巴曙松

　　美国货币市场基金的发展与利率市场化推进相辅相成。上世纪60年代末，在不断攀升的通胀压力下，居民储蓄意愿降低、存款增速下降，监管机构不得不考虑放松利率管制，吸引居民存款；到上世纪70年代初，货币市场基金以存款替代品的身份出现，不仅分流了有限的居民存款，还造成存量存款“搬家”，推进存款利率市场化的进程；在接下来上世纪70年代中期至80年代中期的近十年“废除Q条例”政策推进期内，美国经济处于严重滞涨时期，为货币市场基金的壮大提供了足够的时间。以货币市场基金发展沿革为线索，可以清晰地观察到美国利率市场化进程中存款迁徙的现象。

　　货币市场基金作为低风险、高流动的投资工具，自诞生起就受到投资者的欢迎，从持有人结构看，居民、非金融企业部门是货币市场基金的主要投资者。美国货币市场基金市场经历了两轮快速扩张，增速与货币市场平均收益率走势保持高度正相关。

　　1971年产品问世时恰逢市场利率下行，甚至低于储蓄存款的利率上限，认购并不积极；1972年至1974年市场利率上升，利差不断创新高，货币市场基金产品进入第一轮爆发式增长。1977年至1981年美国经济出现更为严重的通胀，货币市场平均收益率一度高达19%，带动货币市场基金连续五年净申购。但当通胀缓解、利差收窄时，货币市场基金增速便放缓甚至出现负增长。

　　货币市场基金一方面得益于收益率较高，另一方面由于公募基金市场壮大，发挥了不同投资品种转换期间的流动性管理职能，规模继续保持增长。

　　金融危机后，美国对货币市场基金采取了更严格的监管。根据1983年Rule 2a-7规定，货币市场基金必须将资产净值稳定在1美元附近，不能投资价格波动较大的证券，被投资证券的剩余久期不得超过13个月。1991年修订后增加了“资产加权平均久期不得超过90天”的要求，限制货币市场基金配置高收益资产，强调货币市场基金的流动性管理功能，淡化投资功能。2010年在其他金融改革尚未取得进展时，SEC就率先出台了对货币市场基金的增补条例，进一步要求货币市场基金资产加权平均久期不超过60天；只能投资“在两家大型评级机构获得最高两级信用评级”的信用债；多样化分散投资，持有同一发行人的证券不得超过总资产的5%；持有国债类资产不得低于10%，持有一周内到期资产不得低于20%。2012年SEC曾试图再次修订Rule 2a-7以加强货币市场基金监管，一是允许货币市场基金净值浮动，二是要求货币市场基金基金管理人计提风险准备金，但提案未获通过。

　　由于存在挤兑的可能，自上世纪70年代起美国就存在着货币市场基金是否应缴纳准备金的争议，危机后这一政策再度被提及，但目前监管机构尚无征收计划。支持者认为，这一举措可帮助货币市场基金应对大额赎回等流动性风险事件。反对者认为，货币市场基金和银行存款是完全不同的两个体系，与银行资产状况相比，货币市场基金披露持仓信息、控制资产期限和信用等级等，比银行资产透明度高得多，所以货币市场基金风险管理主要方式是分散投资而非计提存准；准备金侵蚀货币市场基金收益，降低产品竞争力，是变相保护银行业。

　　(作者系国务院发展研究中心金融研究所副所长)