后危机时代风险显现 铜市风雨中艰难前行(2)
3.精铜供应宽松给铜价形成压力
在以上因素的支持下，铜价重心上移，但国内铜价明显弱于外盘，分析来看，这与国内外基本面的不同有关，这一点可以从库存上表现出来。从伦敦来看，LME 库存从3 月3 日开始持续下降，至4 月19 日，LME 铜库存降至50.79 万吨，较3 月3 日的55.06 万吨减少4.27 万吨，较3 月底的51.4 万吨降少6100 吨。分地区来看， 亚洲、欧洲和美洲库存分别减少1.3 万吨、2.2 万吨和5700 吨。但从国内来看，库存却持续增加，截止4 月18 日，4 月份上海期货交易所库存增加3 万吨，达到18.59 万吨。
对于国内的情况，我们认为国内铜行业消费还是比较正常，但因为废铜供应增加，且缺少废铜对精铜的替代，因此2010 年中国精铜的消费增长却是放缓的。具体来看，今年前3 个月，中国精铜产量高达105.4 万吨，同比增长12.8%，为去年以来的最高增幅。进口量为75.5 万吨，同比增长0.83%。表观来看，今年前3 个月静观消费量为1802.26 万吨，同比增长7.98%，远低于去年同期36.24%的增幅。分析来看，这与2010 年废铜供应相对于2009 年来说相对宽松有关。2009 年前3 个月中国废铜进口量为73.2 万吨，同比减少47.57%，而2010 年前3 个月中国废铜进口量为97.9 吨，同比增长33.75%，再考虑到2009 年时出现了精铜对废铜的替代，而2010 年这种现象基本不明显，因此实际对精铜的消费增幅已经大幅放缓。
二。希腊和高盛事件增添不定性
在 4 月份，铜市继续围绕希腊事件而动，另外高盛事件也给市场形成压力。希腊的问题还是集中在主权债务问题上，3 月底IMF 和欧盟达成共识对希腊进行援助，大大缓解了市场的压力，但在4 月16 日市场爆料高盛欺诈事件引发了铜价的大幅回落。其实这两个事件正是2009 年各国政策救市后的负面作用的体现。
让我们回顾一下 2009 年铜市走强的原因。20009 年上半年，中国废铜供应紧张和精铜对废铜的替代引发了铜价的大幅上涨，但在下半年全球铜库存开始上升，基本面过剩的压力开始出现，但铜价在这种情况下还是从5000 美元拉升到7000 美元，今年更是达到8000 美元，从原因上讲，这与各国发行过量货币引发大量投资需求有很大关系。因此高盛事件的出现引发了大量投资需求的退出。对于高盛事件，我们认为其政治成分更多一些，关系到奥巴马的金融监管的改革，将会是一个很漫长的过程，对市场的影响不会太大。对于希腊问题，我们也认为会暂时平稳过渡，但所谓的“后危机时代”还是有众多的风险存在，并且期间任何风险的暴发和扩散都可能引发经济和消费的大幅回落。这些风险可以归纳为以下几点：
首先，财政赤字风险，也就是全球主要国家财政赤字占 GDP 的情况，这一比例是用来衡量国民经济对财政的应债能力。国际上通常以3%为警戒线。但我们看到，由于金融危机导致了各国财税收入的急剧萎缩，同时各国也采取了力度空前的经济刺激政策，由此导致了各经济体特别是发达经济体财政赤字的突飞猛进并且深度恶化。如图所示，现在大多数国家已经远远高于警戒线，象希腊已经超过12%，英国将近14%，美国也达到10%，空前的财政赤字带给未来经济增长的极大不确定性。国际货币基金组织认为，财政赤字永久性增长1%，长期利率将上升10~60 个基准点，利率上升将抑制投资，进而拖累经济增长，降低政府未来偿还债务的能力。
其次，公共债务风险，即各国债务余额占 GDP 的情况。这一比例用于衡量政府累计债务相当于经济总规模的比例，一定程度上反映债务总量对经济的影响及国民经济的总体应债能力。经济越发达，债务承受能力越大。
国际上一般认为债务负担率不应超过45%，但经济发达国家承受的比例可能高一些。根据欧洲联盟的规定，成员国政府债务负担率不得超过60%。但由于税收无法满足或者维持财政开支的需要，金融危机期间各国政府不得不
大规模地发行国债以满足刺激经济投入的需要，同时，为了弥补财政赤子窟窿，全球许多国家尤其是发达国家还将继续延发数量可观的国债。如图所示，希腊债务余额占GDP 的比例已接近120%，德国、意大利、美国、英国这些国家都已经超过警戒。不断增长的政府债务将成为经济持续复苏的最大软肋。一方面，政府债务规模的扩张意味着国债收益率的上升，政府的还债成本和压力不断增大，主权债务违约风险上升，如今年年初希腊主权债务危机就是一个典型的例子；另一方面，政府向私人大量举债直接削弱了私人部门的投资能力和消费能力，最终使经济失去自我再生动能。
除了以上的风险外，2010 年还面临着很多的风险。如政策收缩风险，2009 年经济增长的主要动力来自投资，大宗商品价格上涨的主要动力也是投资需求，如果各国政府开始收流动性，那么支持经济和价格的基础将不再，大家觉得风险大不大。还有信贷市场风险、美国超额存款准备金率一直居高不下就表明了信贷市场的问题并未解决。美元汇率风险，如果美元汇率走进牛市，大量资金回流，大家想想对发展中国家的影响会有多大。还有资产泡沫风险。资产泡沫风险，主要来自新兴市场国家，如我们的房地产，通货膨胀风险，一般来说，货币投放的作用在滞后一年到一年半时间，现在中国和发展中国家通胀风险已经引起大家共识。
我们认为，在全球经济增长的背景下，铜市仍会遇到支持，但如果上面谈到的任何一个风险爆发并扩散，那么支持铜价的因素将不负存在，基本面将再次成为主导因素。至于对此风险的追踪，我们认为美元指数是一个很好的指标，因为美元指数基本成为市场资金流向的风向标。在经济向好的情况下，投资者选择高风险高收益的投资品，如铜等大宗商品，因此美元指数走低，相反，当经济前景遇到风险时，资金开始流向美元避险。从技术上看，美元指数阻力位81.7 的有效性可以作为后危机时代风险是否爆发的标准。
三。结论：铜市涨势再次接受考验
我们认为决定铜价的关键因素还是宏观经济和基本面。从目前的宏观经济来看，全球经济复苏的步伐没有停下来，欧洲和美国工业产量开始增加，铜的消费开始好转，尤其考虑到原材料供应仍然紧张，这表明铜的涨势仍未结束。但期间的不定性是存在的，如我们上面谈到的中国政府如何应对通胀，还有美国如何退流动性，欧洲的主权债务危机如何化解，这些都给宏观经济带来众多不定性。如温总理说的，今年既要维持经济增长，又要调结，防通胀，不定性太多，太复杂，因此今年铜市体现的政策性也更为明显。回到目前来看，希腊援助问题能否顺利渡过再次成为市场关注的焦点。我们认为铜市关键位是7600 美元，在此价位支撑有效的情况下，铜价仍有在风险中上行的可能。参考指标是美元指数阻力位81.7 的有效性。从操作上讲，我们仍将以上价位作为牛熊分界线对待。
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