股指研究：牛市基础依然存在 短期震荡仍将持续(2)

　　沪深300 指数的IF0704、IF0706 和IF0709 三个期指合约本周同样波幅很小，IF0704 和IF0706 分别下跌1.82%和0.97%， IF0709 上涨0.74%。

　　图5 沪深300指数和上证指数走势

　　二、影响股指走势因素分析

　　1. 央行加息

　　央行宣布自2007 年3 月18 日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.27 个百分点，由现行的2.52%提高到2.79%；一年期贷款基准利率上调0.27 个百分点，由现行的6.12%提高到6.39%；其他各档次存贷款基准利率也相应调整。

　　此次加息的宏观背景是，1月份信贷投放大幅增长之后，2月份的信贷投放继续增长，4138亿元的信贷投放比去年同期高出2647亿元，是去年同期的2.78倍，成为近年来的月度新高。而前2个月累计信贷投放达到9814亿元，高出去年同期2665亿元，比2004年、2005年一季度的信贷投放都要多。从信贷增速看，2月末金融机构人民币各项贷款余额同比增长17.2%，增幅比上月高1.2个百分点，是2004年6月份以来的月度新高。从新增贷款的结构来看，主要是非金融性公司及其他部门贷款增加较多，2月份非金融性公司及其他部门贷款增加3269亿元，同比多增1888亿元，其中，短期贷款增加1674亿元；中长期贷款增加1387亿元；票据融资增加165亿元。

　　从3月12日央行公布的2月份金融运行数据来看，2月末M1、M2分别增长21%和17.8%。

　　人民币各项贷款余额为23.5万亿元，同比增长17.2%，2月份新增人民币贷款4138亿元，同比多增2647亿元。M1增速呈继续反弹态势，21%的增速较上月提高了0.8个百分点，创2000年9月份以来的月度新高。而M2增速则未能延续上月的回落态势出现明显的回升，17.8%的增速较上月提高了1.9个百分点。M1与M2增速差距由上月的4.3个百分点缩小到2月份的3.2个百分点。针对凶猛增长的信贷投放和货币供给继续快速增长的状况，央行两次提高存款准备金率后本次选择了加息作为调控手段。

　　此次加息的目的主要有二个方面：一是控制过快增长的信贷增量。二是控制流动性。

　　本次加息对资本市场的影响主要有：

　　1. 对货币市场的影响相对较大

　　活期利率仍然维持在0.72%，一年以内的贷款利率增加幅度小于一年以内的存款利率增长幅度，这说明银行短期资金成本增加，因而投放短期贷款的冲动也将增加，债券短期品种的收益率也将相应上升。另外，央行前期大量的公开市场操作，也主要集中在短期回收流动性。如果央行公开市场操作的力度不减，那么对货币市场的负面影响将更大。

　　本次加息对中长期品种影响有限，因为前期市场对加息预期已非常浓厚，债券市场投资者纷纷回避中长期品种，造成中长期收益率明显抬升。此次加息的消息可以看作是对中长期品种短期利空的释放，故而对中长期品种的影响有限。

　　2. 从控制流动性过剩的角度来看，

　　由于外汇占款的增多，央行缺乏有力的对冲措施，总体来看，货币被动投放的幅度较大的情况一直不能有效缓解，同时我国经济偏快增长，固定资产投资的不断增多，使信贷行为不断超预期增加，“贷款创造存款”，商业银行的超额准备金就能不断保持充裕，反过来又让商业银行的放贷经营冲动较大，因此官定利率的抬升并不能有效控制货币供给的增长。3月份以来，针对当前市场状况，央行明显加大了对流动性的调控。表现在：一是加大公开市场操作力度，大规模发行央票。上周2600 亿元的央票发行量创下了单周公开市场操作的最高记录。二是重新启动定向票据的发行。3月9 日，央行启动了自去年5 月份以来的第五次定向票据的发行，发行了1010 亿元的3 年期定向票据。央行多种调控工具组合运用对流动性的收缩还是会起到一定作用，会给股市上涨带来一定压力。

　　本次加息正处在股市高位盘整，并显示稳固向上迹象之际，因此对股市有一定的调控作用。但是本次加息早在市场预期之中。因此，这次本次加息对股市的影响不会很大，不会影响市场的长期趋势，

　　商业银行超额准备金率虽然在法定存款准备金率接连上调的逼压下趋小，但商业银行整体资产仍然保持很好的流动性，信贷投放的基础仍然较大。2007 年法定存款准备金率调升的空间仍然存在，如果信贷投放和货币供给继续快速增加，央行可能针对商业银行信贷投放的情况继续提高法定存款准备金率至11%到12%区间。因此本次加息后股市仍会面临来自央行的调控。

　　三、结论

　　决定本轮牛市的基础依然存在：包括流动性长期充裕、中国经济的快速成长与上市公司业绩的稳步增长、股改与股权激励背景下的业绩释放效应、央企重组与资产注入背景下的企业外延式增长等，因此A 股中长期上涨的趋势仍然存在。但短期而言，随着大盘越来越接近3000点的敏感区域，市场估值水平将再次接受考验。另一方面，加息、限售股东解禁减持等利空因素依然在一定程度上也会对大盘上涨起到抑制作用。另外，近期香港股市明显弱于A 股市场，恒生指数已经破位下行，走弱迹象十分明显；而国企指数也出现了剧烈波动，呈现逐波走弱之势。A 股与H 股的明显差异来自不同类型投资者的分歧，在两个市场关联度逐步加强的情况下，这种差异不利于A股后市的上涨。因此短期内3000点附近大盘继续上行仍将面临一定压力，而另一方面已经形成的A 股长期牛市的预期也使得市场下跌的空间较为有限，市场维持震荡的可能仍较大。

中大期货 郭希明