场内基金双周策略(2013年7月下) 

　　传统封基放光彩

　　张琳琳 　张剑辉

　　基本结论

　　一、整体策略及产品推荐

　　整体来看，价值风格资产仍将受限于经济复苏放缓，成长风格资产在短期反弹后又受到估值压制，市场难以呈现趋势性的投资机会，隐含收益较高的传统封基投资吸引力明显，可侧重关注。债券市场在在财政存款上缴、央行再推政策组合拳、外汇占款增长放缓等因素影响下，流动性风险仍然存在，建议谨慎参与杠杆份额，但对于在风险收益配比上具有相对优势的分级A端，可适当关注。下面，我们分别构建了股基B端、债基B端、A端、封闭基金，以及所有场内上市基金组合。

　　二、传统封基投资吸引力明显——权益类基金投资建议

　　隐含收益高，相对价值好——传统封基投资建议

　　最近两周传统封基单位净值随市大幅上扬，区间增长率高达4.45%，带动二级市场价格连续上涨，平均涨幅3.6%。由于净值累计涨幅高于价格，整体折价率小幅扩大，截止2013年7月12日，20只传统封闭式基金整体折价率12.27%，未来随着2014年到期高峰的临近，折价将逐步回归。

　　伴随着折价率的扩大，隐含到期年化收益率水平也随之提高。在平均剩余存续期1.8年的背景下，传统封基平均到期年化收益率(按当前市价买入并持有到期按当前净值赎回的年化收益率水平)8.48%，更有景宏、同盛、兴和等10只产品隐含到期年化收益处于9%以上的较高水平，在当前股债持续震荡的市场环境中，相对其他上市交易的基金品种而言，具有较高的投资吸引力。当然，震荡背景下基金的主动操作能力也是投资环节中重点考量的指标之一。因此，同盛、兴和、金鑫、天元、裕隆等隐含到期收益、折价边际优势与投资管理能力兼具的产品可重点关注。

　　整体风格趋平衡，个基选择偏灵活——LOF及ETF基金投资建议

　　最近两周A股市场回暖反弹，ETF基金市场价格和单位净值全线翻红，LOF基金净值无一下跌，价格也涨多跌少。从折溢价率方面来看，截至7月12日， ETF折溢价率相对平稳，多数都在1%以内，LOF基金中长盛300 、天弘深成、中欧300、东吴100、长盛同智、信诚机遇、兴全300、华宸300折溢价率超过3%，基金规模小、流动性不佳是场内基金折溢价率波动的重要原因。

　　在基本面和政策面都尚未确认的背景下，我们认为短期市场反弹空间有限，建议投资者规避高估值板块的风险，组合构建上注重平衡投资风格，增加组合安全边际较高、偏好价值投资、选股能力较强的基金配置，如博时主题、鹏华价值、兴全趋势等。从产品选择角度来看，可侧重关注投资组合搭配相对平衡、注重控制风险、擅长震荡市场投资的基金，如兴全绿色、中银中国等产品对于结构性行情有较好把握且风险收益配比突出，无论在短期市场波动过程中还是中长期业绩的获得上都具备竞争优势。

　　短期市场或回调，谨防杠杆负效应——杠杆股基投资建议

　　最近两周市场反弹主要是受到资金面紧张局面逐步缓解、政策刺激预期升温等利好因素影响，但市场负面因素并未完全消退，就接下来A股市场的投资环境而言，随着政府投资和房地产相关投资、消费增长的放缓，经济相对疲弱的态势可能还将持续，在此背景下权重股虽然具有低估值的优势，但受制于基本面和流动性难有系统性机会，而中小盘成长股在连续上涨后也产生了较大的局部估值风险。

