糖市供给略大于需求 政策与销量共同影响价格

　　前言

　　在过去的2006年度，郑州白糖期货走过了上市的第一年，在这一年里无论是国内外的糖价走势可以用“波澜壮阔”来形容：纽约NYBOT的No.11原糖期货在1月初逼近20美分/磅大关，创下25年来的新高，随后的9个月里阴跌不止，在9月末又跌至9.75美分/磅，创下13个月来的新低，在余下的时间里，糖价又有所反弹，一直在11—13美分间盘整，在2006年中最大落差达9.45美分/磅；同样，郑州白糖期货也在1月初创下6305元/吨的记录，随着国储糖不断拍卖，在8月底创下3210的新低，在进入9月后，价格持续反弹，主力合约再次触摸4000元/吨关口，在2006年中最大落差达3095元/吨。正是由于2006年如此“波澜壮阔”的行情走势，因此2007年的国内外糖市将会如何运行，颇受关注。本文将以供求平衡为主线，对2007年度的白糖市场进行分析，希望探讨的结论、建议能给您有所帮助！

　　第一部分 2007年的国际糖市

　　一、全球供求关系基调已定

　　现在06/07榨季全球将出现大幅剩余食糖的预计已被业界广泛接受，各方面分歧不大，熊市的氛围开始在业界内弥漫。

　　在最新的全球供需平衡的预测中，ISO认为，全球产量将达到1.5830亿吨，消费量为1.5249亿吨，06/07榨季产量比消费量多出581万吨。

　　同样，作为独立食糖经销商的KINGSMAN也认为06/07榨季全球食糖供应远远大于其消费。在最新的预计中，将全球产糖量从8月份预计的1.5437亿吨上调至1.5696亿吨，而消费量为1.5194亿吨，基本与8月份预计持平，060/07榨季食糖将过剩502万吨。

　　在德国糖业分析机构F.O.Licht的最新预测中，06/07榨季全球产糖量为1.6001亿吨，消费量为1.4828亿吨，将过剩846万吨

　　美国农业部(USDA)也将06/07榨季全球产量上调1050万吨至1.5520亿吨，而消费量仅仅上调320万吨，为1.4600亿吨，过剩量甚至达到920万吨。

　　在全球供应方面，巴西圣保罗州蔗产联盟UNICA的最新数据显示，截至11月30日中南部地区的生产进度已完成98%，累计产甘蔗3.63亿吨。UNICA预计中南部甘蔗总产量将达到3.706亿吨，食糖产量达2590万吨，增幅达370万吨。与此同时，随着巴西中南部生产进入收榨阶段，北部-东北部的生产却开始进入生产高峰期。至11月15日，巴西第二大产区Alagoas州累计产糖78.8269万吨，同比增长9.1%。而与上个榨季同期相比，自2006年4月以来，巴西共出口1340万吨食糖，与去年同期的出口量相当，这意味着全球剩余量中的大部分还在巴西国内，尚未进入国际市场。这恐怕就是2006年第四季度NYBOT的No.11原糖未出现大幅下跌，而每每冲高都会遭遇重重抛压的原因之一了。

　　图：巴西食糖出口量

　　

巴西食糖出口量走势图（来源：首创期货）

　　据ISO预计，在07年3月开始的新榨季里，即便乙醇的生产将会消耗巴西大部分的甘蔗，但是在大面积扩种的背景下，07/08年巴西的产糖量和出口量仍将会至少增长3%。目前，国际糖价仍远在巴西国内生产成本之上，巴西糖业并没有理由去放弃这一大好的扩张机会。据ISO估计，全球食糖过剩阶段将会持续一年多，直至2008年10月左右。照此情况看来，国际糖价若要再现年初冲击25年新高的辉煌，恐怕和登天一样难了。

　　二、全球期末库存消费比与国际糖价

　　正如上面所提到的，06/07榨季将是连续第二年全球期末库存实现正增长。相应地，期末库存消费比从05/06年38.21%上升至41.34%。根据以往历年期末库存消费比与年平均糖价的相关性分析，06/07榨季的均价在11.34美分/磅。

　　表：00/01-06/07榨季全球期末库存与国际糖价

榨季（10月 / 9 月）	期末结转库存（万吨）	期末库存消费比	国际糖价（美分 /磅）
00/01	5727.9	44.10%	9.07
01/02	5896.8	43.50%	6.33
02/03	6590.3	46.80%	7.22
03/04	6400.0	44.28%	6.61
04/05	5716.7	38.89%	9.09
05/06	5722.3	38.21%	14.94
06/07	6303.3	41.34%	11.34

