张勇 赵娟

　　恢复“T+0”交易的讨论再次进入市场焦点，而这一次，“T+0”的回归或许是一个大概率事件。本报从多位业内人士处了解到，具体方案或已上报，如无意外，被选为试点的交易所交易基金(ETF)有望在今年年底采用“T+0”方式进行交易。

　　1995年至今的17年来，真正实施过T+0交易的证券几乎只有股权分置改革的附属产品——权证，而随着权证消失，能使证券交易频率大幅放大的T+0交易也再次隐退。不过，恢复T+0的呼声似乎一直未有中断。

　　恢复“T+0”显然算不上真正意义上的金融创新，但对ETF而言，近期监管层对其动作频繁，在低迷的市场行情下，ETF的创新却逆市推进。

　　又见“T+0”

　　上海一家基金公司人士近日对本报表示，据其了解，交易所正在积极推进ETF的“T+0”事宜，并已经获得了证监会的首肯，除此之外，ETF回购也会同时推进。

　　多位业内人士向本报透露，上交所的方案可能是试点运行，率先试点的可能是沪深300ETF。而这一说法也得到了上海证券交易所研究中心人士的证实。

　　T+0，是一种证券(或期货)交易制度。凡在证券(或期货)成交当天办理好证券(或期货)和价款清算交割手续的交易制度，就称为T+0交易。通俗说，就是当天买入的证券(或期货)在当天就可以卖出。

　　T+0交易曾在我国证券市场实行过，因为其投机性太大，为了保证证券市场的稳定，现我国上海证券交易所和深圳证券交易所对股票和基金交易实行“T+1”的交易方式，即，当日买进的，要到下一个交易日才能卖出。同时，对资金仍然实行“T+0”，即当日回笼的资金马上可以使用。

　　1992年5月，上海证券交易所在取消涨跌幅限制后实行了T+0交易规则。次年11月，深圳证券交易所也开始实施T+0。1995年，基于防范股市风险的考虑，沪深两市的A股和基金交易又由“T+0”回转交易方式改回了“T+1”交收制度，并沿用至今。

　　此前ETF基金可通过场内外套利机制变相实现T+0，但ETF套利交易通常门槛较高，需100万份起，而且还需要专业的系统支持，对于普通投资者而言，可望而不可及。

　　目前虽然两只沪深300跨市场ETF可以同样根据套利机制实现T+0，但是还存在由于现金替代等设计产生的套利误差以及引入融券产生的套利成本等问题。

　　显然，真正的T+0机制实行，即一个交易日内可以多次买卖同一只ETF，这对于活跃股票市场意义重大。

　　不过，上述上海证券交易所研究中心的相关人士认为，真正成熟的市场中，交易活跃程度与是否采用T+0交易并无直接关系。“现在一些发达国家的主要市场采用的是‘T+0’及无涨跌停板的制度，但这些市场的平均市盈率却比数年大跌后的沪深两市还要低，这就能够说明T+0制度与过度投机之间的关联关系不高。”

　　一家ETF发展较快的基金公司人士透露，今年上半年，交易所曾就T+0征求过多家基金公司的意见，这一机制目前在技术上没有太大难度，交易所更重视可能的市场影响。

　　T+0与现行的T+1交易规则，当然不仅仅是交易周期上有所不同。

　　2005年11月，时任深交所总经理的张育军表示：“交易所将积极推进交易制度和方式的创新，可能会在一两个板块(领域)引入T＋0交易方式。”这再次激起市场热烈的反应。

　　真正让市场感到T+0渐近的则是《证券法》的修订。相关规则显示，修改后的《证券法》赋予了交易所更大的权限，如新股审核权、制止证券账户异常交易的权限等，并允许交易所推出“T+0”交易制度。

　　和张育军的表态一样，原上海证券交易所理事长耿亮当时也认为，新《证券法》有较好的适用性，也有一定前瞻性，为交易所业务创新提供了法律支持。2005年权证“复出”，更让市场对T+0交易制度的恢复抱有信心。

　　逆市创新

　　除了ETF的T+0之外，此次监管层或许还将推出ETF的回购，可以看出，此次创新是围绕ETF展开。

　　去年9月，上交所推出创新业务股票约定式回购，作为一种融资手段，该业务指符合条件的投资者以约定价格向证券公司卖出特定股票，并约定在未来某一日期按照另一约定价格从证券公司购回的交易行为。

　　今年3月，原上交所理事长耿亮表示，拟扩大股票约定式回购试点，目前中信、银河、海通是试点券商。

　　不久之前，证监会领导班子分工进行了明确，张育军担任的证监会主席助理分管的领域主要是，机构部、基金部和期货二部。张育军在最近一个月频繁召集基金、券商的相关负责人进行闭门座谈会。

　　在诸多业内人士看来，以研究擅长的张育军是目前证监部门的创新派代表人物，此次重提T+0与张育军的大力推动不无关系。

　　发展ETF创新亦是上交所近年来的重点工作，随着跨市场、跨境、货币、国债、黄金ETF都将先后推出，ETF的创新还将继续深化。

　　虽已离开上交所，但张育军将在更高平台上完成对金融创新的布局，从去年来张育军的公开讲话看，他一直重视基金业指数投资和ETF的发展。

　　在张育军的推动之外，业界也一直有恢复T+0交易机制的呼声。不过，T+0交易制度的恢复与否还需要取决于监管层的态度。

　　2005年底，首推“T+0”交易方式的第一只深证100ETF，被监管层否决。在当时看来，权证产生之初与《证券法》存在冲突，因为当时修订后的证券法尚未生效，而当时《证券法》规定，尚不能实行T+0制度；而在有所冲突阶段出现的诸多情况令人担忧，自然，其他衍生产品要做“T+0”，监管层也会格外慎重。

　　申银万国(微博)证券研究所一位相关负责人说，无论如何，当时的“T+0”ETF产品被否表明监管层对金融衍生品推出更加谨慎，金融产品创新理性回归后也因此平添了几多变数。