东证期货研究所 杨卫东

　　由于指数期货和现货指数之间存在着密切关系，在两者之间的理论定价关系的偏差超过交易成本的时候，就产生了套利机会。投资者可以同时买入被低估的一方，卖出被高估的一方，并在指数期货到期日或者到期日前指数期货回到均衡价格时，进行反向交易，从中套取利润。但是，股指期货期现套利中不仅存在一些机会点，同时也有一些风险点。

　　四大套利机会

　　股指期货期现套利中的机会点：在衍生品市场创建初期，投资者对商品的理解不够深刻，市场成熟度较低，比较容易出现错误定价机会；在市场牛熊转折的时点，期货的价格发现功能引导股票市场的波动。如果股票市场不能及时反映相关信息，则容易造成期货和现货市场的价格异常波动，套利机会也将随之出现；新兴金融市场对突发事件的反应是比较脆弱的。而期货市场是价格发现的前导，一旦出现突发事件，期货市场经常会率先反应，这种情况非常容易导致套利机会的发生；根据股利发放集中时期现指可能出现溢价情况来捕捉套利机会。

　　四大套利交易风险

　　股指期货与现货指数之间的套利交易并不是完整的无风险套利，在套利操作过程中，同样面临着如下的风险。

　　一、为降低避险者的成本负担并活跃期货交易市场，期货合约采用的是保证金交易方式，投资者的小额资金发挥财务杠杆的效能。但相对而言，价格波动产生的潜在损失也被同步放大。期交所为了避免期货合约到期结算时的违约风险，采用每日结算制度。因此，套利操作过程中会面临股指期货保证金追加风险，若投资资金调度不当，可能迫使股指期货套利部位提前解除，造成套利失败。因此，需要保持一定的现金比例，掌握好资金调度，以规避保证金追加风险。

　　二、进行反向套利(初期买指数期货、卖现货指数)时，如果相应操作为融券，在卖空现货指数后股票大涨情形下，套利操作将面临保证金追加风险，从而加大资金投入，稀释利润。另外，套利操作过程中融券的股票可能会出现暂停交易、除权除息等情况，造成融券的股票必须强制回补，而使模拟股票组合中部分股票部位暴露在风险中，阻碍套利交易进行。

　　三、进行套利操作时，套利部位必须迅速建构完成，否则期货与现货关系会改变。而短期间进场买进或卖出大规模的现货，会造成供需失衡进而影响现货价格变化，使得最后成交价与买卖价格出现差距产生买卖价差，即市场冲击成本。因此，因为不同股票的流动性不一致，因此市场冲击成本需要被估计。如果此成本被低估，套利可能转为套损，因此合适地控制市场冲击成本将是套利成功关键之一。

　　四、在以持有成本模型和期货预期理论来构建套利操作时，因为股利的预期成为期货理论价格估计中的重要组成部分，所以股利发放的不确定性成为套利操作中的风险因素。