西部期货：短期政策提振 PVC将重回基本面
作为横跨化工行业与建筑行业的“桥梁”品种，PVC前半年一直上演弱势下跌行情，随后经过近两个月的横盘整理，近期有筑底突破之势。从基本面看，虽然PVC行业上下游分属不同行业，影响因素较多，但判断行情走势要抓住“主要矛盾”，主要矛盾引导行情演绎的方向，近期PVC行情的主导因素是上游成本因素以及宏观经济影响下的市场氛围，而PVC下游建筑行业需求疲软是限制价格走势最主要原因，属于“次要矛盾”，短期政策支撑下突破前期高点，但中期仍将重回基本面，房地产行业需求将成为引导行情的主要因素。
第一部分 影响因素分析
一、各国政策利好 提振大宗商品上演“政策市”
9月份是全球货币政策的“闹市”，在经济复苏疲软的背景下，各国使出浑身解数，出台各种量化宽松政策，尤以欧盟、美国为甚，在量化宽松货币政策下，全球大宗商品大幅上行，工业品、化工品上演“政策市”，而这种现象仅属短期效应，中长期正面影响不太显著。
1.1 美国QE3提振大宗商品价格
备受瞩目的美国量化宽松政策终于9月13日落幕，与前两轮量化宽松相比，新一轮QE3每月购买400亿美元抵押支持债券，并且不设执行上线，而且如果美国就业市场前景没有显著改善，美联储还将采取更多资产购买行动，并合理利用其他政策工具，此外，美联储决定将延长低利率时间至2015年中，大有不刺激经济上涨不罢休之意。尽管美联储QE3在市场预期之中，但其幅度之大、力度之深始料未及，美联储显示出的不见复苏不收手的决心完全超出了市场预期，所以美联储该行动在大宗商品上引起巨大反映。但对于美联储QE3的评判，应该客观而全面，直观看，量化宽松对房地产、劳动力市场都将带来利好提振，有利于美国经济复苏，并带动全球商品市场价格，但仍存在一些潜在问题。具体看来：(1)对房市的影响，QE3有利于进一步压低按揭利率，有利于控股房市的复苏，但是按揭利率保持低位并非房市复苏的主动力，而是居民信用记录以及银行的信用条件，所以短期利好效应明显，持续的正面影响不会太显著；(2)对劳动力市场的影响， 目前美国的失业主要是周期性造成，而非结构性失业，基于周期性的失业QE3就会起到非常积极的作用，但单靠货币政策难以在短期内解决严重失业问题，因为改善周期性的失业必须依赖货币政策与财政政策的共同努力，所以仅仅依靠QE3对就业市场影响有限，这就无形中拉长了QE3的实施期限。所以整体看，QE3短期对市场的提振作用明显，而对商品价格提振的高度不应盲目乐观。
1.2 欧盟会议利好 欧债危机暂且平息
9月份欧盟区亦是利好频频。(1)9月5日ECB推出无限量冲销式购债，放宽抵押品要求。ECB购债最大的亮点就是无限量和债权人地位。OMT计划主要购买短期国债，尤其是期限在1-3年的国债，不会事先设定购债规模，此外，跟债券条款相符的前提下，欧洲央行通过OMT计划购买债券不享有优先索偿权。(2)9月12日德国宪法法院公布，允许一定条件下批准ESM和财政公约，驳回反对ESM以及财政公约的申诉。作为欧元区核心国家，德国将承担3成的供资比例，虽然德国法院同时表示，在无德国下议院核准的情况下，德国在ESM的负担不得超过1900亿欧元，但其驳回申诉的举动已经意味着短期欧债危机发生的概率几乎为0。(3)为期两天的欧盟财长会议14日至15号在欧盟轮值主席国塞浦路斯举行，虽然会上财长们对于是否应当援助西班牙发生了分歧，债权国希望西班牙政府能进一步采取措施摆脱债务危机，但希腊财政部长14日表示，欧洲各国及国际组织已经开始讨论希腊提出的将预算消减项目延期两年的要求，并且预计欧盟委员会、IMF和欧洲央行国际三方检查团的谈判工作将于月底结束，目前已取得重大进展。
在政策频频利好下欧元区短期发生债务危机的概率大大减小，短期对市场信心的提振效果明显，但从后市看，经济复苏将成为欧元区稳定的关键因素，目前欧元区PMI、就业市场等多项数据都表明经济陷入衰退之中，欧洲经济复苏道路依旧漫长。
1.3 中国政策同样宽松 但经济实体依旧较差
国内经济疲软已经成为不争的事实，为了刺激经济增长，9月份国务院陆续批准多项基建项目，预计资金使用超过一万亿。发改委9月5日公布批复总投资规模逾7000亿元的25个城轨规划和项目，6日公布批复13个公路建设项目、10个市政类项目和7个港口、航道项目。据统计，8月份人民币贷款增加7039亿元，同比增加1555亿元。国内市场如此充裕的资金流，对商品市场尤其是房地产相关品种提振明显。但从数据看，8月PMI再度降为49.2%，创9个月来新低，短期依靠基建拉动需求有一定效果，但经济的持续好转仍有待观察。
