【组文】

王群航：请冷静对待嘉实元和的发行(二)

　　对于嘉实元和发行定位的系列分析(一)

　　济安金信科技有限公司副总经理、济安金信基金评价中心主任 王群航[微博]

　　根据媒体的报道，嘉实元和直投封闭式混合型基金(以下简称为“该基金”)已经获批，即将开始发行，并且，已经有人充分乐观地“预计在发行之际采取比例配售的模式”。综合市场上各种渠道传来的消息进行分析，笔者认为，大家一定要冷静对待这只新基金，不要因为望见了创新的光环而兴奋。

　　相对于私募基金，公募基金的一大显著优点就在于它有法定的公开信息披露，并且对于信息披露的质量也有明确的要求。由于该基金属于公募，届时也将会有全面的、规范的信息披露，广大投资者一定要由此来充分了解该基金的相关情况，并进行全面深入的分析，然后再做投资决策。在此，我想提醒大家三思这样三个问题：

　　一、关于收益率的预期

　　关于该基金的未来收益，某大媒体这样写道：中石化[微博]销售公司原始股上市的收益“保守估计在20%到30%之间”，另外，网上还有50%、甚至100%的传说。这些数据是怎么来的，本文不做推敲，但有一个几乎一致的现实，那就是这些信息已经提起了很多投资者的购买欲望。但是，那些预期的收益率数据靠谱吗？如果靠谱，为什么会有这么大的差距？如果以媒体转述的上限30%为参照，那么，该基金的股权投资对于该基金整体的净值贡献将在10%左右。这个收益率，能够算得上高吗？

　　从媒体已经披露的一些信息来看，该基金的规模可能至少为100亿元，其中或将会有至少30亿元投资于中石化的混改项目。那么，上述的收益率预测是这至少30亿元投资的收益率呢？还是整个基金的收益率？这个收益率是年化的呢？还是整个项目投资周期完成之后的呢？如果是后者，这个项目的实现周期将会有多长呢？至少，在该项投资能够正式上市之前，其对于该基金的净值增长贡献或将暂时为零。

　　还有，如果说中石化销售公司的销售业务是一大块“最赚钱”的资产，那么，这么好的东西为什么要去香港上市呢？为什么不能够留在国内？毕竟历史数据表明，国内市场的发行价、开盘价要比香港高。还有，如果上市了，该基金立刻就可以卖出相关股票吗？如果政策与规则允许卖出？该基金能够及时卖得出去吗？市场上有足够的流动性支持吗？如果刚上市时不允许卖出，那么，中国石油的历史故事会在这个股票上重新展现吗？等等，上述疑问，都将可能是一些潜在的风险。

　　理论上讲，一级市场必须赚钱，或者是极大概率地要赚钱，否则一级市场将无法存在。同时，作为央企的项目，在中国这个特定的市场环境之中，并且还有混合所有制改革这个时代大背景，不赚钱几乎是不可能的。但是，如果要明确地予以年化，那么，作为一个大概率的大项目――大盘股，它预期将能够赚多少呢？

　　二、关于规模的预期

　　关于该基金的规模，市场上先有300亿元的传闻，后有100亿元的传闻，反正不管多少，关于该基金的规模，应该大概率地是有三位数，毕竟发行封闭式基金与发行开放式基金不一样，前者是要预设规模上限的。正是因为有了这个规模上限，本文再次提醒广大投资者必须要谨慎对待这只规模巨大的基金。

　　为什么？因为：(1)根据我们以往一贯的一般性投资基金策略，总是建议投资者多多关注中小规模的基金，因为大规模基金的业绩总是相对略差一些，因为运作那些大基金的难度要相对更大一些。

　　(2)中国基金史上最大一只新基金就是嘉实发行的，即2006年12月12日成立的嘉实策略增长，规模为419.17亿元，由于该基金的巨大规模已经超出了该公司的管理能力极限，开始运作之后，该基金的业绩，以及后来的营销策略、规模变动情况，等等，大家有目共睹。

