交割制度：期货价格发现功能之保证

　　平安期货 王兆先

　　虽然股指期货实行现金交割，但介绍商品期货的实物交割，对投资者理解现金交割对股指期货价格发现功能是有帮助的。尽管实物交割在期货合约总量中占的比例很小，然而正是实物交割制度使得期货与相关现货价格变动具有同步性，并随着合约到期日的临近而逐步趋近。实物交割就其性质来说是一种现货交易行为，但在期货交易中发生的实物交割则是期货交易的延续，它处于期货市场与现货市场的交接点，是期货市场和现货市场的桥梁和纽带，所以，期货交易中的实物交割是期货市场存在的基础，是期货市场两大经济功能得以实现的根本前提和保证。

　　商品期货交割成本涉及交易手续费、出入库费、仓储费、过户费等与交易所交割制度有关的费用。除此之外，交割成本还涉及卖出交割者持有仓单的资金成本，即仓单占用资金的利息。对于沪铝来说，交易手续费单边3元/吨；交割手续费为2元/吨；入库费为24元/吨；仓储费为0.4元/天/吨，从2006年3月9日到3月15日7天，总仓储费为2.8元/吨；过户费为3元；分检费为5元/吨；打包费为35元/吨；按照贷款利息5.22%年率计算，占用资金利息为19.47元/吨；合计：94.27元/吨。

　　2006年3月9日：沪铝0603合约收盘价为19170元/吨，上海交货的现货铝报价为19140-19180元/吨，期货与现货的差价=30元/吨(按现货最低价计算)。该价差小于上面计算的套利成本。但如果3月9日期货价格超过19234元(即19140+94)，例如19350元，就会有人在现货市场以19140元/吨买入铝，立刻在期货市场上注册成仓单，扣除注册仓单成本94元，几天之内就可以每吨盈利约116元。当然，几天内进行这种操作是不可行的，因为交易所对仓单的生成有时间要求，举这个例子是为了说明到期时现货与期货价格收敛的必然性。

　　可见，由于存在实物交割制度，期货相对现货的升水不会无限增加。如果出现不合理升水，一定会有套利者介入卖出期货，买入现货拉到交易所注册成仓单进行实物交割。反之，如果期货价格相对现货价格的贴水过大，则有套利者介入，买入期货，同时在现货市场上与需要现货者签定现货买卖合同，交货时间定在期货交割日之后。可见，不管是否有投资者持有合约到最后交易日进入到交割程序，只要期货实物交割制度的存在，市场无形之手将可以保证期货的价格发现功能和套期保值功能的实现。

　　股指期货实行现金交割制度，不存在商品期货交割中涉及的入库费、仓储费等，但涉及利息、股息和期货现货的交易手续费。如果股指期货偏离现货的程度高出了根据利息、股息和交易手续费计算的理论价格，必然会吸引套利者买入现货(