且，当且中国的经济已经从终端需求多寡等短期层面上升到高杠杆，资源错配等长期层面。当资产泡沫处于破裂状态时，债务紧缩需求的衰退会持续一段时间。 三季度中国的实际经济增长速度可能已经跌落至6-7%之间，这一点无论是从投资消费还是净出口这三架马车来看，它们的增长速度均有不同幅度的下降。从PMI这一经济先行指标来看，汇丰和官方的最新PMI均处于荣枯分水岭下方，未来在四季度可能经济仍呈震荡筑底的态势，按历史规律来看，PMI 在10月份可能会处于历史较低值，制造业形势整体不容乐观。

　　第二部分：原油不给力  石化价下调

　　1. 双油不同步，下方有空间

　　WTI原油价格9月中旬借美国第三轮量化宽松之力跃升至100美元/桶，其下游产业链上的化工品价格也鸡犬升天，塑料就是国内期货品种中获益最多的一个，9月14日出现年内第一根涨停K线。但是原油随后而来的震荡走低，并没有引发其他石化商品的积极跟随，其中石脑油和原油在十月前后就出现了走势的背离。

　　从产业链看，确定塑料生产成本主要是看“两油”，一是原油，二是石脑油。虽然，从石脑油到LLDPE之间的乙烯原料是构成PE成本更直接的因素，但在我国乙烯多为石化企业的炼造中间产品，其价格受市场价影响较小。因此，从原油和石脑油的价格走势，我们可以大致观察到LLDPE的成本变动。一般来说，原油和石脑油的相关系数非常高，但是从下图可以看出，9月下旬起两者出现了一定程度的背离，石脑油相对较为抗跌。截止至10月10日，WTI原油11月合约报收于91.25美元/桶，较9月中旬下跌9.41%，石脑油日本地区CFR价格为978美元/吨，同期下跌2.64%，其下降速度远小于原油市场。

　　数据来源：隆众石化，徽商期货研究所

　　从产业链相关度考量，长期内石脑油与原油价格必然要同步；从市场需求量角度考量，必然是石脑油价格向原油价格主动回归。那么，我们来简要分析一下原油后市的走势。前期国际油价的上涨主要源于两点预期：一是，美国推出量化宽松，美元贬值预期增强，商品价格将相对抬升；二是，欧洲央行出台无限制购债计划，相当于欧版量化宽松，市场担忧情绪或得到安抚。但是以上两项措施均尘埃落定后，市场并不是按照此前猜想走下去。首先，美元指数9月14日下探78.6后，又出现了显著的反弹，当前回到80附近，主要是因美国经济回暖激发了美元避险需求；其次，西班牙迟迟不愿求援，希腊紧缩在国内遭抵制，欧洲债务局势未能有效稳定，市场为危机解决的乐观心态消退。因此，在前期金融属性的光辉逐渐暗淡后，以原油价格为代表的大宗商品仍将跟随经济的脚步出现偏弱走势。EIA(美国能源信息署)在其10月份的报告中预估，布伦特原油价格在2012年剩下的几个月里会从近期的高位往下回落，预计第四季度的平均价格在111美元/桶，同时到2013年WTI现货价格平均预计为93美元/桶。

　　期货市场的持仓也正预示原油向下的压力。下图为CFTC原油非商业持仓情况，可以看到，非商业空头持仓自9月下旬起连续两周增加，多头持仓则有所降低。截止至10月2日当周空头持仓达到10854张，较9月18日增加1140张，接近7月初的下半年高位水平。

　　数据来源：WIND，徽商期货研究所

　　由以上分析可得出结论，国际原油走势持续偏弱将带动石脑油向下补跌，同时也将很大程度上决定LLDPE成本线的下移和价格向下空间的扩展。

　　2. PE生产厂家集中下调挂牌价，或成为一波LLDPE价格跌势的开端

　　今年9月上旬，全国PE生产厂家纷纷上调LLDPE的挂牌价，进入中旬，连塑即迎来一波上涨行情，但是时至9月下旬，从9月24日开始，各区域的石化厂家接连下调LLDPE挂牌价，从表中我们可以看到，各PE生产厂家下调次数为1-4次不等，而LLDPE的价格重心则下移400-600元/吨。且根据历史状况来看，身为PE产品价格波动环节中最直接的利益关系者的石化企业，往往对LLDPE的价格波动拥有超前的嗅觉，因此，本轮价格的下调极有可能是一波LLDPE价格跌势的开端，且由于当前原油和石脑油价格均处于高位，生产厂家仍拥有一定利润，因此成本支撑并不牢固，所以，PE生产厂家后市仍有继续下调挂牌价的可能。

　　表：国内PE生产厂家今日下调挂牌价动向统计表

　　数据来源：隆众石化，徽商期货研究所

　　第三部分：产能释放进口较高 塑料后市供给压力增大

　　1.新产能集中产出合格品，PE供应量大幅增加

　　在9月初的连塑报告中，我们曾经提到，8月下旬至9月下旬，各石化企业共有93万吨产能的PE装置进行检修，而10月份，密集检修状况仍在持续，各石化企业共有117万吨产能的PE装置进行检修。但是，时至今日，大庆石化和抚顺石化在8、9月间投放的135万吨新产能均已有合格品产出，完全抵消掉了因装置检修而减少的PE供应量，甚至还富余18万吨。因此，整个10月而言，塑料产品的产量会增长较多，供应趋于宽松，对LLDPE的现货价格乃至期价都无法起到支撑作用，甚至会在一定程度打压期价。

　　表：国内PE新产能投放时间表

　　数据来源：隆众石化，徽商期货研究所

　　表：国内PE装置检修时间表

　　数据来源：隆众石化，徽商期货研究所

　　2.LLDPE进口量保持高位，后期国内PE库存或将回升

　　2012年8月，国内LLDPE产量为26.6万吨，连续3个月处于25万吨以上的高位，进口量为24.46万吨，连续3个月维持大幅度增长，且仅比同月产量低2.14万吨，这对国内生产厂商的冲击无疑是很大的。根据以往经验，9-12月的进口数量很难降至20万吨以下，而国内产量也极有可能按照历史规律继续增加，在需求平稳的状况下，后市PE整体库存有上升趋势，整体供大于求的格局将延续，对LLDPE期现市场都将形成下行压力。

　　图：LLDPE国产和进口量对照图(单位：万吨)

　　数据来源：Wind，徽商期货研究所

　　第四部分：后市观点和策略

　　综上所述，原油期价的平衡格局可能打破，美元向上原油向下的概率在加大，对塑料的成本支撑作用削弱，现货挂牌价面临下调，加之新产能集中投放，检修装置重启和进口的高企使得PE的供给压力增加。连塑期价目前运行在10450一线，仍未走出下降通道的上轨，参考重压力线为10550-10600附近，建议操作策略为沽空，从10450一线开始建仓，逢高逐级加码，后市目标点位10000点，参考止损点位10700。