　　三、欧盟糖业改革与印度糖的出口

　　一直以来，欧盟的农业补贴政策扭曲着国际糖市，使得价格无法正常反应生产成本。尽管欧盟是生产成本最高的生产商，但补贴政策鼓励了过度生产和出口倾销，使欧盟成为全球第二大的糖类出口商，压低了国际白糖价格，使之长期在成本线下运行。据世界银行的一份报告估计，欧盟糖类机制的影响，使国际糖价下降了17%。根据WTO的最终裁定，欧盟从今年开始每年食糖出口量从以往的500-600万吨削减至140万吨，同时，欧盟也制定了相应的改革计划，在四年内将食糖产量将削减600万，至1750万吨。不过，据欧洲甜菜种植协会最近称，由于改革未达到预期目标------今年削减的产量还不到100万吨，过剩的食糖导致欧盟用于糖业补贴的资金紧张(欧盟糖管委员会对食糖的生产和出口都会给予补助)，从而限制了欧盟对出口食糖的补贴额，本榨季欧盟只打算出口70万吨食糖。随着欧盟高质量的白糖逐步退出国际糖市，国际白糖价格将会在未来的一段时间内得到有力支撑。

　　欧盟糖业改革给印度带来了无限的机遇，不久后印度的食糖出口品种将从单一的白糖过渡到45色值精制白糖和高等级原糖。但是，今年7月印度政府颁布的出口禁令将200-300万吨过剩的食糖牢牢地“锁”在了印度国内，无法进入国际市场。尽管印度国内的糖价在供应的压力下一跌再跌，糖厂不断要求政府解除出口禁令；但是，印度政府对是否解除禁令的问题却是一推再推。据最新消息称，至少到12月底，印度政府才会讨论是否解除禁令这一问题。考虑到剩余的200-300万吨食糖将会给印度国内糖厂带来极大的压力，资金周转也将出现问题，因此，印度糖进入国际市场只是时间早晚的问题。

　　据印度业界人士称，目前印度糖厂的生产工序只需稍加改动就既能生产原糖，也能生产精制白糖。据说，具有运输成本优势的印度港口地区糖厂已经着手更改生产工序了。由于印度原糖的旋光度将提升到99%，因此印度原糖的报价对纽约No.11原糖的升水可能会达到0.45美分/磅左右，约10美元/吨。与巴西糖相比较，印度糖在中东及亚洲地区更具有优势：从巴西进口原糖的运输成本远远高于从印度进口原糖的运输成本。

　　目前，泰国从印度的出口禁令中获利非浅。由于泰国白糖的成本价格要高于印度，因此，印度白糖出口解禁势必要冲击到泰国白糖。而目前由于印度禁止出口白糖，因而泰国便成了现阶段主要的色值45白糖出口国。据称，如果印度继续禁止食糖出口的话，泰国白糖的出口价格有可能会上涨。

　　通常情况下，泰国白糖对于伦敦白糖期货交易所的白糖价格间的升水将介于10美元/吨至20美元/吨之间。不过由于印度对国际糖市供应量的减少，升水达到20美元/吨至30美元/吨之间。但是一旦印度糖重返国际糖市，如果印度今年出口100万吨食糖，那么升水有可能会跌至5美元/吨的低水平。

　　总的来说，欧盟糖业改革给予国际白糖价格有力的支撑，与此同时，大量印度白糖出口的预期和泰国白糖及时的补充，使得国际白糖价格并未出现暴涨的局面。近期伦敦No.5白糖期货与纽约No.11原糖期货之间的升贴水一直维持在90-120美元/吨，曾经最高达到151.87美元/吨。在2002年和2004年都曾出现过类似的情况，那时原白糖间的升贴水在高位持续了6-8个月。在短时间内新建糖厂以及扩大现有糖厂的产能难以实现，从目前的情况来看，原白糖之间升贴水仍将会继续在高位震荡一段时间。

　　图：原白糖升贴水走势对比(单位：美分/磅)

　　

