国金证券2012年基金中报分析报告

　　新基维护费占比较高，分级基金由机构主导

　　张剑辉

　　基本结论

　　本文对基金2012年中期报告中披露的信息进行统计分析，重点包括基金持有人结构、费用、基金换手率以及财务数据等。主要结论如下：

　　2012年上半年合计管理费收入129.28亿元，较2011年下半年下滑7.3%，而与去年同期相比下滑13.4%。从3个半年度的管理费收入来看，整体呈现下滑趋势。当从整体看，行业格局并未发生很大变化，但行业竞争逐步加剧。前十名基金公司管理费收入合计占到全部行业的46.9%，前30家占比达到84.66%。

　　2012年上半年银行托管费收入23.83亿元。从托管行竞争格局来看，工工商银行、建设银行、中国银行、农业银行等4家托管行托管基金数量超过100只基金。前五家银行合计托管费收入合计达到21.2亿元，占据了88.98%的收入比例，垄断地位仍较明显。

　　基金公司在客户维护费方面共支出20.88亿元，较2011年下半年小幅下滑。从各类型基金来看，保本型和QDII基金的客户维护费增长幅度相对较大。通过对各基金管理公司的客户维护费来看，共有22家基金公司客户维护费占管理费20%以上。同时，剔除客户维护费后各基金收入在行业中的位置变化不大，但集中度有所提高。此外，通过统计当期及上期设立且未披露相关信息的各类型基金客户维护费占比可知，新基金及次新基金客户维护费占比相对较高。

　　从开放式基金持有人结构看，个人投资和机构客户占比分别为75.55%和24.45%。而从机构持有以及增持基金的变化来看， 今年以来绩优基金及蓝筹指数型基金更受机构青睐。

　　从封闭式基金前十大持有人的情况来看，各类型投资者持有市值占比较2011年底均有有所下降。其中保险公司依然是持有封闭式基金的主要持有机构。

　　分级基金方面，从整体来看，机构投资较个人投资更多关注分级基金。2012年中，机构持有固定收益份额基金占比56.77%；持有杠杆份额基金占比59.42%，无论从固定收益份额还是杠杆份额基金，机构持有份额均高于个人投资者。

　　从换手率来看，2012年上半年整体基金换手率为105.4%，其中封闭式和开放式基金换手率分别为90.6%和106%。与整体A股市场相比较，封闭式基金换手率低于A股整体换手率，而开放式基金高于A股整体换手率。此外，从对各基金换手率统计来看，绝大部分基金换手率200%以下，纳入统计的450只基金换手率在200%以下的有334只，占比为74.22%，换手率在200%到400%之间的基金共有106只，占比为23.55%。

　　此外，从长期的表现来看，低换手率和高换手率操作风格的基金业绩整体上没有太大的差异。同时，通过对2012年上半年基金换手率与规模、业绩的分析来看，基金换手率与规模呈一定线性反比例关系，而换手率与业绩没有必然联系。

　　引言

　　2012年上半年，市场在经济下滑与政策预期博弈之间呈现先扬后抑走势，在此期间上证指数上涨1.18%，深证综指上涨6.32%。从基金表现来看，开放式偏股型基金(不包括指数型基金)净值随市收涨，加权平均上涨4.71%，开放式债券型基金加权平均上涨5.87%。

　　8月底，基金中报披露完毕，基金中报重点给投资者提供了基金财务数据、持有人结构、费用等情况。以下我们就投资者可以关注的重点内容进行分析。

　　行业竞争逐步加剧，管理费收入呈下滑趋势

　　2012年上半年合计管理费收入129.28亿元，较2011年下半年下滑7.3%，而与去年同期相比下滑13.4%。从3个半年度的管理费收入来看，整体呈现下滑趋势。

　　从各个类型基金来看，低风险端基金如货币基金和债券型基金的管理费收入较2011年下半年增长幅度较大，分别为126.4%和15.2%，此外，保本型基金同样实现较好的增幅，较2011年下半年增长5.2%。而其他类型基金管理费收入较2011年下半年均有不同程度下滑，其中股票型和混合型基金分别下降10%和12.4%。

　　从各个基金公司管理费收入来看，华夏、嘉实、易方达、南方、广发、大成、博时、银华、华安和富国基金的管理费收入居同业前列，其中前两位的华夏基金(微博)和嘉实基金的管理费收入分别为10.97亿元和7.62亿元，分别占同业全部收入比例为8.5%和5.9%，虽然今年以来华夏基金经历了高层的变动，但其规模及管理费收入仍具有明显的领先优势。从排名前十的基金公司管理费收入来看，虽然管理费收入仍保持较高水平，但较2011年下半年均有下滑。从管理费收入集中度来看，前十名基金公司管理费收入合计占到全部行业的46.9%，集中度较2011年底有所提升，前30家管理公司管理费收入占到84.66%。与此同时共有33家基金公司管理费收入不足1亿元。

