赵娟

　　银行间市场6月份资金骤紧，令处于全市场流动性底部的货币基金首当其冲。

　　资金利率居高不下、债券收益率上升，机构现金管理头寸撤出货币基金涌向高收益拆借市场。记者多方采访获悉，全行业的货币基金在短短不到十个工作日的时间内集体遭遇巨额赎回，缩水一半以上。

　　面对赎回，基金经理为变现资产度日如年。除了天治基金公告提示负偏离超过0.5%，绝大多数货币基金都出现了不同程度的负偏离。从银行系基金开始，许多基金公司已用自有风险准备金弥补了偏离，以维持货币基金不能亏损的形象和信心。

　　这已经是继2006年和2011年之后，货币基金第三次出现集体困境，货币基金的流动性管理之重再度凸显。

　　首当其冲

　　27日，临近年中银行结算点的倒数第二个工作日，由于货币基金T+2的赎回回款机制，这正是货币基金应对机构赎回的最后一天关口，而此前一日，则是银行渠道最后一天赎回的高峰。

　　同日，北京一家基金公司再度遭遇了一笔20多亿元的巨额赎回，上海一家基金公司货币基金又一次面临“爆仓”风险，已被赎回约八成。6月的最后一个工作日，这些基金公司固定收益部还要再一次全员出动借钱。“通常年中金融系统的资金面都会出现紧张，但这次的局面是罕见的。我们每天的工作就是到处求人借钱、求客户不要赎回，如同杨白劳过年关熬日子。大部分公司要做到的是保赎回款，除了提前支取存款，哪怕交易违约。这几天质押式回购的清算的确出现不少违约行为。”上海一家货币基金经理称，在这样的背景下，许多同行一度不再愿意和基金做交易。

　　“这应该是短期内最后一波了，过了6月底银行结算日，机构赎回的相对作用就下降了，同时这两天债券的收益率也已经下来，货币基金最危险的时刻暂时度过了。”27日下午3点后，在确认自己管理的基金没有再出现大幅赎回后，北京一位货币基金经理稍稍松了一口气。

　　记者采访多家基金公司获悉，6月25日，一只平时业绩较好的大型基金公司百亿级货币基金就已被赎回60亿，几乎所有基金公司旗下货币基金都已被赎回过半。截至今年1季度末，货币基金总资产规模6409亿元，如今，二季度末货币基金的规模很可能仅剩下不足3000亿元。

　　遭遇上述情况的原因很简单，货币基金本是机构现金管理工具，面对一天5%、7天7%~10%的回购利率，8%~10%的存款利率，仅有3%的货币基金收益率相形见绌，资金的天性决定其将涌入收益率更高的投资渠道。投资者结构不合理，机构占比过重也是许多货币基金易遭大额赎回的因素。

　　不仅货币基金，基金公司旗下管理的短期理财基金也同样遭遇赎回冲击。债券基金由于以市值计价，与货币基金维持面值1元的管理原则不同，债券收益率走高债券基金净值下跌，且债券基金更多是作为机构的长期配置资金，赎回并没有货币基金那般明显。

　　一家大型基金公司固定收益部负责人依然不敢懈怠，“即使6月底银行存款结算关口过去，只要资金面还紧张，资金成本还维持高位，货币基金就依然面临被赎回的风险，已经出现负偏离的货币基金，如果规模再缩水，负偏离度会像带杠杆一样，加倍放大。”他判断，央行不放松的克制态度鲜明，7月份资金借贷成本维持在4%~5%的可能性还很大。

　　自掏腰包弥补负收益

　　不能亏损、保证货币本金是货币基金生存的一条铁律。

　　6月22日，天治基金发布公告称，旗下天治天得利货币市场基金在6月20日的偏离度已经达到-0　.5243%。该基金要把浮动亏损调整为实际亏损。这意味着，投资人将承担损失。

　　天治基金的这一做法遭遇不少同行诟病“极不负责任”。该基金一季度末规模仅5.53亿元，其中机构持有占比21.73%，出现约0.5%的负偏离意味着亏损约276万元。

　　“正是由于天治基金的做法，一定程度上加剧了保险机构的赎回，大部分保险机构的货币基金多已赎回。理论上说，货币基金作为投资品可能出现亏损，但是其生存之本是现金管理工具，不能亏钱是信用，仅仅200多万元的亏损，天治推给了投资者，破坏了行业信用。”一位货币基金经理不无愤怒地称。

　　此次危机中，除了5月份新成立的基金，绝大多数货币基金都已经出现负偏离，大部分基金公司以自有风险准备金弥补超过0.5%部分的负偏离亏损。记者从至少4家基金公司印证了这一说法。6月20日当周，一些银行系基金公司最先自掏腰包。

