国金证券：港股ETF与A股相关性低 配置价值显现
国金证券跨境港股ETF点评报告：投资香港蓝筹股，与A股相关性低，配置价值显现
国金证券基金研究中心 张宇 张剑辉
基本结论
7月9日将发行的华夏恒生和易方达恒生中国企业交易型开放式指数，均为我国首批跨境交易的ETF，是深港金融合作、落实CEPA的重要措施之一，有“小港股直通车”之称。两只跨境ETF基金均投资于香港市场的蓝筹代表指数。其中香港恒生指数度量了香港市值最大及成交量最活跃的香港上市公司表现；恒生中国企业指数则包括了最大及成交量最活跃的H股及红筹股。通过历史数据分析，两只指数与A股具低相关性，均有可分散风险的配置价值。从风险收益特征看，恒生中国指数表现出的高风险/收益特征相比较而言更加明显。该类品种的创新点为：提升跟踪标的精准度；通过一二级市场套利，可以有效抑制ETF折溢价，增加交易效率；联接基金可用美元申赎，方便美元外汇配置；而跨境ETF品种未来或可成为融资融券品种，从而加大基金品种的流动性和交易价值。我们建议投资者关注跨境交易港股ETF基金的投资价值。
投资摘要
7月9日将发行的华夏恒生和易方达恒生中国企业交易型开放式指数均为我国首批跨境交易的ETF，是深港金融合作、落实CEPA的重要措施之一，拓展了内地与香港的金融通道，所以市场有“小港股直通车”之称。
两只跨境ETF基金均投资于香港市场的蓝筹代表指数。其中，香港恒生指数：香港最早的股票市场指数之一，香港蓝筹股指数，度量了香港市值最大及成交量最活跃的香港上市公司表现，亦包括H股及红筹股。截至今年5月底，指数总市值为10.58万亿港元；市盈率为8.81倍。恒生中国企业指数：包括最大及成交量最活跃的H股，成份股经流通市值调整，以反映其可投资性。每只成份股的比重上限设定为15%。截至今年5月底，指数总市值为3.69万亿港元；市盈率为8.19倍。权重较大的行业为内地金融保险、资源类和房地产股票。
与A股相关性低，配置价值显现
香港恒生指数和恒生中国企业指数的表现，与沪深300的相关系数非常低，恒生指数仅为0.32，而恒生中国企业指数的相关系数略高，也仅为0.43；两只指数与A股配置，均有可分散风险的价值。从风险收益特征看，恒生中国指数表现出的高风险/收益特征更加明显。
跨境港股指数ETF基金的创新点：
1、实现一二级市场套利，有效抑制ETF折溢价
2、联接基金可用美元申赎，交易时间不同带来异地套利机会
3、中小投资者和机构投资者可以采取不同的投资策略
4、跨境ETF未来或可成为融资融券品种
投资价值分析：投资香港蓝筹股，与A股具配置价值
7月9日发行的华夏恒生和易方达恒生中国企业交易型开放式指数均为我国首批跨境交易的ETF，是深港金融合作、落实CEPA的重要措施之一，拓展了内地与香港的金融通道，所以市场有“小港股直通车”之称。
基金产品介绍：
图表1：易方达恒生中国企业基金
| 基金全称 | 易方达恒生中国企业交易型开放式指数证券投资基金 |
| 认购代码 | 510903 |
| 基金类型 | 境外股票指数基金、交易型开放式指数基金 (QDII-ETF) |
| 投资目标 | 紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度及跟踪误差的最小化。 |
| 投资范围 | 标的指数成份股、备选成份股、境外交易的跟踪同一标的指数的公募基金、依法发行或上市的其他股票、固定收益类证券、银行存款、货币市场工具、跟踪同一标的指数的股指期货等金融衍生品等。 |
| 投资比例 | 投资恒生中国企业指数成份股、备选成份股的资产不低于基金资产净值的95%。 |
| 跟踪标的 | 恒生中国企业指数(H股指数) |
| 风险收益特征 | 基金主要采用完全复制法跟踪标的指数的表现，具有与标的指数相似的风险收益特征。预期风险与收益水平高于混合基金、债券基金与货币市场基金。主要投资香港证券市场上市的中国企业，需承担汇率风险以及境外市场的风险。 |
来源：国金证券研究所；基金网站
图表2：华夏恒生交易型开放式指数
| 基金名称 | 恒生交易型开放式指数证券投资基金 |
| 基金类型 | 股票基金 |
| 基金代码 | 159920 |
| 投资目标 | 紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。 |
| 投资范围 | 本基金主要投资于跟踪标的指数的成份股、备选成份股、替代性股票。其中，基金投资于标的指数成份股及备选成份股的比例不低于基金资产净值的80%。 |
| 投资策略 | 采用组合复制策略及适当的替代性策略，以更好地跟踪标的指数，实现基金投资目标。 |
| 业绩比较基准 | 经人民币汇率调整的香港恒生指数收益率 |
| 风险收益特征 | 属于股票基金，风险与收益高于混合基金、债券基金与货币市场基金 |
来源：国金证券研究所；基金网站
投资香港市场蓝筹股
两只基金均投资于香港市场的蓝筹代表指数。其中，香港恒生指数：香港最早的股票市场指数之一，香港蓝筹股指数，度量了香港市值最大及成交量最活跃的香港上市公司表现，亦包括H股及红筹股。采取流通市值加权法计算，每只成份股的比重上限设定为15%；截至今年5月底，指数总市值为10.58万亿港元；市盈率为8.81倍。香港恒生指数成份股为48只：既包括香港本地龙头企业，如长江实业、和记黄埔等；也包括优质中国内地成分股，如腾讯控股、中国移动(微博)等。
