德圣基金：2012年基金半年报点评
2012年基金半年报点评：中报基金虽胜隐忧犹存 后市风控和选股断输赢
德圣基金研究中心
2012年基金中报披露后，有哪些新的看点值得基金投资者关注呢？虽然基金中报主要反映的是6月底之前的投资信息，但透过中报，投资者可以更清楚地解读基金投资操作的脉络和风格，更重要的是据此评价基金的投资能力，对下一步的投资决策提供参考。
相比二季度投资组合公告，基金中报披露的额外信息大概有几个方面：(1)基金管理人对半年整体的投资回顾，及对下一阶段的投资展望；(2)基金二季度末的持股明细，以及期间主要的股票买卖信息；(3)基金的交易换手率信息；(4)基金的财务报表和财务附注。
对于基金投资者来说，需要关注的主要是前三项内容。本文我们通过对半年市场投资线索变化、重仓股方向、基金换手率变化来分析基金操作脉络，为下阶段投资提供基础性判断。而对半年度重点基金系为单位，对基金中报及其投资前景作一个简要判断。
政策放松预期与基本面纠结 中报基金虽胜隐忧犹存
回顾半年市场走势可以看出，对宏观货币政策放松的预期与基本面的纠结走势是影响上半年基金投资的主要线索。其中，1季度在11年连续从紧的货币政策之后，经济下滑预期导致政策放松预期加强，股市走出一波攀升行情。而在2季度随着资金成本的下降，上市公司盈利下滑以及基本面预期走弱牵动市场风险偏好的转换，股市上升难继，指数微弱正收益收官。由此，经济何时见底以及预期政策支持成为7月以来市场最为关心的问题，而以上市公司盈利下滑尤其是具有代表性的强周期行业、公司毛利下滑引发股市持续下调。
对于债券市场则是延续11年底牛市行情，相对强于股市表现，但是在半年收官时渐趋转弱，甚至在7月以来，在股市下滑，资金面宽松、债市扩容、企业盈利下滑等因素综合约制下，债市略显疲态。而对经济恶化可能导致企业债信用问题成为目前债市最大的风险。
显然，上半年股债双强也使得2012年基金终于走出低谷，创造出2010年以来最为赚钱的上半年。各类型基金全面正收益，其中债券基金成为最为赚钱的品种。其中，最牛基金景顺核心、广发聚瑞、广发核心收益平均20%左右。值得注意的是，半年度优势基金中多数超配房地产、建筑、食品饮料，如业绩前十的基金多数如此。这也为基金业绩埋下风险，尤其是7月以来，随着房地产、酒类等个股暴跌，这类基金跌幅领先。
大消费主线明显 基金换手略降显示投资尴尬
中报披露基金全部持股明细，相较11年报基金在选股方向和持股方式上变化较大。其一，基金隐形重仓股的出炉，显示基金经理做多“大消费”概念股的思路清晰。其二，上半年运作中基金调仓频繁，换股频率陡增。显示震荡市下基金选股难度增加。
选股方向上，在2季报专题中，基金表现出明显的淡化周期、重视成长的特点，而对大消费类优质成长股的选择成为基金选股的主要方向，而对银行股、缺乏业绩支撑的成长、ST概念股减持力度较大。基金在中报持股特点基本印证这一判断，其中电子通讯、文化传媒、二线地产和消费概念股，获得基金经理青睐。其投资理由还是，在基本面下滑趋势下，优选个股是基金业绩的重要投资策略，而有业绩支撑的、且受经济周期影响不大的消费概念股存在明显投资机会。而抛弃的股票多数基于对经济基本面担忧。
在持股方式上，风格轮动过快、投资品种稀缺也导致上半年基金换股降温，显示基金在震荡市场下抱团取暖，投资机会不足的尴尬。具体而言，全部偏股基金2012年上半年股票投资周转率为1.06倍，是11年年报换手率的一半。分基金公司来看，各基金公司的换手率差异较大，跨度在40.69～419.32%之间。与各个公司的规模有关系，也和各个公司的投资风格有关系。例如，换手较高的基金公司中，部分新成立的基金公司因为遭遇较大幅度净赎回而被动换手较多，部分因为多数旗下股混基金的平均规模较小，能够充分发挥灵活风格的优势。
或有结构性机会 控仓位+优选个股为首要策略
