安信期货 姜德增 武 丹

　　股指期货的推出不仅带给金融市场一种全新投资品种，也带给投资者提供全新的交易手法，即套利交易。成熟市场的经验表明，股指期货开设早期往往存在着风险极小、收益率可观的期现套利机会，但随着市场的成熟与套利者大量涌入，市场机会大幅减少。考虑中国股票市场投机特性尤盛，股指期货推出早期出现的期现套利机会应该不少，偏好于低风险、中等收益的投资者切莫错过。

　　低风险特性

　　套利交易不同于大家熟知的单边做多或做空的投机交易，套利交易是在买入一个品种的同时，卖出另一个品种，交易的是两个品种的价格差，价格差向有利方向变动就盈利，反之则亏损。

　　股指期货期现套利是针对股指期货合约与现货指数之间的价格差(基差)所进行的交易，由于股指期货市场与股票现货市场相关度很高，因而期现套利交易很大程度上规避了市场趋势变动的风险。更重要的是，受益于股指期货现金交割制度，期货与现货的价格在交割日必定收敛为0，二者价格差的最终变动方向确定，因而期现套利交易所面临的风险很低。

　　股指期货与现货的价格差一旦大于相应套利成本，就出现套利机会，套利成本事实上构成了股指期货无套利区间或套利边界。

　　套利策略的构建

　　套利交易中股指期货合约是现成的，但市场上并不存在股票指数这种现货，因此套利者必须构建一个组合来模拟复制股票指数现货。

　　运用完全复制法构建股指现货，复制与交易过程繁杂且复制效果并不理想，现实中采用ETF或成分股组合复制效果往往更好。规模偏小的资金一般宜用ETF组合模拟复制，资金规模较大的投资者，宜选用成分股模拟。

　　构建现货模拟组合后，就应考虑无套利区间的测算。套利成本主要包括交易成本与资金成本，交易成本主要由佣金与手续费、税收、冲击成本等构成，前两者较为确定，而冲击成本存在一定不确定性。资金成本依资金来源不同，也会有显著差异，一般选用市场中资金成本最低者。

　　风险与应对举措

　　股指期货期现套利交易同时持有股指期货与现货方向相反的头寸，只要套利者时机选择合适，交易获利的确定性较高。尽管如此，套利交易操作中仍然有几个层面的风险值得重视。

　　首先是流动性风险。如果股票现货与期指的成交量短时间内不足以支持套利交易的需要，投资者为完成交易不得不承担较大的冲击成本，这就是所谓流动性风险。应对流动性风险主要从两方面考虑：一方面，应尽量选择流动性良好的股票，同时现货组合还应有多套替代方案；另一方面，对股票市场演化趋势进行研判，有助于减少套利交易中的流动性风险。

　　其次是保证金风险，即期货交易账户因保证金不足而被强行减仓的风险。因而为防范保证金风险，套利交易者需要备有较通畅的资金渠道，保证期货账户的亏损能及时得到补充。

　　最后，套利交易须防范演化为单边交易的风险。期现套利是针对期货与现货间价差进行的交易，它要求同时持有头寸相当、方向相反的股指期货与现货。如果由于种种原因，股指期货与现货的交易未能同步实施，相关价格差完全可能向不利于套利交易的方向发展，就有可能使套利者面临套利机会消失的风险；如果套利者最终未能建立期现双边同等量的反向仓位，就要面临趋势交易者所面临的单边市场风险。

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