二、乙烯法短期成本支撑明显
2.1 原油高位震荡 成本支撑明显
原油在97美元震荡整理达一月之久，而在国际量化宽松政策提振下，原油震荡上行，盘中一度冲上100美元高位，地缘政治多元化以及政策提振是原油突破阻力的主要因素，后期经济复苏放缓及战略储备的释放是打压油价的重要因素，所以原油短期利多因素提振下相对偏强，而中期随着主导因素弱化或将逐步回落。
(1) 地缘政治短期依然存在但稍显缓和。中东紧张局势等地缘政治因素一度威胁原油供应，持续的反美示威以及伊朗和以色列之间不断趋紧的关系，都给该地区的石油生产构成潜在威胁，可能会影响全球石油供应。但整体看伊朗局势与叙利亚局势均未进一步恶化，所以地缘政治短期依然存在，但对油价的支撑作用或将趋于缓和。
(2)原油库存从高位回落。数据显示，9月份原油库存在8月份回落后相对稳定，而8月库存回落幅度较大，主要由于美国夏季旅游消费旺季提振，汽油消费提升尤其明显。从图形上看，短期原油库存、汽油库存有所回落，对油价有一定支撑，但在放在历史走势中，目前的库存水平仍处于相对高位，后期一旦原油旺季消费结束或者地缘政治缓解，库存压力或将重新显现。
图-1 原油库存数据
数据来源：WIND、西部期货
(3)基金持仓仍以净多占优。CFTC公布的持仓数据显示，截至9月11日当周，纽约商品交易所(NYMEX)的原油期货总持仓量为1585806手，其中基金多头持仓为380849手，而空头为132184手，净多单248665手，环比增加10073手，基金在政策利好情况下进一步加持仓位。但从目前持仓看，市场信心在无明显利好的支撑下一路回升，多头力量后期持续上攻空间不大，对油价后市的支撑作用相对受限。
图-2 亚洲乙烯价格走势
图-3 国内乙烯产量图
数据来源：WIND、西部期货
2.2 乙烯近期价格高位坚挺
从国内乙烯产能看，8月份国内乙烯产量116.5万吨，同比减少1.9%，从趋势看，今年前半年产量一直处于回落态势，7月份稍有企稳，但8月份再度回落，但市场供给相对较少。从亚洲乙烯价格看，由于装置检修供给不足，8月份价格一路走高，接近历史价格高位，而9月份小幅回落，三季度亚洲区域内装置检修较为集中，但9月下旬随着中沙/天联/台湾台塑等装置陆续重启后，供应担忧将逐步缓解，后期走势更多受制于原油及经济前景演变。近期乙烯价格的强势上行，导致乙烯法生产PVC成本不断抬升。
乙烯法成本估算：1.012*VCM价格+工资
表1 乙烯法进口PVC成本核算
| VCM单价(元/吨) | *1.012 | 工资 | 综合成本（元/吨） | |
| 乙烯法 | 6130 | 6201 | 887 | 7091 |
| 乙烯法 | 6145 | 6219 | 887 | 7106 |
数据来源：金银岛、西部期货
三、电石法PVC成本高企 企业亏损
据不完全统计，目前国内PVC生产企业约为88家，其中乙烯法生产企业为13家，涉及产能396万吨；75家电石法生产企业中，长期稳定生产的为58家，其余或阶段性停车或维持极低的开工水平。糊树脂企业10家，产能共71.5万吨，其中武汉祥龙电业暂时关停中。
由于国内经济实体较差，电石需求量相对疲软，从国家统计局数据显示，12年7月电石产量为152.3万吨，环比下降12.1%，1-7月累计产量1115.6万吨，同比增长6.1%。由于需求不足，电石价格亦是维持盘整态势，但由于其他费用成本影响，电石法PVC生产企业成本偏高，利润较低，目前大部分处于亏损状态。幸好近期烧碱价格相对理想，可以一定程度弥补PVC生产的亏损，但后期烧碱价格依然面临较大压力。
电石法PVC成本=电石价格+1.5/1.6+其他费用(1800-2000元)
表2 电石法进口PVC成本核算
| 工艺 | 生产成本 | 市场售价
|
盈亏现状 | 备注 | ||
| 电石 | 成本 | 运费 | ||||
|
电石法
|
2900（华北） | 5650 | 600 | 6450 | +200 | 原料低位+1300；
原料中高位+1800 |
| 3650（华东） | 7275 | 400 | 6550 | -1125 | ||
| 3800（华南） | 7500 | 200 | 6650 | -1050 | ||
数据来源：金银岛、西部期货
从后期看，随着节能减排的推进以及相关政策的逐步落实，电石价格或将逐步抬升，但后期如果原油价格回落，占比较大的运输费用将联动影响，将对电石法PVC成本中长期仍面临较大压力。
