紫薇

　　随着次贷风暴席卷全球，贝尔斯登，这个古老的著名的投资银行犹如纽约世贸大厦般，以不可思议的速度轰然倒塌。3月16号，摩根大通银行曾宣布将以每股2美元，总计2.362亿美元的超低价收购贝尔斯登公司。这个收购价格，只相当于贝尔斯登曾经200亿美元市值的1%。由于此超低报价遭到了贝尔斯登股东的强烈抵制，在24号达成的新协议中，摩根大通同意提高换股比例，相当于把收购报价由每股2美元提高到10美元，成交金额为11.9亿美元。同时，摩根大通还将购入9500万股贝尔斯登增发股，此举将使摩根大通在贝尔斯登的持股比例提高到39.5%。

　　贝尔斯登曾是全美最大的债券承销商，却最终通过“卖身”的方式避免了破产的噩运。贝尔斯登事件已成为此次次贷危机中的典型案例，也是美国次贷危机发生以来，最大的金融机构危机事件。以下我们回顾一下这个事件的发生及带来的相应思考。

　　贝尔斯登事件

　　贝尔斯登公司成立于1923年，总部位于纽约。它是美国华尔街第五大投资银行，是一家全球领先的金融服务公司，曾为全世界的政府、企业、机构和个人提供过优质服务。公司主要业务涵盖机构股票和债券、固定收益、投资银行业务、全球清算服务、资产管理以及个人银行服务。除美国本土外，在伦敦、东京、柏林、米兰、新加坡、北京等地均设有分支机构，全球员工逾万人。在存在的85年里面创造了连续83年盈利的纪录。

　　贝尔斯登的倒下实际上由两个阶段构成。

　　一是在2007年的美国次级债危机中，贝尔斯登遭遇严重冲击而陷入困局，因为它在房贷抵押债务和衍生品市场投资太大——作为美国债券市场上最大的承销商和衍生品发行商，在房地产市场出现下滑之后遭受了严重损失。贝尔斯登先后遭遇旗下两只对冲基金破产、标普下调其债信评级、CEO引咎辞职、被投资者起诉等事件，伴随这一系列事件的是其股价的大幅下挫。

　　二是最近的这场所谓“流动性的灾难”，根源是因为贝尔斯登债务的杠杆比率太高，在次贷危机中资产大幅缩水之后，客户出于谨慎纷纷撤出资金，使贝尔斯登像商业银行一样发生“挤兑”事件，导致资金流尽而死亡。

　　3月10日，美国股市开始流传贝尔斯登可能出现了流动性危机的消息。一些美国固定收益和股票交易员开始将现金从贝尔斯登那里提出，害怕如果贝尔斯登申请破产自己的结算资金将会被冻结。其实从3月4日开始，欧洲银行就已经停止和贝尔斯登进行相关的交易。当时这个消息曾令市场惊慌，投资者纷纷抛售金融股。

　　同时，美国的几家媒体刊登了贝尔斯登有可能陷入流动性危机的传闻。就是这句话让贝尔斯登的客户与交易对家对其履约能力产生了怀疑。在这个危机四伏的敏感时期还有什么比这样的怀疑更有破坏性呢？所以理所当然的，贝尔斯登发生了挤兑，现金像溪水般流出，止也止不住。到3月14日，对冲基金的大批离场终于抽干了贝尔斯登的最后一滴血，170亿美金被抽出。就是因为这170亿美元的抽离，使传言变成了现实：贝尔斯登真的出现了流动性危机。与之同步的就是其在纽约挂牌的股票上演高台跳水，在去年这个时候，它的市值为200亿美元。

　　恐慌情绪以惊人速度蔓延，随着大量资金不断流出，贝尔斯登变得束手无策。华尔街不再与他进行交易，来自交易对手的外汇信用额度蒸发一空，各银行纷纷撤出。到那一周结束之时，贝尔斯登如同一个奄奄一息但是五脏俱全的巨人，如果它供血充足并且血脉通畅的话，他还可以活下来并活得很好。但是在金融界，没有“如果”。可以这么说，贝尔斯登是被客户抽干血而死的，贝尔斯登在2007年11月30日负责运作和清算的客户资金还高达2885亿美元。但现在贝尔斯登已经破产，只有依靠摩根大通和美联储的紧急融资才得以喘息。这或许就是现代金融市场的效率：铰链上最薄弱的一环在瞬间被摘除，资源被重新分割，整个系统继续前行。