在中报基金策略中，基金对下半年宏观运行和投资方向判断相对趋同，谨慎态度更为明显。其中，基金普遍关注的问题是经济止跌企稳的时间以及后续政策的配置。相对季报的观点，中报中基金对经济运行的担忧升温，尤其是在外围经济环境恶化的条件下，即使出现刺激政策也难解长期之困，基本面转好的时间可能延长。如一向谨慎的东方、嘉实、华夏等基金，甚至较为积极的广发、易方达等基金
而对股市的演绎上，基金认为虽然经济基本面和大部分上市公司盈利会持续低于预期，但是流动性改善和稳增长政策预期也较为明确，未来市场将在纠结中震荡前行，即使出现反弹行情，反弹高度也会受到限制，或有结构型机会。看好的行业主要是医药、生物制品，房地产业，电子，电力、煤气及水的生产和供应业，社会服务业等稳增长行业。
在对后市的投资上，基金普遍强调两点，一方面，基金都普遍强调控制仓位水平，加强风险控制；另一方面，自下而上加强个股精选成为基金的策略首选。
结论：基金虽胜存隐忧 风控和选股成基金角逐核心
上半年基金虽然业绩暖人心，但是低迷的行情、窘迫的行业现状、罕见的投资机会都直接牵动基金下半年投资和中期公司运行。就业绩来看，一方面，上半年对单一行业超配的基金是否会遭遇滑铁卢，还是成为最后冠军还较难决断，但是这一配置结构的风险显然存在。另一方面，债券基金是否会一牛到底，但是相对上半年投资机会更显微弱，尤其是信用债风险也是不可忽视。
而从基金的投资而言，在相对低迷的经济前景和疲软的市场下，选股的难度不断增加，基金对风险控制常常难言准确。选择性的参与投资机会或许会为基金多数采用，但这也需要基金经理较强的市场驾驭能力。下半年，追求绝对收益或者更少亏损或许是基金重要的责任之一，而风控和选股显得更为重要。在此概念下，优选市场能力较强，选股实力雄厚，风控一向优秀的基金或基金系是基金投资的关键点。
重点基金系点评：
1、富国基金：风格各异 半年业绩分化
富国基金系整体实力在中型公司中居优，其中12年的上半年，富国仍不负众望，旗下各类型基金整体位于行业中上水平(表1)，且有偏股、债券基金都取得了相对不错的超额收益。即使在风险较大的二季度，旗下的富国天瑞、富国300等基金仍旧明显领先同类型。其中原因，首先，富国基金选股能力整体较强，其次，在于部分基金对市场机会判断的特别能力，主要是富国天瑞。
但是上半年富国旗下基金业绩分化也较为明显，除了富国天瑞、富国300、富国500基金外，富国天惠和天成的业绩仅处于中游，而富国天益、富国天源等也并不突出。而富国天成在2季度的业绩下滑还是较为明显。其中主要原因在于基金在仓位调整上的失误，该基金一向相对均衡的配置本身在今年市场中就相对平庸，而基金在5月之后市场调整时快速加仓，一定程度上加大了其业绩风险。
而就下半年投资上，富国基金整体谨慎，但是在对结构性机会的判断上相对更有方向性，如富国天瑞、富国天惠、富国天成等重点基金基本都延续其以往的投资策略，狭处求生是其重要的生存策略。就该基金系的基金投资而言，尽管富国天瑞短期风险很大，但是富国整体市场能力仍是较佳的，下半年旗下低风险配置基金值得重点关注。
2、中银基金：银行系最优 偏股基金业绩迸发
作为银行系基金，中银基金公司旗下偏股方向基金在2012年以来表现颇为出色，其中陈军、甘霖管理的中银收益更是以15.66%的净值增长率位列偏股混合类型第二位，孙庆瑞管理的中银中国以及中银蓝筹较去年业绩也有了较大的提升。这三位管理人都是中银旗下投资经验最为丰富的基金经理，投研团队较高稳定性也为基金业绩的腾飞奠定了基础。
从基金的整体运作情况来看，除中银中国仓位较低之外，其他偏股方向基金均保持高仓位状态，选股带来的超额收益是其业绩超越同类型的最重要原因，虽然在行业配置方向上各个基金较为一致，对于成长性较好的大消费行业均保持了较高的投资偏好，但对于个股的选择上基金经理思路却不尽相同，较高的投资自由度，使得基金经理投资能力得到发挥。