　　此外，随着基金公司审批提速，行业竞争激烈，2012年上半年仅有13家基金管理公司管理费收入实现正增长，其中民生加银、富安达、平安大华、天弘、浦银安盛、万家、浙商、招商、新华等基金公司上涨幅度超过10%，民生加银和富安达基金公司分别增长67.8%和51.8%，表现相对较好。

　　图表1：各半年度管理费及环比增长

　　图表2：前十大基金公司管理费收入及占比

　　来源：国金证券研究所

　　2012年上半年银行托管费收入23.83亿元，较2011年下半年下降4.67%。从不同银行来看，18家托管行中共有工商银行、建设银行、中国银行、农业银行、交通银行等5家托管行托管费用收入超过1亿元，其中工商银行和建设银行延续垄断地位，托管费收入分别为6.96亿元和5.84亿元，占行业全部托管费收入比例达到29.19%和24.51%。2011年上半年共有8家托管行管理费收入较2011年下半年有所增长，从增幅来看，增长幅度较大的均为基数相对较小的银行如上海银行、邮政储蓄银行、中信银行等。

　　从托管行竞争格局来看，工商银行、建设银行、中国银行、农业银行等4家托管行托管基金数量超过100只，托管数量分别为260只、237只、150只和120只，优势较为明显。此外，从基金数量增速来看，邮政储蓄银行增速明显。从集中度来看，前五家银行合计托管费收入合计达到21.20亿元，占据了88.98%的收入比例，占有明显的垄断地位。

　　图表3：各半年度托管费用及基金数量增长

　　图表4：前十托管行收入及占比

　　来源：国金证券研究所

　　新基金及次新基金客户维护费占比相对较高

　　在支出方面，上半年全部基金客户维护费为20.88亿元，占管理费收入16.15%，整体来看，客户维护费占管理费收入与2011年下半年有小幅下滑。从各类型基金来看，保本型和其他类型基金(主要指分级基金)的客户维护费增长幅度相对较大。由于基数相对较小，加之保本基金发行及其他类型基金(主要指分级基金)新发基金较多等使得维护费用拉高整体平均水平，这是这两类基金客户维护费增长明显的主要原因。

　　通过对各基金管理公司的客户维护费来看，共有22家基金公司客户维护费占管理费20%以上，其中纽银梅隆西部基金、浙商基金、摩根士丹利华鑫基金(微博)、富安达基金客户维护费用占管理费比例相对高，均超过30%。

　　同时，我们通过统计剔除客户维护费后基金公司收入情况可知，整体排名与管理费收入排名差别并不大，规模较大公司议价能力相对较强，客户维护费支出占比相对较小。但是从集中度来看，剔除客户维护费后基金公司收入集中度相对较高。如排名前十的基金集中度由46.9%提升至48.1%。

　　最后，通过统计3个半年度当期新设及上半年期设立但未披露半年报的各类型基金客户维护费占管理费比例(其中2012年上半年为当期及上半年期新设立基金均为已有数据)可知，新基金及次新基金客户维护费明显高于各类型基金的整体水平。

　　图表5：各类型基金客户维护费比较(占管理费比例)

　　图表6：2011上半年客户维护费占比前十的公司

　　来源：国金证券研究所

　　图表7：2012年上半年基金公司剔除客户维护费后收入前十的基金公司

　　图表8：当期新设及前半年期设立但未披露半年报的各类型基金客户维护费占管理费比例

　　来源：国金证券研究所

　　绩优基金及蓝筹指基受机构投资青睐——基金持有人结构

　　2012年中，机构投资者持有各类型基金份额6668.59亿份，占比24.45%，和2011年年底相比，机构投资者持有比例有小幅提升，个人投资者持有各类型基金份额20608.24亿份，占比为75.55%。从各类型基金持有人结构来看，机构投资者持有封闭式基金、货币及债券型基金的比例相对较高，而偏股型基金的持有人结构依然延续了个人主导的局面，股票型和混合型基金的个人持有比例分别为82.03%和89.69%。面对2012年上半年市场环境，投资者对于机构的基金投资动向也较为关注，在此我们也从机构持有份额数据出发，考察具有专业投资眼光的机构投资者持有变化。

　　从机构持有份额的绝对数量及变化上来看：

　　偏股主动管理型基金方面，海富通精选、建信恒久、工银价值、嘉实成长、华泰盛世、嘉实优质、诺安配置、广发内需增长、诺安成长、国投稳健、添富价值、宝盈泛沿海、国联安精选、鹏华价值、新华成长等基金被机构持有的数量最多；而东方精选、中欧价值发现、中欧趋势、融通景气、东方龙、景顺能源、嘉实优质、国联安精选、长城回报、中欧新蓝筹、富国天瑞、南方盛元、易方达价值精选、宝盈泛沿海、博时主题等基金机构持有份额增长相对较多。