　　(3)还是根据媒体披露的一些信息，预计该基金将会有至少一半的资金投资于债券市场，那么该基金未来的绩效表现将至少会在一段时间里要依赖其债券投资来获得，但是，一来债券基金的历史获利表现一般；二来该公司的整体债券投资管理能力全市场共知。因此，作为一只偏债型基金，即使其利用封闭式运作的优势可以做理论上的上限为200%的放大投资，但由于该基金规模巨大，并且将极有可能是中国基金市场有史以来单只产品债券投资规模最大的基金，预计该基金或将会较大概率地以利率品种为主要投资对象，因此，对于该基金未来的债券投资业绩表现，我们最多只能够给予中性的预期。

　　(4)在该基金的股权投资部分暂时无法产生收益之前，该基金的收益将主要来自于债券投资部分，即原先预期有限的债券投资收益将会在一段时间内被整个基金资产所分摊，因此，该基金的前期绩效表现或将不会很突出。

　　三、关于购买时间的预期

　　根据公募基金市场上的专用术语，在发行期间购买基金行为属于认购。就该基金的目前已知情况来看，我们的初步投资建议是：待该基金有了法定的公开信息披露之后，大家一定要认真研读相关信息，仔细斟酌是否认购。

　　(1)根据媒体已有的报道，该基金“将通过券商渠道发售100亿元”。作为封闭式基金，必须得将券商作为重要的发行渠道之一，那么，估计该基金发行结束之后将能够上市交易。对于一只封闭式产品，规模又极有可能是有史以来的最大，其上市的表现将会怎么样呢？不排除有折价的可能性，毕竟现在有很封基都是在折价交易的，那么，这就意味着广大投资者或许有机会能够在该基金上市之后折价买入。如果这个推断成立，那么，大家为什么一定要按照面值认购呢？更何况封闭式基金的折价率通常与基金的规模正相关，与业绩负相关。

　　当然，这其中有一个非常重要的时间节点与节奏因素，即当该基金的发行与中石化销售公司的混改、发行、上市等一系列动作的时间间隔很小，一气呵成，例如，就一、二个月，或三、四个月，那么，该基金将值得认购。这些信息如果有，最好能够在该基金未来的法定信息披露中予以明确。

　　(2)该基金的发行有一个很能够激起广大普通投资者热情的地方，即像有的媒体所热情描述的那样：“公众投资者也将有机会通过公募基金产品分享国资混合所有制改革的盛宴。”的确如此，但是，广大投资者还是要在兴奋之余，冷静下来想清楚这样一件事情：享受盛宴，是要通过投资基金来实现的，其实质是在证券市场做投资，因此，控制风险，把握机会，对于每一个人来讲都十分重要。

　　控制风险。根据媒体报道，“考虑到原始股投资的风险承受性，基于销售实用性原则，该产品的投资门槛定于10万，远高于普通公募产品。”这个门槛较高，似乎已经可以肯定，这样的一种设置方式，意蕴深长，值得深思。

　　把握机会。根据目前的信息，从该基金的发行，到中石化销售公司能够完成混改、及时发行、快速上市，或将或有一定的时间过程，一年？两年？……因此，建议大家最好是在中石化销售公司的混改有了一定的进展，在该基金投资混改部分的收益有望实现之前购买，这样才能够最大化地实现资金的有效利用，和投资收益的最大化。

　　(3)还有一个值得重视的细节：当前，很多混合型基金的认购费率在1%到1.2%之间；而若在二级市场购买封闭式基金，交易佣金的费率可能会在0.05%左右，这将是一个非常大的交易成本差距，更何况还可能会有折价的情况出现。

　　因此，本文最后再次建议广大投资者：一定要认真阅读该基金的法定公开信息披露，仔细分析，多方考虑，审慎抉择。