一、宏观环境复杂

　　1、中国经济下滑风险犹存

　　最新公布的2012年中国PMI数据为49.2，下滑较大，而且重新回到了荣枯线以下，整体经济下滑的趋势已经没有改变。而且其中原材料库存指数和订单指数下滑较大，工业的整体需求依旧处于下滑的过程中。

　　而究其原因在于终端需求的下滑。虽然近期基础设施的投资有所反弹，但是由于政府对房地产的调控，房地产投资的萎靡削弱了基础设施投资的回升。外部环境由于欧洲经济的疲弱和美国复苏的减弱，出口难以出现持续性的复苏。

　　2、美国QE3再度升温

　　美联储公布的议息会议纪要中显示出了较强的QE的倾向。而且美联储伯南克在8月31的央行会议上的讲话再度强化了市场对QE3的预期。在QE3的预期下，市场信心得到提振，商品价格受到支撑。需关注月初公布的美国8月的就业数据，如果数据意外的强劲或推迟美联储推出QE的时间。

　　3、欧洲不确定性较高

　　欧洲中央银行或再度降息。在欧洲经济下滑，债务忧虑的双重压力下，欧央行在9月6日的议息会议上或下调基准利率。而二级市场干预计划受制于各国官员之间的分歧，短期内推出的可能性较低。风险方面需关注西班牙债务的进展，市场预测9月下旬需求全面救助的可能性较大。

　　综上所述，中国经济整体的疲软导致大宗商品需求低迷。而短期内美国的QE3的预期将改善提振市场的信心。如果美联储在9月或者10月的议息会议上推出QE3的话，短期内将为大宗商品提供支撑。在整体宏观环境较为复杂的背景下，我们选择对冲的交易策略来控制风险。

　　二、焦炭需求成本双失，下跌趋势延续

　　(一)钢厂开工预期调整，旺季需求并不明朗

　　中国经济下行压力不断加大，整体焦炭上下游经营情况相继出现不稳定情况，随着上游钢材市场的萎缩性下跌，煤炭需求增幅也出现明显回落，导致全国煤炭整体价格持续下滑。根据中物联钢铁物流专业委员会发布的钢铁行业PMI指数来看，8月钢铁行业PMI指数为 39.9%，同比回落4.6个百分点，录得2008年12月份以来的最低点。

　　钢材需求的低迷导致了钢材社会库存的高企。。据统计，76 家重点钢铁企业钢材库存1240 万吨，环比7月下旬1232 万吨上升8万吨或0.67%，旬末库存量相当于日产量8.21天，环比7月下旬7.65天上涨0.56天，高出2012年均值0.87天；旬末库存量相当于日销售量10.89天，环比7月下旬8.22天高出2.67天，比2012年平均水平8.95天多出1.94天。

　　在面临如此高的库存压力下，钢厂后期将面临着较大去库存化的压力。在国内粗钢产能严重过剩情况下，1-7月国内钢厂开工预期指数持续下降，后期钢厂将继续减产，焦炭需求难言明朗。

　　(二)煤炭市场价格整体下调，原料成本缺失

　　进入第三季度以来，全国煤炭市场价格下行趋势有所增强，价格下调速度明显加快，动力煤方面北方港口库存缓慢回落，煤价降幅收窄，成交量有所回升；南方港口，受进口煤的冲击以及港口库存高位的影响，内外贸动力煤价格均下调，其中大同弱粘煤与太原贫瘦煤价格均有40-50元回落，主流报价方面，截止8月20日，秦皇岛动力末煤(Q>5800)平仓价710元/吨，京唐港动力末煤(Q>5800)平仓价635元/吨，山西大同弱粘煤(Q6000)车板价540元/吨，内蒙古鄂尔多斯电煤(Q5500)坑口价300元/吨。

　　炼焦煤方面，由于成本支撑力度下滑速度明显加快，炼焦企业承受亏损幅度增大，按照主焦煤：肥美：1/3焦煤：瘦煤：气煤=35%：20%：18%：17%：10%的配煤比例计算，并按照近期原料价格这算，目前国内焦炭的生产成本在1400.4/吨。原料成本支撑力度的进一步缺失使价格进一步下行的空间得以打开。

　　(三)、煤炭库存风险呈现

　　库存方面，由于需求转弱，全国煤炭社会库存再创新高。7月份全国煤炭社会总库存为35200万吨，较6月份减少2800万吨，同比增长28%；港口库存方面，受下游需求疲弱影响，截止9月3日，秦皇岛港口煤炭库存至697.5万吨，虽较7月底历史高位回落明显，但7月全国煤炭铁路运量下滑明显，当月同比下滑12.4%，当月完成运量12732万吨，随着9、10月份原煤到港量的增加，铁路运量的萎缩或将导致港口库存水平的迅速回升。