　　指数型基金方面，深100ETF、180ETF、50ETF、嘉实300联接、富国300、易方达50指数、万家180、深成ETF、国泰300、易方达300、深成长、国投金融、华安MSCI、长盛同庆等基金被机构持有的数量最多；而深100ETF、180ETF、富国300、易方达300、万家180、深成ETF、南方深成、深100ETF联接、180ETF联接、广发500、商品ETF、融通深100、申万深成、广发300、万家红利等基金机构持有份额增长相对较多。

　　从机构持有以及增持基金的变化(与2011年下半年)可以看出，机构投资者对基金产品的投资主要顺势而为，增持较多的基金如中欧趋势、中欧价值发现、嘉实优质、景顺能源等基金在2012年上半年基金业绩表现相对较好。而从指数型基金方面来看，增持较多的基金仍以蓝筹价值指数型基金为主。

　　图表9：各类型基金机构持有比例

　　图表10：各类型基金个人持有比例

　　来源：国金证券研究所

　　图表11：机构投资者关注较多的偏股主动管理型基金

　　来源：国金证券研究所

　　从封闭式基金前十大持有人的情况来看(见下图表)，各类型持有人所持有市值占比较2011年底均有所下降。其中QFII降幅相对较大。从各类型持有人情况看，保险公司依然是持有封闭式基金的主要持有机构，合计持有份额225.16亿份，持有市值为241.89亿，占比为39.2%，与2011年年底的39.29%持有比例相比，有小幅下滑。

　　图表12：封闭式基金前十大持有人(不包含创新封基)

　　来源：国金证券研究所

　　从单个基金公布的前十大持有人来看，机构重仓持有比例较高的基金有基金汉兴、基金汉盛、基金兴和、基金普惠、基金金泰、基金景宏、基金普丰、基金同益等基金，持有比例超过45%，从增持比例来看，2012年上半年业绩较好的基金如基金汉盛、基金兴华、基金同益、基金裕隆等基金受到投资者关注较多。

　　图表13：2012年中机构重仓持有前十大封基

　　图表14：2012年中机构增持前五的封闭式基金

　　注：统计时间为2012年1月1日至2012年6月30日。

　　来源：国金证券研究所

　　分级基金：机构投资者仍是分级基金主要关注者

　　从分级基金近段发展特点来看，被动管理的指数分级型基金占据主流位置，随着跟踪标的多元化，产品特点新颖等吸引更多投资者的关注，从整体来看，机构投资较个人投资更多关注分级基金。2012年中，机构持有固定收益份额基金占比56.77%；持有杠杆份额基金占比59.42%，无论从固定收益份额还是杠杆份额基金，机构持有份额均高于个人投资者。

　　此外，从机构重仓持有的前十大封闭式分级基金来看(与2011年年报相比)，2012年上半年固定收益份额基金如互利A、鼎利A、工银500A、盛世A、多利优先等受到更多机构的关注，而从增持比例来看(剔除中报后成立基金)，建信稳健、银华瑞吉、信诚500A、浦银增A增持相对较多。杠杆份额基金方面，互利B、通利债B、鼎利B、盛世B、多利进取等基金被机构投资者持有相对较多。而从增持比例来看(剔除中报后成立基金)，裕祥B、银华瑞祥、银华锐进、国泰进取等基金增持相对较多。

　　图表15：分级基金持有结构情况

　　图表16：机构重仓持有前五大封闭分级基金

　　来源：国金证券研究所

　　基金换手率小幅提升，整体高于A股市场换手率

　　我们根据基金披露的报告期内的股票交易量以及基金持有的股票资产的比值，计算基金的股票投资的换手率，用于衡量基金投资组合变化的频率。股票换手率=(基金股票交易量/2)/平均股票资产。

　　从基金换手率数据来看，2012年上半年整体基金换手率为105.4%，其中封闭式和开放式基金换手率分别为90.6%和106%。与整体A股市场相比较，封闭式基金换手率低于A股整体换手率，而开放式基金高于A股整体换手率。此外，从对各基金换手率统计来看，绝大部分基金换手率位于200%以下，纳入统计的450只基金换手率在200%以下的有334只，占比为74.22%，换手率在200%到400%之间的基金共有106只，占比为23.55%。

　　图表17：基金换手率与市场换手率比较

　　图表18：半年换手率数据比较

　　来源：国金证券研究所

　　通过统计换手率与规模关系来看，两者之间存在一定线性关系，规模越大，换手率相对越低，反之，换手率相对较高。而从与业绩的关系来看，换手率的高低代表了积极调整和长期持有两种不同风格的操作策略，从长期的表现来看，两种操作风格的基金业绩整体上没有太大的差异。通过对2012年上半年统计来看，两者之间同样不存在必然联系。例如换手率相对较低的基金如广发聚瑞、富国天瑞、中欧小盘、中欧动力等以及换手率相对较高的基金如上投新动力、天弘永定、长信内需、民生成长等基金业绩都表现相对较好。

　　此外，我们就根据换手率结果选出两类风格较为突出的基金，加强投资者对基金风格的了解(见下图表右)。

　　图表19：换手率与规模、业绩关系

　　图表20：按换手率风格划分基金

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