与其急推股指期货 不如夯实市场制度基础

　　向松祚

　　股指期货是近来中国资本市场之热门话题。监管部门频频表态，决心已定；期货交易所极力推动，呼之欲出；市场炒家摩拳擦掌，跃跃欲试。

　　然而，以中国资本市场目前之发展程度和监管水平，笔者认为，股指期货应当缓行。缓行之理由很充分：其一，今日之股市，内在不稳定性或风险程度非常高，股指期货推出，有可能进一步加剧动荡。

　　其二，中国股市还没有完全实现全流通，真正流通股份占总市值之份额不到40%，构成期指之大型蓝筹公司，其流通比例则更低，股指期货一旦推出，大炒家操纵期指易如反掌。

　　其三，期指交易最忌内幕消息和内幕交易，今日中国股市之内幕消息和内幕交易，本来就不少，监管部门即使有心严格监管，亦是力不从心。再加上股指期货兴风作浪，相关衍生产品层出不穷，监管部门将无所适从。更重要的是：今日中国股市之持续稳健发展，还有数之不尽的基础工作要完善，监管部门是不应当让股指期货来分散注意力的。

　　其四，最根本的问题是：究竟股指期货有什么作用？对

资本市场总体发展有何助益？为什么我们要急于推出这些衍生金融产品？监管部门对这些基础问题有清晰答案吗？

　　商品期货之功能有三：价格发现、风险对冲、活跃交易(增加市场流动性)。不可否认，农产品、石油、贵金属、矿产等期货产品，三大功能效果显著，对需求者和供应者皆有莫大帮助。尽管如此，商品期货市场之操纵和内幕交易无日没有，好多时候甚至演变成双方之对赌游戏，触发一夜暴富或倾家荡产之闹剧。商品期货之原理是否能顺理成章地引入金融期货尤其是股指期货呢？

　　我想引用默顿·米勒之研究来说明。米勒是现代金融理论主要奠基人、1990年诺贝尔经济学奖得主、长期担任芝加哥交易所董事，对期货市场尤其是金融期货市场有深入的理论研究和实际体察。在他的一本著作中，尽管以多方面事实来否认金融期货是股市崩盘的罪魁祸首，但他不得不承认：金融期货的确是股市泡沫形成的重要力量。他说：“1982年期货市场引入

股票指数的期货交易，进一步降低股市交易成本(增加流动性)。这些流动性很高的期货交易，特别当它们被用于投资组合保险和投资组合策略之中时，对股票市场的流动性错觉及其价格不稳定性的大幅度提高负有重大责任。”

　　换言之，与商品期货相比，金融期货没有什么价格发现和风险对冲功能，相反，由于股指期货加剧股票价格不稳定性，反而大幅度增加市场风险。以杠杆交易为主要特征的金融期货，陡然增加货币体系和资本市场的内在风险，舍此几乎没有什么其他好处。

　　当然，股指期货缓行的最重要理由是：中国资本市场还有无数根本性的重大举措需要实施：其一，必须尽快取消股票发行审批制，让优质企业自主发行股票，让市场自由吸纳优质公司股票；其二，尽快允许国有股、法人股完全流通，将全流通改革进行到底；其三，尽快完善法律及其执行措施，严厉惩罚内幕交易、内幕消息、股市操纵、虚假信息等欺诈行为；其四，吸引国外优质公司到境内上市，开拓中国资本市场之深度和广度；其五，慎重引入QFII和开放QDII，做到有序、有限、可控，尽量避免少数国际大炒家操纵中国股市。(作者为华友世纪公司董事长，华中科技大学经济学院教授)