套利月报：铝跨市反套机会可关注

　　一、铝市行情简述

　　铝价在美国次按危机爆发下跌之后，在2400 美元附近得到支撑，近几个月在2400 至2600 美元的区间内横盘整理，价格受到中国高产量及欧美发达国家经济前景堪忧的拖累，徘徊于近两年的低位。1 月份以来铝价呈现技术性反弹，并且受到成本上涨、电力紧张等因素的支撑，价格逐步走出低位振荡区间，在1 月底三个月期铝价格收于2711美元，较前一个月收盘价上涨12.7%。国内上海铝期货合约在反弹阶段的上涨目前较伦敦要滞后一些，主力0803 合约从12 月底的18180 元上涨至1 月底的19510 元/吨，涨幅7.3%，国内铝价格继续受到出口减少国内供应相对充足的限制。不过铝价整体预期将继续受到成本上涨等因素的支撑，加上电力紧张等因素料将导致中国、南非等地区减产，国内外铝价有望获得进一步的上涨。

　　关于铝市场的跨市套利，1 月份沪伦铝价三个月期对应比值仍处于低位区间波动，但我们仍然预期随着国内铝产业结构的调整升级，铝进出口贸易将再次增加，由此带动市场将继续呈现出较好的跨市套利机会，沪伦铝价的比值在后期可能会逐渐构筑一个阶段性底部，沪伦铝价比值会适当回升，当前做反套赢利的机会较大。下面我们从当前的比值趋势、国内外供求状况、进出口近况及基差结构等方面来考察当前的铝市跨市套利环境。

　　图:LME3月期铝周K线图

　　二、比值分析

　　下图是2006 年初至今SHFE 期铝2 连与LME 三月期铝价格的比价走势。如图示，沪伦铝价比值8-11 月份经历一次较大的波动回升之后再次下滑至7.0 附近的位置，在7.0 位置止住下跌趋势，近三个月来比值在7.0以上呈现波动整理。

　　当前，按照现货进出口贸易，基于当前的汇率、关税、运费等因素，沪伦两市针对于原铝(目前国内原铝出口关税15%)的出口盈利的临界比值约为6.18，而进口(目前国内原铝进口免关税)盈利的比值为8.68，确定的跨市套利比值临界区间为6.18～8.68，由于当前中国仍为铝的净出口国，我们主要关注铝的出口比值，其对铝市套利的影响较大(6.18将是当前沪伦铝价比值下移的最重要支撑位)，当前沪铝主力0804 合约与伦铝3 月的实时比值位于7.2 左右，原铝出口处于亏损状态。

　　不过当前由于国家对原铝及各种铝材产品进出口关税的调控影响，国内铝出口逐渐向铝材产品转变，当前部分铝材产品仍享受退税优惠政策，根据产品的不同出口退税为8%、11%不等，针对于享有8%出口退税的铝产品出口盈利比值为7.7(11%出口退税的出口比值为8.0)，高于当前的沪伦铝价比值，有出口退税优惠的铝制品出口仍存在相当的利润。从前几个月的铝材产量及进出口情况来看，政策引导铝市的产业结构调整已经初现成效，近三个月原铝出现小幅的净进口，而铝制品的净出口逐渐增加。

　　图：2006年以来沪伦铝价比值走势

　　三、两市基差结构分析

　　比值是跨市套利的核心，但两市升贴水结构对套利也具有非常重要的影响，它决定了两市持仓的展期收益或损失的大小。当前伦敦市场呈现现货贴水的状态，近月价格低于远期价格，伦铝现货对三个月期贴水近40美元，而国内现货月对三个月后合约价差由前期的贴水逐渐缩小，甚至出现小幅升水，双边基差结构逐渐演变得对反向套利持仓有利。展望后期走势，LME 库存仍在持续增加(从年初的70 万吨增加至当前的95 万余吨)，LME 铝价的现货贴水将会维持并可能适当扩大，而国内方面由于电力紧张等原因造成产量减少，供应将有可能趋于紧张，上期所铝库存亦呈现减少，这将支持现货月价格走强，形成现货升水。因此，近阶段，两市的综合基差结构预期将会向对反套持仓有利方向移 动。

　　图：铝反向跨市套利(买国内抛伦敦)双边展期收益