　　贝尔斯登危机产生的原因

　　贝尔斯登倒了，从表象来看，贝尔斯登之所以在一周之内崩盘，并不是因为它的财务情况导致崩盘，而仅仅是因为人们怀疑它可能会崩盘。这也正是这件事最可怕的地方。在两天时间里，他几乎是径直滑到了破产的边缘。这是一个关于信用体系的典型案例：支撑现代金融体系最重要的基础不是物理世界中的实体资产，而是市场参与者们对于这个体系本身的信心以及这个体系中参与者在其他参与者心目中的信用。索罗斯早就在《金融炼金术》中系统地阐述了这个观点：一旦信心动摇，一旦信用遭受质疑，那结果是相当可怕的。

　　但除了这些表象外，贝尔斯登的倒塌，还有其内在的因素：

　　其一是贝尔斯登领导层的不作为。在形势严峻之日，就是强者出击之时。这是关于生存危机时的一句套话。但是，在贝尔斯登陷入偿付危机的时候，凯恩这位董事长却选择在前一个周末去底特律参加桥牌联赛。在此期间，他与贝尔斯登高管或其他董事会成员联系非常少。当他回到纽约来亲自过问业务的时候，华尔街其他的同行们已经停止了援助，而美联储也已被迫通过摩根大通来向贝尔斯登提供紧急融资。还有一例著名的事件就是在去年8月3日召开的一次重树投资者信心的电话会议上，他就在会议中间拂袖而去。这个领导者任由自己的公司走向灭亡。

　　实际上，在次贷危机发生的这一年里，贝尔斯登的高管们一直漫不经心地试图打消投资者以及其他银行对其业务的疑虑。在1月份将首席执行官的职务让位给阿兰•施瓦茨之前，凯恩一直懒得去和外界进行沟通。他们没有采取任何努力来让外界放心，并让大家了解到事情的进展。直到最近，面对着外界不断增长的疑虑，贝尔斯登的反应还是发布了一份不温不火、毫无细节的声明，宣称它在资本或流动性上不存在任何问题。

　　原则上讲，投行业务都存在着高杠杆风险，经纪公司都有可能处在与贝尔斯登相似的境地。一些分析师在去年末曾表示，贝尔斯登应该更为主动地加强其资本基础。而施瓦兹在接任该行首席执行官后否认了这一看法。他在1月表示：“我们不用为了资本而增加资本。”贝尔斯登的领导者们也没有尽力加强其账面状况，并在机会合适时削减杠杆。

　　反观处于类似状况下的雷曼公司，展开了一系列艰难而有规划的运作，从而让动摇者重建信心。他们已经采取更为坚决的行动来稳定其账面，它的现金缓冲是贝尔斯登的两倍。雷曼的首席财务官艾林•卡兰在上周二的电话会议上做汇报时，倾吐出一连串的数据来证明公司的实力。

　　其二是贝尔斯登轻蔑地对待华尔街的其他成员。尽管贝尔斯登最终垮台的速度快得惊人，但它破产的种子至少在10年前就已经埋下了。众所周知，在1998年，凯恩和贝尔斯登当时拒绝和华尔街的同行们一起参与美联储支持的对高杠杆对冲基金长期资本管理公司的纾困活动。在它拒绝帮助挽救长期资本管理公司之后，贝尔斯登成了一个真正的众叛亲离者，在其它银行或监管高层之间几乎没有一位朋友。当此次危机发生时，没有人站出来公开反驳起初关于贝尔斯登的传闻，但他们在两周前曾帮助过也受类似传言困扰的雷曼兄弟。贝尔斯登我行我素的名声最终让它在华尔街失去了人们的信任。

　　其三是贝尔斯登根本性业务弱势。贝尔斯登根本性的业务弱势要追溯到1998年左右，在那个时候，雷曼兄弟和贝尔斯登都严重依赖于美国固定收益市场。但是雷曼兄弟在首席执行官迪克-富尔德的领导下，启动了改善其资金状况并向其它国家和其它业务多元化发展的宏伟计划，包括股票、投资银行和资产管理业务。与之形成对比的是，贝尔斯登没有接受雷曼公司的多元化发展策略，没有找到真正的替代业务，其四分之三的收入仍依赖于美国市场。

　　贝尔斯登为自己的灭亡负责，他接受了摩根大通的收购。但媒体的那条“可能性”又该由谁来负责呢？是谁在这个关键时候向媒体提供了“贝尔斯登可能出现流动性危机”的题材，是谁牵头进行对贝尔斯登进行挤兑，并在市场上做巨量抛售。传言给了贝尔斯登最后致命的一刀。