　　综合看，目前焦炭处于库存较高，成本支撑弱化，下游消费不振库存高企的下跌过程中。整体9月焦炭走出需求淡季阴霾仍需时间。

　　三、LLDPE供需较为乐观

　　(一)LLDPE产量同比下降，进口略有回升，整体供应减少

　　国内产量方面，截止7月PE累计产量为583万吨，较去年同期下降4%，其中LLDPE累计产量215万吨，较去年同期下降4%。进口方面，截止7月国内PE进口累计427万吨，同比增长8%，但是LLDPE累计进口122万吨，较去年同期下降6%。今年1至7月PE整体供应1010万吨，较去年增长1%，而LLDPE整体供应337万吨，较去年同期下降4%。

　　对于9月的供给我们也做出了相应的估算，由于九月计划检修的扬子石化，中沙和天津联合，供给产能62万吨。产量约在4万吨左右。就算新增的产能在9月下旬开始满负荷的生产，其新增供给量难以弥补检修的产能。所以预计9月国内的产量很难超过32万吨。

　　而LLDPE的进口量为供给端较难估算的变量。8、9月份LLDPE的进口量会出现季节性的恢复。7月进口量为21.36万吨，那么8月和9月的进口量成为近期塑料的关键。从目前的进口利润和我们对贸易商的调研了解到8、9月进口量不会超过23万吨。那样的话，整体LLDPE的供给依旧较为紧张。

　　(二) 消费即将迎来旺季

　　农用薄膜相对稳定，塑料薄膜增长强劲

　　LLDPE消费领域，大部分集中在塑料薄膜和农用薄膜方面。今年1至7月塑料薄膜产量为541万吨，同比增长14%；1至7月农用薄膜80万吨，同比增长6%，两者合计产量为621万吨，同比增长13%。从塑料薄膜和农用薄膜产量分得知，今年PE消费仍然表现较为强劲的增长。历年农用薄膜和塑料薄膜的产量图表显示，8月之后消费进入旺季，尤其9月之后的消费值得期待。

　　三)、库存连续下降，支撑LLDPE价格

　　LLDPE供应和消费数据显示，供应出现一定幅度下降，消费增长相对稳定，由此可知今年库存出现下降。远大物产报告中的库存图表为这一判断提供了佐证。石化库存方面，由于厂家限产保价，库存由5月初的80万吨附近下降到8月底的55万吨附近，目前仍处于较低位置。社会仓库库存下降的幅度更大，持续时间更长。去年3月开始社会库存开始下降，今年年初略有反弹，但今年3月开始继续下降，8月份再次创下本轮下跌的新低。

　　石化厂家库存低位说明限产保价的决心，已经实施定价销售模式，出厂价相对坚挺。而社会库存低位说明贸易商心态谨慎，实行低位库存经营策略。我们认为社会库存继续下降空间有限，一旦宏观政策向好，货币再次放松，贸易商备货可能触发价格继续上涨。至少在目前的石化厂家和社会仓库双低库存下，价格下跌空间相对有限。

　　以上分析可得，今年7月国内LLDPE的产量和进口量都出现一定幅度下降，而下游消费领域农膜和塑料薄膜产量出现稳定增长，从而导致PE库存从高位下降。低位的库存和消费旺季的来临，利多LLDPE价格走势。

　　然而，虽然1-7月国内LLDPE供应下降，但近两个月产量和进口量均有所回升，如果消费增长低于预期，价格将重回下降通道。另外10月之后新增产能投放，库存可能重新回升，这将限制LLDPE近期的上涨空间。因此，对于LLDPE走势，低位的库存和消费旺季的预期将带动LLDPE继续反弹，但是反弹空间受消费放缓和新增产能的限制。

　　四、操作策略

　　根据以上分析，我们制定了两个操作策略，

　　1、单边做空焦炭1301合约。从基本面的需求与成本支撑双失的格局看，连焦价格走势难以短期止跌，故执行单边做空J1301合约的策略，技术上可参考入场点位为1400点至前期长下引线1340点区间。目标价格为1200，止损价格为1410

　　2、做空焦炭1301合约，同时做多L1301。按照二者价值相对的配比原则，我们按照一手焦炭对应2.5手L的配比。按照J1301*20-L1301*2.5来计算的话，我们的入场区间为：2400-1400，止损价差为4100，目标价差为-6000.

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