股指期货推出后，现货市场短期内将会上涨还是下跌？
    股指期货推出初期，投资者结构会怎样？
    远月合约是否会被爆炒？
    股指期货上市初期的定价效率如何？

    中信证券 金融工程组

　　1.股指期货推出后，现货市场短期内将会上涨还是下跌

　　国际经验

　　   短期影响并不一致，取决于推出时现货市场所处的市场环境和估值水平

　　   基本面因素决定现货市场长期走势，股指期货并不能改变其大趋势

　　

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　　   各国股指期货标的指数推出前后收益率方差

　　

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　　国内预期

　　   市场的分歧依然较大

　　

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　　   问卷调查结果

　　   下跌人数多于上涨人数，但更多投资者认为“难以判断”。

　　   在4000-6000点之间，难出现单边做多或做空，市场分歧较大。

　　

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　　我们的判断

　　􀂾 将放大市场的短期分歧，使博弈更充分。

　　􀂾 下跌的概率将大于上涨的概率，但幅度将不会超过10%。

　　􀂾 长期将降低现货市场的波动率。

　　2.股指期货推出初期，投资者结构会怎样

　　国际经验

　　􀂾 香港：外国机构投资者占比较高(23%→38%)

　　

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　　􀂾 台湾：个人投资者比例占绝对地位(90%以上)

　　

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　　􀂾 韩国：以个人投资者、证券公司和外国投资者为主

　　

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　　国际经验研究结论

　　􀂾 不同的市场具有不同的特征

　　􀁺 台湾和韩国更加本土化，个人投资者比重较高

　　􀁺 香港更加国际化，外国投资者比重较高

　　􀂾 除个人投资者外，外国机构投资者是期货市场的重要参与群体

　　􀁺 一致出现外国机构投资者比重逐步提高的现象

　　􀂾 证券公司是期货推出初期最大的参与群体

　　􀁺 利用自身的研究和资金实力在期初积极参与套利活动

　　􀂾 国内市场将更像台湾

　　􀁺 个人投资者和国内本土投资者占比将较高

　　国内预期

　　􀂾 个人投资者

　　􀁺 期货进入门坎较高

　　􀁺 协会调查：个人50万以上的不足30%

　　􀁺 我们调查：乐观估计约50%参与(参与/不参与/不明确=21/26/53)

　　􀁺 结论：实际参与股指期货的个人投资者约15%

　　􀂾 券商、私募、其它法人投资者

　　􀁺 受限较少，备战充分，具有各自的优势

　　􀁺 券商：利用研究和资金优势参与期初套利

　　􀁺 私募、其它法人投资者：利用商品期货的投资经验积极参与

　　􀂾 基金、保险、QFII

　　􀁺 基金：受限较多，以套保为主

　　􀁺 保险：受保监会等多方监管，参与方式尚未确定

　　􀁺 QFII：额度有限(300亿美元)，投资受限

　　我们的判断

　　􀂾 个人投资者:私募及其他:券商= 60% :20% :20%

　　􀂾 基金、保险、QFII的占比将随着市场不断成熟逐步上升

　　

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