原白糖升贴水走势对比图（来源：首创期货）

　　四、投机因素与美元走势的影响

　　自2001年开始，宽松的宏观金融环境使全球金融市场资金充裕(当时的美国联邦基金利率在一年内从6.5%下调至1.75%，使货币乘数比原先的扩大了3倍多，使世界范围内的货币资金供应十分充裕)，而过多资金对商品期货的追逐，是本轮商品期货牛市行情的重要成因之一。但在2004年6月份之后，随着美国开始提高利率，宽松的宏观金融环境宣告结束。至2006年6月29日，美国通过连续17次加息，使联邦基金利率提高到5.25%的水平。利率水平的提高，一方面增加了资金的使用成本，另一方面通过货币乘数缩减了美元的货币供应量，改变了过去几年金融市场资金供过于求的格局，动摇了商品期货牛市的市场基础。

　　增加了资金使用成本，无疑对投机资金影响巨大，同时纽约No.11原糖期价与投机基金净持仓结构联系紧密，这一点是毋庸置疑的，而且在今年初国际糖价创25年新高的时候，尤为明显。自2005年6月起，投机基金开始在纽约No.11原糖上大举做多，据美国期货交易协会(CFTC)持仓报告显示，投机基金在No.11原糖期货上的净多持仓量曾一度接近16万手，约为总持仓量的1/6。随着后期国际糖市基本面利空，投机基金净多持仓结构向中性靠拢，截至12月12日，美国期货交易协会(CFTC)持仓报告显示，投机基金在No.11原糖期货上的净多持仓量已降至19，734手。而且，由于投机基金多数处于观望状态，自0610合约交割后，纽约糖市一直处于盘整状态，交易也是不甚活跃。从目前情况来看，由于供大于求的基本面已得到广泛认同，在No.11原糖期货上投机多头正在减少，因此，缺乏投机基金参与的No.11原糖期货很难再次走出的单边行情。

　　图：基金持仓净多单与纽约No.11原糖走势对比

　　

基金持仓净多单与纽约No.11原糖走势对比图（来源：首创期货）

　　(数据截至2006年12月12日)

　　很明显，美元作为国际市场的结算货币，当美元升值，进口国在国际糖市进口以美元计价的食糖的成本将会上升，购买力下降，消费意愿遭受打压，进而抑制了国际糖价的上涨；而此时出口国在国际市场上出口以美元计价的食糖的利润将会上升，大量的食糖将会进入国际市场，从而也抑制了国际糖价上涨。反之，当美元贬值时，国际糖价将会上升。在2006年11月底12月初，由于美元大跌的原因，纽约No.11原糖期价连续突破阻力位上涨。

　　虽然，美元与国际糖价呈负相关性，但是也并非意味着美元走弱，糖价必然上涨；美元走强，糖价必然下跌。其更多的影响是表现在，当美元走势出现大幅波动时，国际糖市才会做出反应；而当美元处于震荡区间之中时，美元走势对国际糖市的影响相对较弱了。

　　图：美元指数与纽约No.11原糖走势对比

　　

美元指数与纽约No.11原糖走势对比图（来源：首创期货）

　　(数据截至2006年12月8日)

　　五、结论

　　从上面对基本面的分析，目前全球主要产糖国如巴西、中国、印度和泰国的甘蔗产量都出现增产，2006/07榨季国际糖价将备受压力。并且由于巴西蔗农将继续扩大甘蔗的种面积，2007/08榨季巴西预计还将继续出现增产的局面，因此2007/08榨季的糖价有可能将继续处在熊市当中。

　　据德国软商品分析机构F.O. Licht称，预期今年甘蔗产量增产，全球的食糖产量将继续维持在1.576亿吨的水平上，今年的国际食糖价格将在10-12.5美分的低位区间运行。

　　根据全球期末库存消费比与国际糖价之间的关系，可以粗略推算出，06/07年均价约在11.34美分/磅。此外，一般地，国际糖价是真实反映世界主要出口国的制糖成本。而作为世界头号糖业大国------巴西的生产成本约在9.3美元/磅。因此，总的来说，2007年国际原糖价格的运行范围大概在10-13美分/磅。此外，在印度白糖大量进入国际糖市之前，原白糖之间的升贴水仍会继续维持在高位的宽幅震荡。

　　现在国际糖价随时都有大幅下跌的可能性；而且随着目前人民币升值压力不断加大，进口糖的成本越来越小；加上中澳自由贸易谈判将会涉及我国是否会进一步开放食糖市场；可以说现在进口糖对国内巨大的食糖市场虎视眈眈，进口糖曾经对国内糖市的冲击相信大家仍是历历在目。

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