文/金岩石

　　金融衍生产品交易所在管理层核准股指期货(以下称期指)开市后仅一个多月就准备就绪，效率很高，但首日开户的据说只有一个人，看热闹的多数是记者。期指开门遇冷说明投资者心存疑虑，也说明这个产品并不适合个体投资者直接参与。

　　期指作为衍生金融工具之一，基础性或本源性的需求是避险，避险投资通常要以持有“一篮子”股票为前提，所以避险需求多来源于机构投资者。个体投资者俗称散户，一是形散，没有一揽子股票，二为实散，长期投资偏好较弱。在期指等衍生品市场上，散户偏好的交易模式主要是短线投机，以小搏大。追逐暴利的投机模式不仅高风险，还会放大衍生产品的虚拟价值，从而提高整体市场的风险。然而，在机构和散户之间还有一种需求，即以散户集合为基金，以机构投资者的身份间接参与期指交易。风险主要来于以小搏大的杠杆性，而投资的杠杆率是可以选择的，所以可和机构事先约定不同的杠杆率，根据所投资金的风险承受度来选择杠杆率不同的结构性投资产品。

　　期指有避险和投机两大功能，在技术上可以量化并分配风险，能派生出联接或挂钩期指的结构性金融产品，使投资者有更多的选择。股市中，利来利往；投资者，熙熙攘攘。投资者群体看似群龙无首，形态各异，却可根据风险偏好的差异划分为3类：一类是厌恶风险的，占了投资者群体的大多数；一类是经营风险的，这是职业投资者的素质；最后一类是挑战风险的，但成功犹如竞技排名，入围者是人杰地灵，优胜者更是凤毛麟角，所以具有挑战风险偏好的人是社会的稀缺资源。在股市中，3类风险偏好的投资者可以划分为钓鱼的、游泳的和冲浪的。厌恶风险者偏好垂钓，经营风险者善于游泳，挑战风险者勇于冲浪。股市交易来源于交易各方的动机不同，在不同预期的背后则是不同行为群体的风险偏好差异。

　　巴菲特的前瞻性价值投资和索罗斯的反身性投资哲学，理论上其实都不复杂，为什么多数人学不会呢？在笔者看来，就是因为投资者天性不同，偏好各异，很难改变自己的行为习惯。投资失败的人常被人批评为自以为是，而自以为是却是人之共性，人们总是用自以为是去评价别人的自以为是。索罗斯的反身性原理就悟出了：不识庐山真面目，只缘身在此山中。投资的制胜之道，就是要及时悟出自己的风险偏好，不要参与违背本性或自己不懂的游戏。

　　在较不成熟的投资市场中，由于产品的同质性强、选择性差，风险偏好原本不同的人被同质性的市场强行聚在一起，产生了无穷的抱怨和遗憾。伴随着市场的升级换代，更多的投资工具产生了，更多差异化的产品出现了，投资者有了多样化的选择，就更容易发现自己的风险偏好。从这个意义上说，机构投资者的产品创新也是一种投资者教育，多样化的选择能够使人通过体验悟出自己的天性或风险偏好。换句话说，投资就像穿鞋一样，鞋子合适与否只有自己的脚知道，所以古人云：不可削足适履。

　　2009～2010年是中国股市的里程碑，中国股市以此为界新老划断而升级换代，期指是股市升级的重要标志之一。在同质性很强的股市中引进新的期指，人们都能理解它的两大基础性功能：避险与投机，但对投资者而言，更多的并不是非此即彼的选择，而是在避险与投机之间开发出来的投资机会。因为结构性和嵌入式的产品设计将开辟更为广阔的投资空间。俗话说，退一步海阔天空。把期指的避险功能和投机功能视为两级，各自朝着相反方向退一步，两步，三步……就会看到不同风险等级的差异化产品。从避险的方向后退，选择任何一个投资组合，嵌入期指，该组合即一篮子股票的波动性就会有所改变。由于一篮子股票不等于沪深300，这是期指与所选一篮子股票的差异性，称为基差。投资者在承担基差风险之时，降低了投资的市场风险。投资市场的同质性改变了，一篮子股票与沪深300的差异性会给投资者带来新选择，这是金融机构开发新产品的一个市场空间。从投机的方向后退，可调控的杠杆率有若干等级，可定义为杠杆风险。不同的一篮子股票直到完全一致的沪深300组合，也会由于杠杆率的选择而差异化。于是，人有多大胆，地有多大产的谬论在此时变成了真理，这是金融机构开发新产品的另一个市场空间。在这两个几乎是无穷大的市场空间中，投资群体的风险偏好成为需求，金融机构的产品设计创造供给，供求决定价格的经济规律会不断演绎出产品创新的中庸之道。