⊙胡俞越

　　当前，股指期货市场投资者以“个体户”为主，法人户比较少，机构投资者受限于各种规定还不能完全参与这个市场，这是造成股指期货持仓量较小的原因之一。因此，在制度安排上应尽快作出调整，引进机构投资者和战略投资者，满足其套期保值的需求。而机构投资者的入场，将进一步改善股指期货市场的结构和交易行为，对股指期货市场的建设有重要作用。

　　⊙胡俞越

　　经历了多年的酝酿，沪深300股指期货以超出市场预期的表现，向市场交出了第一份答卷。

　　交投活跃，未出现价格极端背离的“炒新”

　　股指期货交投活跃，未见流动性风险。良好的流动性是金融衍生品功能发挥的根本条件，也是保持资金链顺畅和资金安全的必要前提。一般意义上，衡量资产流动性有两个测度：一为买卖价差，二是交易量。

　　从沪深300股指期货买卖价差来看，报价基本都是以最小单位，即0.2个点连续进行的，形成了“有呼必应”的市场竞价格局。此种理性的表现在世界范围内也较为少见，例如在文化和习惯都十分相近的我国台湾，其股指期货上市初期买卖报价的价差非常大，一方面造成了成交冷淡，另一方面也加剧了期指的波动。而沪深300期指价格呈现非常好的连续性，也从一个侧面印证了市场的成熟。

　　从沪深300股指期货的交易量来看，较为活跃但并没有出现爆炒的局面。参照各资本市场股指期货上市首周的交易情况，沪深300股指期货的成交量是非常理想的。更为难得的是，在交易量较大的情况下，未出现风险事件，亦没有出现价格极端背离的“炒新”现象，资本市场的发展迈出了坚实的一步。

　　套利充分，期现价差较为合理

　　期货和现货指数的基差较为合理，期指内在稳定机制得以发挥。除上市首日基差一度达到100个点，其余交易日的基差基本在20至50个点之间波动。如果扣除相关费用，在当前升水1%左右的市场格局下基本不存在套利空间。因此，股指期货期现套利交易非常充分，期现价差较为合理。值得一提的是，台湾股指期货市场经过将近两年才达到这一理想的市场状态，再次表明了沪深300股指期货的成熟和理性。

　　这一结论还可以从期现套利的现货头寸——ETF基金的交易量来证明。借股指期货上市的东风，近期ETF类基金成交量明显上升。股指期货上市首日，上证180ETF成交急剧放大，从4月15日的1.05亿份激增至4月16日的5.11亿份，成交金额也从7600多万元增至3.69亿元，增长幅度超过380%；深证100ETF成交金额也从2.18亿元增至3.82亿元，增幅达75%。

　　利空袭来，稳定市场的功能逐渐显现

　　继3月14日宣布提高二套房贷首付比例和贷款利率不得低于基准利率的1.1倍后，国务院17日进一步收紧放贷政策，旨在调控过快上升的房价。此轮政策出台力度之大和密度之高前所未有。受此影响，上证综指击破3000点整数关口，地产权重较大的深证成指大跌6.22%。另一方面，SEC诉讼高盛事件对全球股市也造成了极大的负面影响，欧美和亚太地区主要股指均大幅下挫，进一步加剧了A股市场的下跌。

　　多重利空袭来，A股市场抛压骤增。但股指期货市场的套利交易充当了救火队员，ETF买盘的剧增为股票市场提供了一定的流动性。据统计，4月19日上证180ETF、深证100ETF和上证50ETF成交量较前一交易日大幅增加，分别成交3.14亿元、9.36亿元和27.6亿元，缓和了期货和现货市场的供求失衡，一定程度上降低了股指下跌的幅度，股指期货稳定股票现货市场的功能逐渐得以显现。

　　结构合理，理性参与彰显心态平和

　　从投资者结构来看，将近90%的客户都曾有多年商品期货交易经历，因此对股指期货的交易和风控机制较为熟悉，这也是导致市场较为成熟的主要原因。同时，近日投资者开户也呈现逐渐回落的局面，参与交易比例也基本维持在50%左右，没有出现以往的“炒新”现象。在此层面上，监管层之前关于投资者适当性制度的实施和“高起点，稳起步”的指导思想均是具有积极意义的。严格筛选的投资者表现出理性的心态和交易行为，在稳定市场方面起了积极的作用。

　　另一方面，股指期货当前持仓量仍较小，部分具有套保需求的投资者仍处于观望状态。由于此类投资者长期投资于股票市场，对持有的股票头寸也有套保需求，但鉴于对期货规则和制度尚未熟悉，因此处于观望状态是理性的选择，同时也再次印证了投资者心态的平和。

　　引入机构投资者，进一步完善期指市场

　　当前，投资者结构中仍以“个体户”占主导，法人户比较有限，广大机构投资者受制于各种的限定还不能完全参与股指期货市场，这也是造成股指期货持仓量较小的原因之一。因此，在制度安排上应尽快引进机构投资者和战略投资者，满足其套期保值的需求。同时，机构投资者的入场将进一步改善股指期货市场的结构和交易行为，专家优势也将得以体现。日前，中国证监会发布了《证券公司参与股指期货交易指引》和《证券投资基金从事股指期货交易指引》。相信随着机构投资者进入股指期货市场，投资者结构将会大为改善。

　　股指期货仍处于蹒跚学步的状态，但第一周的表现已经足以令我们惊喜。在欣慰之余，我们应当给予股指期货市场合理的预期和更多的支持，为风险管理市场的发展和金融强国的推进提供更大的动力。

　　(作者系北京工商大学证券期货研究所所长，教授)

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