松壑

　　券商资管再次遭遇政策收紧。

　　2月12日晚，证券业协会发布《关于进一步规范证券公司资产管理业务有关事项的补充通知》(下称通知)，这是继协会124号文(《关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》)后，对券商资管业务作出的进一步规范。

　　与此前不同的是，此次通知亦对集合资管业务的各类监管指标加以确定和强调。

　　通知规定，与券商合作的银行准入门槛被提高至总资产500亿元；而除银信合作为主的定向业务外，通知还提高了对集合资管业务的监管要求，其中包括加强对所聘用第三方机构的尽调、筛选，以及强化分级类集合资管产品监管等内容。

　　事实上，券商资管早已成为国内影子银行业务链条的一环。有业内人士认为，此次通知或与监管层配合去年国务院107号文(《关于加强影子银行业务若干问题的通知》)的组合动作有关。

　　值得注意的是，此次通知并未对当下新兴的“基证类”业务作出额外规定，而另一方面，在券商资管持续遭到收紧后，更多的银信合作及通道业务或将“外流”至基金子公司。

　　未涉基证类通道业务

　　前述通知从定向和集合两个业务层面强化了对券商资管的监管。通知规定，与券商合作的银行准入门槛被提高至总资产500亿元，而在去年的124号文中，该指标尚为300亿元。

　　“银行的资质要求提高了，不过股份行基本都能满足这个标准，一些小城、农商行可能会受到影响。”西南证券资管部王晔(化名)表示，“总资产较小的银行投资定向的钱本来就少，实际影响不大。”

　　在王晔看来，此次规范或与此前国务院拟规范影子银行的107号文不无关联。“去年券商资管参与融资类项目较多，监管的收紧一直在预期当中。”

　　事实上，当下与券商合作开展影子银行业务的并非只有银行，有限合伙基金亦在借道定向资管为通道，开展“基证合作”的融资类业务(FOSOT)，该业务负债端以有限合伙基金完成资金募集，再通过投资定向资管计划来对接资产端。

　　如齐鲁证券“渤海36号定向资产管理计划”就属此类。据21世纪经济报道记者获得的资料显示，该项目委托方为上海誉银股权投资基金管理有限公司，项目规模4.5亿元，投资于“登峰交通集团控股子公司进行浙江省级森林公园(杭州生态园)扩建工程-杭州天乐于都生态园项目的后续开发建设”。

　　有业内人士指出，该模式涉嫌将定向资管“集合化”，以变相扩大投资范围，但值得注意的是，此次通知并未对有限合伙对接定向资管的业务作出额外规定。

　　与此同时，集合资管也受到进一步约束，通知提高了为券商集合资管提供投资策略、研究咨询和投资建议的第三方机构的资质要求，并要求券商加强对第三方机构的尽职调查和风控监测。

　　值得注意的是，通知对分级集合资管的杠杆率提出要求，即权益类产品初始杠杆倍数应不超过5倍；其他产品初始杠杆倍数应不超过10倍。

　　此外，通知强调，集合资管劣后级份额由本公司员工或关联方认购的，应在产品说明书及产品合同中充分披露。

　　值得一提的是，去年宏源证券数名高管被警方带走调查一事，坊间曾传闻与其公司内部人员认购资管产品劣后份额，并从中实现利益输送有关，而前述规定亦被视为对此类利益输送行为的约束。

　　通道业务或流向基金子公司

　　在业内人士看来，券商资管受到进一步收紧后，其通道业务或将面临一定程度的流失。

　　“一些资质不足、财务不达标的城农商行可能会根据要求被中止，这部分银行可能会甩开券商找基金子公司对接。”王晔表示，“基金子公司做通道业务几乎和券商是一样的，直接走委贷(委托贷款)就可以了。”

　　潜在合作方的流失，无疑将加剧券商资管间的竞争。

　　“银行在通道业务中本就是强势方，选择信托、基金还是券商，对它来说都差不多。” 王晔告诉21世纪经济报道记者，“券商的动机主要就两点，一是赚通道费用，二是扩大资管规模，提高行业排名；一旦加剧竞争，无论是价格还是规模都会受到影响。”

　　这意味着，相较基金子公司，券商资管的制度优势将进一步收窄。而事实上，在集合类资管工具方面，券商集合资管的投资范围、募集灵活性也不及基金子公司的专项资产管理计划(下称专项计划)。

　　例如，券商集合资管必须在相关券商开立证券账户实现募资，而专项计划则省去了这一环节；投资范围上，专项计划则更为宽泛灵活，而券商资管却只能以对接集合信托或专项计划的方式扩大投资范围。

　　值得一提的是，前述通知亦对券商资管计划投资非标品种的情况也做出强调，要求券商对融资方和项目的各项情况认真尽调，并对国家宏观调控限制行业审慎投资。

　　但也有人士对该规定表示乐观，因为该规定本质上反而将券商资管的融资类业务“阳光化”了。

　　“之前对集合资管套工具(集合信托、基金子公司专项计划)投资非标的模式存有争议，认为有变相扩大投资范围的嫌疑。”山西证券一位人士称，“但按现在的规定，这么操作是合规的，只要做好尽调，控制好风险就行。”