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　　一、行情分析

　　随着美国QE3政策的推出和前期天气题材炒作的热情减退，前期走势独特的豆类商品面临阶段性的调整需求，整体呈现震荡偏弱格局。从基本面看，首先，当前正逐渐进入北半球大豆收割期，大豆的市场供应压力将会加大，同时今年大豆已经累计巨大涨幅，价格或将进入阶段性调整。其次，北美大豆减产已成定局，今年美国大豆预计减产1200万吨，直接影响本年度市场供应，进而抬高油厂采购大豆的成本。第三，国内在三季度进口大豆的速度和数量将继续减少，从而减轻了国内现货市场的压力。就大豆和豆油来看，二者由于处于同一个产业链，所以均受到相同的基本面的影响，但是由于压榨利润的变化，走势往往出现出现偏离常规的态势，从而出现套利的机会。

　　8月进口大豆预期到港460万吨，截止8月30日，8月实际到港数量在437万吨，8月底进口大豆月末结转库存为659.4万吨。9月预期到港数量为380万吨，截止9月13日，到港量为192.1万吨，略高于预期。港口消耗有明显加快，油厂开工生产量提高，因9月中下旬豆粕现货市场将有一轮备货，以满足双节期间的需求。同时，双节期间大部分油厂可能会选择停工，故目前加大生产力度，以备足库存。

　　7月以来，美豆压榨利润从前期70降至40美分/蒲式耳，使得8月美豆压榨量降至历史同期最低值，8月美豆油产量降低1.1977亿磅。受豆油制生物柴油利润自7月见底回升，美豆油消费量呈现增长，故而美豆油库存降低1.7675亿磅。美豆油库存降低，对国际豆油价格形成支撑。

　　图1 生物柴油/美豆油月度均价比值、豆油制生物柴油利润

　　豆油和豆粕均属于大豆下游产品，但是豆油除了自然属性之外，仍受到国际原油价格走势的影响。从豆类此波下跌趋势来看，豆油的跌幅比大豆将会更大，因为原油价格走势近期下挫较明显。当前国际油价正面临多重利空因素威胁。首先，上周公布的中国汇丰PMI初值显示，当前国内制造业依然处于低迷状态，经济前景缺乏转暖预期将难以提升未来原油需求能力。此外，欧元区9月PMI指数萎缩至45.9，创2009年6月以来新低，同样给原油市场造成不小的打击。两大经济体先行指标继续下挫无疑会拉低原油消费预期，欧佩克报告显示，2013年全球原油需求量将比2012年减少37万桶/日。其次，持续高位运行的国际油价正在触痛美国民众的忍耐极限，无论是现任总统奥巴马还是竞选人罗姆尼都将无法回避高油价的执政考验。因为这不仅关乎个人在选举中的票仓比重，而且还影响到对伊朗的制裁效果。而释放原油储备能起到立竿见影的作用，因此油价只要大幅攀升就会面临政治干预的威胁。再次，伴随着三季度全球原油需求高峰结束，消费预期下降，而上周沙特扬言计划增加原油供给量则会进一步加剧这种失衡趋势。截至9月14日，美国原油库存大增853万桶，远超市场预期。 从周K线上看，NYMEX原油和布伦特原油期价在上周均跌破了6月底以来的上升通道下轨支撑线。在众多利空因素袭扰下，未来国际油价易跌难涨。

　　二、套利分析

　　由于南美减产预期从今年初投机基金就开始大力推升豆类价格，下游产品中豆粕的刚性需求强烈，价格迅速攀升，油厂压榨利润也持续回升。从港口现货压榨利润来看，去除极值情况下，正常的压榨利润通常在-200~300元区间波动，9月初至今现货压榨利润均值接近400元/吨，处于高位。结合基本面因素，今年豆粕的大幅上涨已经给饲料养殖业成本带来压力，养殖户出栏意愿强烈，后期饲料需求恐将回落。而国产大豆产量的下滑很可能使食品豆的供给显得紧张，豆类上下游基本面强弱有望进行转换。目前国家储备仍有约830万吨大豆，若后期进口大豆成本高居不下，预计国储拍卖市场火热场面有望继续保持。另据报道，8月30日下午，国家发改委产业协调司和价格司约谈中粮集团、益海嘉里、中储粮油脂等6家在行业领域具有相当分量的大企业 ，警示不要再热炒豆粕价格。从历次调控大豆和植物油价格的市场反应看 ，豆类价格过快涨跌的势头将会得到有效遏制。

　　近期农产品有个显著的市场表现是，豆类期货借以进行的天气炒作的行情已告一段落，从大豆的生长速度来看，由于三季度正值2011/2012大豆市场年度后期，近几周美国中西部地区出现有利降雨，且气温下降，大豆生长状况略有好转，但仍为1990年以来历史同期最低水平，远低于上年同期的水平。截至上周，美国大豆结荚率为91%，较前一周提高8个百分点，去年同期为79%，5年均值均为83%，其中，北达科他和俄亥俄结荚率已达100%，路易斯安那和密西西比州也达99%，衣阿华州达95%；大豆落叶率为4%，去年同期为1%，5年均值为1%。随着8月中旬美国大豆作物全面结荚并进入后期生长阶段，可以从预估今年大豆产量逐渐确定产量，可以确定天气炒作的行情已经基本结束，市场逐渐走向理性。

　　从期货盘面压榨利润来看，剔除合约换月因素，盘面压榨利润大于0的情况比较少见且持续时间不长。目前，大商所盘面压榨利润处于相对高位，从统计角度来看压榨利润回落可能性较大，买大豆、卖豆油的提油套利机会显现。操作上，可以按2：1(大豆：豆油)的配比进行操作，资金占用30%-50%。同样的操作手法，也可以选择买大豆、卖棕榈油等等。

　　图2 港口现货大豆压榨利润

　　图3 期货盘面压榨利润

　　图4 连豆1305走势图

　　民生期货农产品组