　　整体来看，我们认为，历经连续三周的持续反弹后，如若后续没有实质性刺激政策支撑，短期市场或存在回调风险，建议投资者谨慎参与股票分级基金的杠杆份额，虽然不失为抢反弹有效工具，但其双刃剑效应在市场下跌阶段亦能够放大亏损，尤其是在经历了前期连涨后回调压力加大背景下，杠杆份额风险也有所增加。当然，站在中长期投资范围来看， A股市场的估值优势是显而易见的，偏积极的专业投资者可在市场调整阶段逢低布局，重点关注具备折价率和流动性优势的产品，如瑞福进取、银华鑫利、银华锐进、信诚500B。

　　三、分级A端稳健优势凸显——固定收益类基金投资建议

　　收益稳健，性价比高——分级基金A端投资建议

　　作为低风险收益端产品，分级基金低风险份额具有明显的固定收益特征，在当前股债震荡的市场环境中具有相对不错的风险收益配比，适合于风险偏好较低、追求稳定收益，且对于资金使用要求不高的投资者，可作为货币基金的升级替代产品。

　　固期型产品内商品A、中小板A、聚利A到期年化收益较高，持有到期按净值结算可获取不少于5%的收益，同时具有折溢价优势和较好的流动性，也可以通过短期波段操作获益。永续型产品中申万收益存在过度折价迹象，双禧A、银华稳进、信诚300A也具备相对折价优势，投资获取基准收益的概率较高，同时较好的流动性也为实际操作提供了保障。

　　短期谨慎观望，中期逢低布局——杠杆债基投资建议

　　结合当前市场环境来看，未来资金面宽裕程度将成为影响下阶段债券市场运行的主导因素，而在流动性风险预期下债市仍将存在较大的调整压力。短期来看，前期对于流动性的过度反应存在修正的可能，债市存在交易性机会，但考虑资金价格中枢难以下降到前期水平，也将限制收益率的下行空间，短期投资者还是对高杠杆份额保持谨慎。

　　不过，考虑到经济增长下滑格局对股票市场趋势性投资机会形成约束，而债券市场在基本面支撑下不具备系统性风险，从这个角度来看，中期投资者可在短期债市调整阶段逢低介入，以分享股市系统性机会缺乏背景下债市避风港收益，相关产品可侧重持仓收益较高且具有折价边际优势的万家利B、丰利B、丰泽B、回报B、添利B。

　　流动风险犹存，阶段保持回避——封闭债基投资建议

　　截止7月12日，13只可比的场内基金整体折价0.86%，折价回归收益不足，但在基础市场4%年涨幅的假设下，部分产品的持仓年化收益可达到6%以上水平，投资吸引力较前期增加。然而，在财政存款上缴、央行再推政策组合拳(8号文)、外汇占款增长放缓等因素影响下，债券市场流动性风险仍然存在，同时考虑到上述高预期收益产品剩余期限普遍不到半年，实际收益很可能不及预期，而且债券基金杠杆“不得超过140%”的拟规定是否涵盖封闭债基仍未确定，建议保持阶段回避。

　　来源：国金证券研究所

　　图表6：传统封基到期年化收益及风险收益(截止2013.7.12)

　　图表7： LOF及ETF基金表现及折溢价率(截止到2013.7.12)

　　来源：国金证券研究所 　天相数据库

　　图表8：永续 B端折溢价与杠杆拟合图(截止7.12)

图表8：永续 B端折溢价与杠杆拟合图(截止7.12)

　　来源：国金证券研究所 　天相数据库

　　图表10：不同持仓收益预期下的基金年化收益(截止7月12日)

　　来源：国金证券研究所 　天相数据库

　　图表11： 固期型A端折溢价率偏离情况(截止7.12)

图表11： 固期型A端折溢价率偏离情况(截止7.12)

　　图表12：永续型A端折溢价率情况(截止7.12)

图表12：永续型A端折溢价率情况(截止7.12)

　　来源：国金证券研究所 　天相数据库

　　图表13：基础份额(基金)不同年化收益预期下，分级债基高风险份额到期年化收益(截止7月12日)

　　注：灰色底色的A类份额定期打开，假设份额配比保持现状不变。

　　来源：国金证券研究所 　天相数据库