恒生中国企业指数：包括最大及成交量最活跃的H股，成份股经流通市值调整，以反映其可投资性。每只成份股的比重上限设定为15%。截至今年5月底，指数总市值为3.69万亿港元；市盈率为8.19倍。香港恒生指数成份股为40只，权重较大的行业为内地金融保险、资源类和房地产股票。
图表3：恒生指数的估值(市盈率)历史表现
图表3：恒生指数的估值(市盈率)历史表现图表4：恒生中国指数的估值(市盈率)历史表现
图表4：恒生中国指数的估值(市盈率)历史表现来源：国金证券研究所；恒生指数公司
与A股相关性低，配置价值显现
利用2002年以来的指数收益率表现进行分析，香港恒生指数和恒生中国企业指数的表现，与沪深300的相关系数非常低，恒生指数仅为0.32，而恒生中国企业指数的相关系数略高，也仅为0.43；两只指数与A股配置，均有可分散风险的价值。
从风险收益特征看，恒生中国指数表现出的相对高风险/收益特征更加明显。见图表6。
图表5：最近10年两只香港指数的收益风险数据
| 标准差(周) | 平均收益率(周) | 相关系数(与沪深300) | |
| 恒生指数 | 3.19% | 0.17% | 0.32 |
| 恒生中国企业指数 | 4.60% | 0.39% | 0.43 |
| 沪深300 | 3.86% | 0.18% | 1 |
图表6：收益率-标准差图
图表6：收益率-标准差图来源：国金证券研究所；wind
跨境港股指数ETF基金的创新点：
1、实现一二级市场套利，有效抑制ETF折溢价
跨境ETF的申购目前为全部现金替代，基金管理人代理买卖成份股组合，并根据代理买卖价格计算投资者的申购赎回价格。与普通ETF一样，跨境ETF基金产品也具备双向一、二级市场套利机制，但存在一定时滞：
其交易效率大致为：T日申购ETF份额，T+2日可卖出；T日买入的ETF份额，当时可赎回。当ETF出现折价，由于T日买入的份额T日可赎回，存在赎回套利机制；当ETF出现溢价，由于T日申购的ETF份额T+2日才可卖出，投资者通过事先持有一定的ETF份额，并以恒指期货对冲存货风险(需具备香港证券账户)，可进行套利，从而降低ETF基金在二级市场上折溢价率风险。
2、联接基金可用美元申赎，交易时间不同带来异地套利机会
两只ETF联接基金均增加了美元购买方式，以美元买入联接基金，赎回时仍然获得美元，美元认购、申购和赎回的方法和人民币类似，对价为美元折算净值，实际上就是以人民币计价的基金净值按照申购赎回当日的汇率换算得到的美元金额。这方便了投资者外汇上的配置渠道。其中，华夏恒生ETF对于美元认购存有优惠，在认购期及开放申购日之后的一年内，美元认/申购的费率为0。
联接基金申购和赎回的开放日：易方达恒生中国企业ETF联接基金的开放日为上海证券交易所和香港证券交易所同时开放交易的每个工作日；华夏恒生ETF联接基金的开放日不同，为深圳证券交易所和上海证券交易所的交易日，但基金管理人公告暂停申购或赎回等业务时除外。因此，当深港两地因节假日以及交易时间方面的差异，可能会出现香港闭市、但华夏恒生ETF联接基金可以申赎，存在“事件性”套利机会。
3、中小投资者和机构投资者可采取不同的投资策略
机构投资者：可通过申购、赎回ETF参与。社保基金、企业年金、保险公司等机构投资者直接在二级市场买卖恒生ETF，可能受价格冲击，影响交易成本。
中小投资者：可通过二级市场买卖ETF参与：中小投资者可以在深、沪交所直接买卖恒生ETF份额，无需换汇和开立港股账户。符合境内投资者的投资习惯。
银行客户：可通过ETF联接基金参与：对于无深沪证券账户，以及希望通过外币参与港股ETF的投资者，可以通过在银行等场外机构购买港股ETF联接基金，获得跟踪指数的收益。华夏恒生ETF联接基金同时支持人民币和美元的双币种购买。
4、跨境ETF未来或成为融资融券标的品种
易方达和华夏的港股ETF将分别在深交所和上交所上市。上交所、深交所日前将纳入融资融券标的ETF上市时间，从3个月放宽至5个交易日。在深圳证券交易所，基金上市5个交易日后，如ETF日均资产规模不低于20亿元，且基金持有户数不少于4000户，则可纳入融资融券标的；上交所发布的门槛略高，满足以下3个条件：1、日均资产规模不低于100亿元；2、基金持有户数不少于10000户；3、跟踪指数的成份股不少于30只，且总市值不低于5000亿元。
一旦未来两只港股ETF基金加入融资融券品种，则将对于增加基金的流动性和交易效率，存有很大裨益。
7月9日将发行的华夏恒生和易方达恒生中国企业交易型开放式指数，均为我国首批跨境交易的ETF，是深港金融合作、落实CEPA的重要措施之一，有“小港股直通车”之称。两只跨境ETF基金均投资于香港市场的蓝筹代表指数。其中香港恒生指数度量了香港市值最大及成交量最活跃的香港上市公司表现；恒生中国企业指数则包括了最大及成交量最活跃的H股及红筹股。通过历史数据分析，两只指数与A股具低相关性，均有可分散风险的配置价值。从风险收益特征看，恒生中国指数表现出的高风险/收益特征相比较而言更加明显。该类品种的创新点为：提升跟踪标的精准度；通过一二级市场套利，可以有效抑制ETF折溢价，增加交易效率；联接基金可用美元申赎，方便美元外汇配置；而跨境ETF品种未来或可成为融资融券品种，从而加大基金品种的流动性和交易价值。我们建议投资者关注跨境交易港股ETF基金的投资价值。
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