　　其实，负偏离即出现浮亏，是所谓的货币基金“爆仓”的一种。另一种爆仓是指货币基金遭遇巨额赎回而无钱支付，暂停赎回，此种情况基金公司亦需要发布公告，目前还没有出现。但这两种情况殊途同归，都凸显流动性管理的问题。因为出现赎回，才导致赔钱卖债等原因引起的负偏离。

　　提及负偏离就涉及货币基金特有的定价方法，偏离度是衡量货币市场基金风险的重要手段。货币基金一般采用“摊余成本法”，即估值对象以买入成本列示，每日计提损益，而不采用市场利率和上市交易的债券和票据的市价计算基金资产净值。投资者平时看到的万份收益和七日年化收益都是如此计算得来。

　　但当采用“摊余成本法”计算的基金资产净值与按市场利率和交易市价计算的基金资产净值发生重大偏离，从而对基金份额持有人的利益产生稀释和不公平的结果，因此基金管理人会根据市场利率和债券票据等的交易价格计算基金资产净值即“影子定价法”。如果正偏离较大，一般来说对投资者有利，货币基金可以通过兑现浮盈的方式帮助投资者提高收益。如果负偏离较大，则不利于投资者。

　　如果资金利率大幅上扬，货币基金持有资产价格下降，就会产生较大的浮亏。如果采用“摊余成本法”，往往会导致较大的负偏离，这正是近日出现的局面。

　　“大部分货币基金都是负偏离，只要观察动态收益率和静态收益率就可以看到，平时货币基金整体平均动态收益率比静态收益率高，一旦利率反转，大潮褪去，整个行业都在裸泳。”上述固定收益投资负责人称。

　　他所谓的货币基金动态收益率是指周一到周五工作日的货币基金万份收益，静态为周六和周日的万份收益。如果工作日的万份收益比周末的要高，即基金经理在兑现正偏离的浮盈，但同时债券收益率向下，如果为了排名和业绩，基金经理长时间兑现浮盈，债券收益率比买入时还低，在资金利率整体反转上涨的行情中，货币基金就只能通过存款、回购变现，流动性或将吃紧。

　　“只有平时的静态收益比动态高，减少机构的套利空间，积累正偏离，危机中才有可能不出现负偏离。现在能做的仍然是控制偏离度，降低久期，如果再兑现浮盈以收益率吸引客户，无异于自杀。”他称。

　　弃排名、重流动性

　　货币基金轻收益率、重流动性的管理要求在这一段时间里再次凸显。

　　虽然管理流动性是每个货币基金经理的口头禅，不过，平日宣传货币基金排名和高收益率的宣传律见报端，许多货币基金为了规模，管理中不断兑现浮盈，以收益率吸引客户，流动性管理反而被放在次席。

　　但是，黑天鹅已经不仅一次来临。

　　2008年9月16日，美国历史悠久的货币市场基金管理公司储备管理公司旗下数只基金净值也曾跌破1美元，在美国政府介入后，其最终并没有真正演变为一场毁灭性的大规模赎回事件。

　　2006年中期，国内多只货币市场基金单日的每万份基金净收益告负，是其追求规模和收益放大杠杆操作等原因导致，最终也是以基金公司自掏腰包弥补损失告终。

　　2011年第三季度，城投债危机引发债券市场收益率飙升，货币基金也曾一度出现大面积负偏离。最终证监会放开货币基金投资协议存款期限，协议存款提前支取不再需支付违约金，以解当时许多公司的燃眉之急。

　　这一次，同样是协议存款成为货币基金的救命稻草。

　　“在债券收益率上涨的背景下，卖债变现几乎不可能，基本上所有的赎回款都是来自银行协议存款的提前支取。”上述北京货币基金经理称。

　　这意味着，约有3000多亿元协议存款被提前支取，银行无法获得违约金，承担了转移风险。在2011年证监会放开货币基金投资协议存款限定前，提前支取定期存款，基金公司需要支付不菲的违约利息。而协议存款的提前支取不付息，通常只是少数极端情况出现。

　　不止一位货币基金经理担忧，此次大面积提前支取协议存款后，未来货币基金业最大的隐忧是，其在银行的信用下降，未来的投资合作怎么办。

　　此外，如果货币基金不能做到不亏损，就丧失了现金管理工具的意义，而目前围绕货币基金支付、取现的一系列创新都将成为空谈。“这个行业必须要自律了，货币基金必须放弃排名。兑现浮盈、买低评级债拼收益率，不做压力测试和流动性管理，这些行为不仅会害自己，还会危害整个行业。”上述基金经理称。