就未来的A股市场走势，旗下基金判断较为一致，今后一段时间，结构性机会仍然大于整体性机会，市场的结构分化特征仍会持续，马太效应可能会愈发明显。未来半年，仍然会按照之前的策略，谨慎构建投资组合，契合经济转型和升级的方向，核心仓位仍以食品饮料、医药、旅游、传媒等非周期性行业为主，争取通过长线持有获得超额收益。
3、广发基金(微博)：行业配置契合市场 半年业绩大反转
在2011年单边震荡下跌的市场环境下，广发基金旗下偏股方面基金整体出现较大亏损，基金业绩表现不佳。2012年上半年市场走出了先涨后跌的结构性行情走势，在这种市场环境下，广发基金旗下偏股方面主动型基金整体业绩出现明显提升，绝大多数基金取得了不错的绝对收益，其中，基金公司旗下的广发聚瑞、广发核心和广发领先等基金业绩表现极为出色，基金收益位于同类型基金靠前的位置。
上半年，广发基金整体对周期型行业较为谨慎，在这些行业上配置比例较低。基金公司坚持对自己的判断和配置方向，基金在稳增长型行业上维持较高的配置比例，基金继续重仓成长性较好的个股，同时，基金整体仓位水平变动较小。基金这样的操作和配置契合了上半年的结构性市场行情，从而在上半年先涨后跌的市场行情中，获取了较好的基金收益。
另外，广发基金公司管理团队较为稳定，基金经理管理经验较为丰富。综合来看，较好的基本面判断、契合市场的行业配置和稳定的管理团队是广发基金公司上半年取得出色基金业绩的重要原因。
5、东方系基金：谨慎应对市场机会 追求绝对收益相对保险
东方系基金总体来看，旗下几只偏股型基金，业绩排名都处在同类型的中上游，其中表现最突出的东方精选排名股票型基金第二。股市前两个月上行，中期震荡，上半年后期回吐利润，拖累市场整体表现。在一季度，东方系偏股方向基金出色，均在同类型中上，而二季度均明显下，东方成长业绩落到中后位置，唯有东方中小盘业绩仍然较好。总体上半年来看，东方精选、东方龙业绩出色，相对同类型分别有2.71%和0.40%的超额收益。
一二季度，东方系基金仓位仍然比较稳定，除了东方核心、东方中小盘仍然以高于同类型保持高仓位之外，东方成长、东方精选仍保持同类型较低仓位水平。中国经济仍处于探底过程，是该基金系在12年上半年没有加仓的原因。在操作风格上，东方系没有多大变化，除了东方成长、东方龙持股周转率加速之外，东方核心、东方精选仍低于同类型，操作方式整体延续此前的风格。二季度市场整体下滑，较高的交易频率也使得东方成长、东方龙很难维持较好业绩。
从操作透露的信息看出，东方系基金普遍的观点是对后市谨慎。
东方系认为，中国经济增速有望好转，但复苏的力度将远弱于以往的复苏，投资者信心的缺失，制约A股市场表现，使得场内投资者行为的短期化。由此，后期保险、券商、地产、环保等受益于产业政策的行业，以及医药、食品饮料、商业贸易稳增行业仍在是其配置主方向。
6、中欧系基金：投研团队调整改观业绩
中欧系基金在上半年的表现较佳。旗下几只偏股型基金业绩排名都处在同类型的中上，其中中欧动力、中欧中小盘等股票型基金均位居股票型前列。股市前两个月上行，中期震荡，上半年后期回吐利润，拖累市场整体表现。而中欧系基金虽然2季度略有下滑，但总体持续出色。
中欧基金(微博)现任投资总监周蔚文先生自2011年1月加入中欧基金管理有限公司，不仅其直管理的中欧新蓝筹业绩出色，也为中欧整体业绩提升做出重大贡献。2011年以来，该基金系业绩明显改观，无论是行业轮动能力还是选股都有较大提升。中欧旗下基金操作风格仍有很大差异，苟开红管理的中欧动力和中欧价值两只基金持股周转率较低，操作相对稳健，而周蔚文管理的中欧新蓝筹明显高于同类型平均，风格积极。
中欧系基金对后市偏向乐观，认为目前政策松动的幅度比预期要低一些，但随着经济和通胀的逐步下滑，政策会更偏向于稳增长，则周期性行业应该还会有一些阶段性机会。但周期性行业消化库存、扩大产能仍存较大压力，阶段性机会仍很有限。现阶段，精选业绩可实现程度高的个股仍是其首要选择。
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