高盛经济报告：通胀重新进入人们的警戒之中

　　今后几个月里，通胀预期对于利率的节奏和总体资产市场的表现是关键。今年以来，我们指出最大的基本面风险对我们的全球经济增长快乐地放缓的看运河来说是通胀压力的重新出现。在这种认识下，一些工业七国成员的经济最近出现了明显的通胀，特别是英国和亚洲的一些国家。债券市场已经一定程度上消化了这些通胀信号，许多市场为基础的衡量通胀预期的指标在最近几个月里会上升。虽然低于几周来的高点。美国债券市场10　年通胀平衡点目前位于高出年初15　个百分点的水平。持续上升的通胀信号将会成为风险资产市场的一个严重问题　(如股市)，　因为他需要有比目前所消化了的更大的风险升水。然而有几个方面的理由使是我们仍然对我们对全球通胀的核心看法保持稳定心态，全球通胀将会在年里趋于温和　(见下面的图表)。

　　在美国，低于趋势的增长应会给核心通胀进一步下降提供足够的空间。昨天三月份好于预期的消费者物价指数核心通胀对这种看法是一个非常有力的保险。在欧元区，　结构性的力量导致了潜在更高的经济增长和更大程度的竞争，加上紧张的金融状况，可能会使通胀受到限制。在亚洲，通胀看来正在上升，但是只是从相对低的水平的上升，日本的通胀压力是非常渐进性的。我们10　条最重要的交易建设是做多日本10　年通胀平衡，做空欧元区5　年通胀平衡，这将从我们的看法中受益。从周期性的看法出发，日本在今后将成为这种交易的更为重要的推动力量，经过今年以来欧洲的稳定表现后。当然对于我们的建设性的广场将坚持，全球增长需要以我们所看到的方式放慢。经过几年强劲增长之后，全球系统中剩余的能力可能是有限的。因此全球经济渐渐地放慢在美国的带动下，应会受到金融市场的欢迎，因为这是正好是使全球通胀压力控制在港湾里所需要的。另一个正在发挥作用的经济动力牵涉到世界经济增长的趋势率。后者可能会上升，从金砖四国和新11　国在全球范围内的重要性在增加来看。这就有助于缓解一些产能压力，使全球通胀如我们所预期的趋于温和。

　　总之，一种快乐的经济增长放慢和温和的通胀支持我们对风险资产核心的积极看法。但其中的不安仍然是强劲增长和通胀的上升，利率上升的后果继续将定义未来风险资产的表现。央行将需要保持警惕。无论是美联储还是欧洲央行最近对通胀风险发出了警告，重要的是对风险资产，市场长期通胀预期的稳定意味着央行的信心仍然很高。

　　通胀重新进入人们的警戒之中—但是最新美国方面的消息得到了确保

    在我们的快乐增长放慢看法中，美国和全球的通胀压力是基本面风险的关键，这种看来已经保持一段时间了。最近市场已经开始对通胀压力表示关注。这种担心的焦点是美国劳动力市场出现持续的紧张信号，美国消费者物价指数租金分项指标的粘性

　　房屋与美国核心通胀上升有关

　　通胀：　高盛的看法与市场调查

　　如图表中所显示的)，三月份供应协会指数中支出价格分项指标的上涨。然而尽管出现了这样的情况，最新的消息仍然是可以安心的。　确实，昨天好于预期的三月份核心消费者物价指数增长＋0.1%使市场的担心一下子一落千丈。年比增长达2.5%，核心通胀自去年秋季(9　月份为2.9%)以来稳定地下降，以6　个月年率为基础的通胀趋势的衡量最近几个月稳定地下降，2005　年10月以来首次下降至2%以下。同时通胀在其它的关键国家已经在最近几个月加　速。英国三月消费者物价指数通胀远高于预期，年比增长3.1%，大多数通胀分项指标上升，现在已经连续11　个月来向英格兰银行的目标2%发出挑战(见下在的图表)。　新兴市场上，印度，最近的年通胀率已经达到6.5%，同时中国的消费者物价指数通胀从一月份的2。2%年比上升至2.7%，总体上是因为食品价格的上涨所引起的。其它地区情况却并非如此。欧元区，核心通胀仍然在经济增长加速的情况下保持在低水平。报告的数据由于德国的增值税上升而被扭曲，这可能造成了过去六个月里约40　基点的核心通胀的上升，达到1.9%。此外日本的通胀仍然处于低水平　(核心消费者物价指数通胀二月为-0.3%)，　我们预期通胀在进入正增长前年中前会保持在零队近，受到总体服务价格加速上升和租金上涨的推动。然而，重要的是，　核心消费者物价指数　不包括原油相关的产品，与国际标准渐渐的上涨更加密切，虽然其起点非常低。

　　市场的通胀预期在最近几个月里同样上升

　　次优信贷危机和经济增长风险在市场担心中占居主导的同时，焦点现在看来已经转回到通胀的上升上。美国的债券市场的通胀平衡用10　年国债的　名义收益率和他们的TIPS　为基础的配对物之间的差价来衡量目前为2.40%，高于年关时约15　个基点。　下面的图表显示美国密西根大学的调查数据，它　描绘了今后五至十年消费者的通胀预期中值仍然很好地包含在2.9%内。其它　国家的通胀预期都在上升，通过10　年通胀率平衡在欧元区和日本得到证明。通胀平衡率在欧元区和日本都上升了10　个基点，分别达到2.13%　和0.52%。

　　它不象五月！

　　金融市场没有显示出大多的对通胀风险的担心的同时，情况和去年五月份出现抛空前有许多的不同。回顾当时的情况，市场的通胀预期急速地上升了近40　个基点稍超过了2.75%。结果，市场变得对更为强劲的经济增长和上升的通胀预期可能导致美联储采取过激的紧缩政策异常的焦虑。相反，目前的环境是经济增长预期疲软，大多数经济活动指标继续表明美国的经济增长仍然低于趋势。在这种情况下的美联储通过美联储公开市场会议的纪要来谈判，看来承认了政策的双向风险，同时重申其看法，通胀仍然是首要的政策担心。这突出了与去年五月抛空的关键区别，当时关键的担心是通胀风险的上升，美联储可能会走在曲线之后，所以利率可能需要上升至一个放缓经济增长的环境。

　　通胀考验央行的目标／控制区域

　　市场已经重新定价的通胀的上升

　　目前的情况是不同的，不仅是美联储稳定地处于观望状态，同时通胀情况也更为良性。理要的是，继好于预期的三月消费者物价指数之后，美国的通胀平衡率在过去的几周里渐渐地降低了，意味着通胀担心同样已经有所放松。