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王群航：请冷静对待嘉实元和的发行

　　根据周一(9月15日)媒体披露的信息对嘉实元和的跟踪分析

　　济安金信科技有限公司副总经理、济安金信基金评价中心主任 王群航[微博]

　　根据周一(9月15日)《证券时报》、《中国证券报》等主流媒体所做的报道，使得嘉实元和的一些细节情况正越来越清晰，这将有助于我们更加深刻、准确地了解该基金。

　　一、嘉实元和的规模，投资者认购的门槛

　　“发售规模为100亿元”。“投资门槛为10万元”。“招商证券任主承销商”。

　　解读：规模很大，应该能够算是当前市场上规模最大的、封闭式运作的基金了。上述内容，与媒体之前报道过的一样。门槛的提高，本身就表明了嘉实基金公司、招商证券[微博]对于该基金潜在风险的一种态度，这种态度，更应该引起广大潜在投资者的重视，以及三思。

　　二、该基金发行与上市时间

　　“预计10月底有望完成资金交割”。“嘉实元和的存续期为3～5年，但可在3年后提前结束，基金在成立后3个月内将在上交所[微博]上市”。

　　解读：这表明该基金可能会在国庆节之后开始发行，并且，该基金在今年年内应该能够上市。如此看来，若认购该基金，资金将至少会有两个月的时间被冻结。近期的股市行情比较好，这其中的机会成本，请广大投资者慎重权衡。

　　这段文字所说的是该基金的发行与上市，下面的文字将分析该股票的发行与上市。一个是基金，一个是股票，请大家不要混淆。

　　三、该股票的发行与上市

　　“采取券商包销模式发售”。“销售渠道仅限于各大券商”。“嘉实元和基金采取券商包销模式，即每家券商认定销售规模，没有完成的份额由券商自掏腰包认购”。

　　“华泰证券和中信建投证券营业部人士表示，由于采取包销模式，公司出于谨慎考虑，并未代销嘉实元和。这两家券商人士表示，需要包销的规模为40亿元和10亿元，若是客户认购不足，公司拿在手上或有风险”。

　　“一位券商营业部人士表示，嘉实元和的概念和市场关注度都很好，但单纯在券商渠道发售百亿规模，还是有一定难度；这只基金更偏于低风险和稳健收益，而且收益空间有限，与券商渠道投资者风险偏好较高的属性有一定差异。不过，也有券商人士表示，该基金对于有资产配置需求的高净值个人投资者和年金等机构投资者有一定吸引力”。

　　“中石化[微博]销售公司预计将于明年上半年在香港联交所挂牌上市，对投资者而言，认购嘉实元和相当于间接投资了拟上市公司股权。不过，嘉实元和认购的中石化销售公司股权在上市后需锁定1年”。

　　解读：(一)主承销商是不是因为对于这个项目不太看好，才使用了较为罕见的包销方式呢？因为以往都是代销。在代销模式下，如果发行不成功，主承销商是要包销股票的，现在，主承销商可能是预感到了风险，便立刻把风险巧妙地转嫁给了其它券商。

　　(二)有一种感觉，像华泰证券、中信建投证券这样市场知名的、研究等综合实力雄厚的大券商似乎是已经明确表示不看好该基金的发行了，因为担心自己兜底。试想：如果该基金一定能够赚钱，兜底又有何妨？如果大概率地能够赚钱，有些人可能还会争取更多的包销规模呢。

　　(三)银行不卖，一方面是因为该基金要上市；另一方面，是因为担心风险吧。

　　(四)中石化销售公司预计将于明年上半年在香港联交所挂牌上市。请注意：这里只是预计。

　　(五)至于必须锁定一年，这个没有必要担心，因为大家一心想赚的是一、二市场之间的差价，待该股票上市之后，估值就要按照市价来进行了。不过，股票在香港发行和上市，能够有多少盈利空间呢？似乎香港股市一、二级市场之间的差价要小于内地吧。

　　多年前的中国石油是否可以做一个参考的例证呢？当年，中国石油H股的发行价是1.28港元，上市开盘价是1.28港元，收盘价是1.21港元，上市首日下跌5.47%；后来，中国石油在国内的发行价是16.70元，开盘价是48.60元。看了这组数据，很让人恐怖！(以上数据为网上查到的资料，是否准确，请大家自己核实。)

　　四、该上市公司的背景情况

　　“中石化销售板块收益稳定，非油业务增长潜力巨大，亦能够为投资者带来长期稳定的现金分红以及股权增值空间”。

　　解读：这么好的股票，为什么不能够在内地上市呢？至于该公司的未来业绩，一切都要等到上市之后才可以看到。从国内市场的实际情况来看，一个没有了高送转题材的股票，价格炒不起来。但是，在香港市场，那里的投资者似乎更关注价值投资，这将会给该股票带来什么样的市场表现呢？我们期待着。

　　五、该基金的运作

　　“50%的资产将投向中石化销售公司股权”。

　　解读：简单推算一下，从发行到上市，大约需要至少半年的时间，即该基金在中石化销售公司股权混改上的投资，实现收益大约需要至少半年的时间。这里，就有了一个重要的时间节点：该股票的发行和上市。

　　(一)在该股票发行和上市之前。此时，该基金投资中石化销售公司原始股票的那部分资金或将不会有任何收益，同时，这段时间里，该基金另50%的资产将投资于债券，并且极有可能主要是投资于收益率相对较低的利率债。但就是这部分收益率较低的投资，其获利部分将要由整个基金资产来分摊，这样一来，至少在该基金初期运作的前半年左右时间里，其净值增长率将大概率地低于同期纯债基金的平均收益率，甚至有可能低于同期货币市场基金的平均收益水平。

　　(二)在该股票发行和上市之后，或者更为准确地说，是上市之日。如果还是复制当年中国石油的悲剧，该基金或将会让投资者亏损；如果上市有溢价，收益部分将会由全部的基金资产分摊。如果溢价，将会溢价多少呢？会有之前传说的那么多吗？30%？50%？100%？反正，在香港市场，出现后两种情况的概率可能很小。

　　六、其它

　　“一位参与嘉实元和基金包销的券商人士表示，作为混改首单，中石化肯定不会让参与机构吃亏，否则以后混改将更难开展，嘉实元和上市折价的可能性不大；另外，市场情绪、对中石化销售公司未来上市表现的预期、基金持有人状况等，将影响其溢价幅度”。

　　“嘉实元和的创新，是作为个案的特批，还是会在公募基金行业普遍铺开，引发关注”。

　　解读：那位参与了包销的券商人士的分析，可靠吗？如果没有参与包销，他还会这么说吗？另外，前一段话，似乎在暗示未来还将会有类似的产品；而后一句话，在似乎是做了否定。这两句话是同一篇文章里的。由于这些都是涉及到政策方面的重大事项，本文无法做出分析，请大家见仁见智吧。我还是那句老话：一切请以将来的信息披露为准。

　　七、总结

　　由于涉及到了混改，未来该股票是否会让原始投资者获益呢？

　　该基金即使前期运作的收益一般、且规模巨大，可未来是否还会在某些现在无法分析、预测到力量的支持下溢价交易呢？

　　(说明：本文是对嘉实元和的跟踪分析之二，如有不妥之处，欢迎指正。谢谢！)