聚焦新股定价之询价机构：机构新股询价格局生变 券商晋升报价“贵族”

　　编者按：自首次公开募股(IPO)重启以来，新股发行“三高”现象如影随形。近三年间，新股发行体制改革一次比一次深入，志不可谓不坚，效果亦开始显现，“三高”现象得到了一定程度的遏制。不过，要彻底解决“三高”，还有很长的路要走。

　　今年以来，在市场低迷的背景下，新股询价市场格局悄然生变，其中询价机构大佬——公募基金报价日趋谨慎，券商则接棒成为报价“贵族”。本专题旨在一探新股报价“贵族”变更缘由，尝试为化解“三高”提供些许有益建议。

　　见习记者 李桓

　　随着新股发行体制改革的深入，机构投资者参与新股询价时的报价格局已悄然改变，证券公司取代基金公司成为报价“贵族”。

　　券商成为“贵族”

　　证券时报记者发现，今年以来数据可供统计的98只新股询价中，券商对近六成新股的平均报价不仅高于财务公司、信托公司、保险公司、QFII(合格境外机构投资者)和推荐类机构投资者，也高于传统“贵族”——基金公司。

　　“贵族”特征的体现不仅如此，还在于最高报价和最终确定的发行价上。从单家询价机构对单只新股最高报价看，在这98只新股中，有31只新股的最高报价来自证券公司，占比远超基金公司和其他询价类机构。不仅如此，在同一类型询价机构平均报价上，券商对6只新股的平均报价甚至还高于最终发行价。

　　对此，一位投行人士称结论在他的意料之中。他表示，今年以来因市场低迷，基金公司业绩排名压力空前之大，在新股大面积破发的背景下，为了避免出现账面浮亏，基金公司自然会选择谨慎报价策略。相反，券商自营业务几乎没有外在排名压力，更何况在很大程度上，券商之间互相高报价都是出于互助和合作，并非只是投资部门自己的事。

　　询价市场鲜见险企及QFII

　　尽管基金公司失去了“贵族”身份，但它依然是新股最大的网下申购群体，称之为新股申购的“中流砥柱”并不为过。统计显示，上述98只新股中，基金公司网下申购的股数占全部机构网下申购股数的52.01%，而券商、信托公司和财务公司的占比仅分别为24.93%、7.14%和3.33%。

　　值得注意的是，与新股“贵族”和“中流砥柱”相对应的是，目前保险机构和QFII机构在新股询价及网下申购市场上鲜有亮相。统计显示，在这98只新股中，有保险公司参与报价和网下申购的新股仅有4只，QFII机构则没有参与其中。在这些新股里，又以创业板新股最受保险公司的冷落。

　　某大型投行对机构投资者新股参与策略的跟踪调查结果显示，QFII机构对新股询价和网下申购基本处于半停滞状态，几乎被承销商踢出了主要询价机构行列。QFII不参与国内新股询价及申购，主要是这类机构对A股发行机制不了解，所以这类机构更倾向于参与二级市场或再融资市场。  

　　对于保险资金的情况，该投行表示，一是政策层面一直未明朗保险资金参与创业板新股申购事宜；二是保险资金尽管偶尔也参与主板、中小板新股询价和申购，但本身还是以投资固定收益类产品为主，尤其在新股大面积破发的情况下更是如此。

　　记者观察 询价机构利益博弈机制亟待完善

　　见习记者 李桓

　　无利不起早，人如此，询价机构亦如此。要约束人或机构，除了现有的法律、法规外，还需要进一步从“利”字上下工夫。

　　在新股询价中，部分机构出于各种利益考虑，报出高价推高发行价，已成业界不争之实。要根治该问题，还需要进一步完善询价机构在报价过程中的利益博弈机制。

　　按照现行的发行机制，具备询价资格的机构投资者报高价推动发行价走高和最终是否掏钱高价申购没有直接的必然联系。首先，报高价除了部分拉高发行价外，和最终确定的发行价没有必然联系，因为发行价的确定还需要考虑申购机构的覆盖率、申购倍数和发行市盈率等多方面因素；其次，报高价者不一定就产生真实的认购行为，因为在报价结束后，只有报价不低于最终确定的发行价者，才有机会参与网下申购摇号，且中签后才产生申购行为；第三，也是最关键的，报高价者即使中签了，也不是按自己报出的高价去认购。

　　也就是说，询价机构的报价行为和它最终的申购行为之间还存在诸多不确定性，而就是这种不确定性，产生了“人情报价”、请托报价等不良现象。甚至，有些主承销商还埋怨有些机构投资者捣乱报价、不负责任地报价，因为这类机构报价太低。

　　要消除这些现象，就必须将上述不确定性因素转换成实实在在的确定性因素，让报价行为和申购行为直接挂钩，建立必然联系的询价机构报价行为和申购操作的利益博弈机制，即建立起价高者按其报价优先获得申购额度的机制，从而真正从询价机构切身利益角度使得报价和申购言行一致。其具体理由如下：

　　首先，该机制符合人之常情。从理论上讲，机构报出的每一个价格，本应经过其内部的研判并做出决策而产生的，并反映出该机构对新股价值的认可程度，那么，价高者按其报价优先获得申购额度，就如同人要言行一致一般。

　　其次，有利于抑制捣乱报价、压低报价行为。捣乱报价、压低报价者无非是想拉低该新股的发行价，让发行人少募资金，让承销商少获得承销费用，自己则以低成本获取新股股份。但新股申购资金毕竟是有成本的，实行价高者按其报价才能优先获得申购额度的规则，对于压低报价者而言，就有可能因申购不到新股而颗粒无收。

　　最后，有利于促使保荐机构不断提高保荐项目质量。常言说，千里马常有而伯乐不常有，但在新股市场中，只要项目是真正的“千里马”，总会有几家“伯乐”机构会给出相匹配的报价。从而给发行人、保荐机构和承销商带来相应的利益补偿；反之，则会导致这些市场主体利益受损。

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