四、国内供求“微平衡”
表3 国内PVC供应变化表(万吨)
| 12/1 | 12/2 | 12/3 | 12/4 | 12/5 | 12/6 | 12/7 | |
| PVC树脂产量 | 109.13 | 107.00 | 111.7 | 109.0 | 111.7 | 115.0 | 108.1 |
| 进口量 | 9.32 | 11.15 | 11.66 | 9.37 | 10.11 | 8.73 | 10.06 |
| 出口量 | 1.38 | 2.18 | 4.74 | 4.68 | 4.39 | 2.66 | 2.15 |
| 表观消费量 | 117.07 | 115.97 | 118.62 | 113.69 | 117.43 | 121.06 | 116.01 |
数据来源：WIND、西部期货
从供给端看，今年前半年PVC产能相对稳定，从产量看，7月国内产量108.2万吨，环比减少6.02%，而进口10.06万吨，环比增加15.23%，出口2.15万吨，环比减少19.17%。从表观消费看，2012年7月PVC表观消费量为116.07万吨，同比减少4.17%。从产能看，今年上半年完成新扩投的仅三家企业，共新增产能75万吨，与去年相比关停、搬迁或临时停车的产能有180万吨。而下半年企业虽仍有扩投或在建项目，按企业计划或预期估算，将投产260万吨左右，但实际可运行投产的预计将在150-200万吨以内，而且多数是经过长时间建设计划运行的项目。短期PVC市场处于“微平衡”状态，后期随着产能扩张供给压力将逐步增大。
五、下游市场“金九银十” 值得关注
PVC下游行业的主体是房地产，虽然国家队对房地产调控的举措一直没有放松，但近期碍于经济增速的下滑，国家实行为“保增长”而“适度宽松的货币政策”，房地产还是出现了小幅的回暖。最近数据显示，8月全国主要的54个城市签约量再创新高，成交量创两年新高。并且8月中国防务新开工面积自2月以来首次增加，房地产行业呈现缓
慢的复苏迹象。俗话说“金九银十”，在房地产行业体现的较为为突出，尤其是近期国家政策的支撑，发改委在9月5日、6日两天连续批复近60个项目，总投资规模超过1万亿元。短中期如果房地产需求旺季显现，PVC需求或有所好转。
第二部分 总结与展望
综上所述，我们可以得到如下结论：
1、各国政策短期利好 提振大宗商品上演“政策市”9月份是全球货币政策的“闹市”，在经济复苏疲软的背景下，各国使出浑身解数，出台各种量化宽松政策，尤以欧盟、美国为甚，在量化宽松货币政策下，全球大宗商品大幅上行，工业品、化工品上演“政策市”，而这种现象仅属短期效应，中长期正面影响不太显著。
2、乙烯法短期成本支撑明显 上游原油在政策提振及地缘政治提振下短期震荡偏强，而中长期或将回落至合理水平。但原油价格提振及供给紧缺下，石脑油、乙烯价格在高位相对坚挺，三季度亚洲区域内乙烯装置检修较为集中，乙烯法成本支撑明显，但随着后期检修装置陆续开工，后市货源供应或将充裕，其价格走势将依赖原油及市场环境。
3、电石法PVC成本高企 企业亏损 虽然电石价格变动不大，但由于其他费用成本影响，电石法PVC生产企业成本偏高，利润较低，目前大部分企业处于亏损状态。后期随着节能减排的推进，电石价格或有所抬升，但后期如果原油价格回落，占比较大的运输费用将联动影响，将对电石法PVC成本中长期仍面临较大压力。
4、国内供求“微平衡” 下游“金九银十”值得期待 短期PVC市场处于“微平衡”状态，市场供给压力较小，但后期随着产能扩张供给压力将逐步增大。但从下游需求需求，近期房地产行业出现缓慢复苏，加之国家众多基建项目的投入，“金九银十”的旺季行情值得关注。
综上所述，短期在政策利好、上游成本支撑以及房地产逐步回暖提振下，PVC或震荡偏强，但中长期随着产能的逐步释放，上游产品价格回归，利多因素将逐步弱化，而如果“金九银十”消费旺季没有出现或成本因素发生重大变化，PVC仍会逐步回落。
操作上，从技术面看，PVC价格年内一直处于弱势行情，7、8月份维持弱势整体格局，波动较小，而9月13日突破前期区间上沿，但近期重新回归6700附近，短期如果有效站上6700，可考虑轻仓尝试阶段性旺季行情。若宏观背景、成本支撑及旺季行情等主导因素短期发生重大变化，应立即采取措施，重新对行情进行评估。
西部期货 周美莉
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